王曉國(guó)

　　3月30日， 中國(guó)證監(jiān)會(huì)發(fā)審委公告，將于4月3日召開(kāi)2009年第16次發(fā)行審核委員會(huì)工作會(huì)議，重審寧波立立電子的IPO申請(qǐng)。3月31日，中國(guó)證監(jiān)會(huì)發(fā)布《首次公開(kāi)發(fā)行股票并在創(chuàng)業(yè)板上市管理暫行辦法》，并于5月1日起實(shí)施。市場(chǎng)認(rèn)為，IPO審核在暫停半年后重新開(kāi)閘，創(chuàng)業(yè)板于5月1日正式啟動(dòng)。接著就有媒體稱(chēng)，證監(jiān)會(huì)有關(guān)負(fù)責(zé)人表示，審核立立電子與重啟IPO無(wú)關(guān)。這就說(shuō)明，IPO開(kāi)閘與創(chuàng)業(yè)板推出或有一定的路線圖。

　 　股市改革走M(jìn)型路線

　　股市改革有較優(yōu)的路線圖嗎？有，應(yīng)該走M(jìn)型路線。

　　“推進(jìn)資本市場(chǎng)改革，維護(hù)股票市場(chǎng)穩(wěn)定”，是今年《政府工作報(bào)告》確定的資本市場(chǎng)發(fā)展路徑。改革存在風(fēng)險(xiǎn)，不改革不發(fā)展風(fēng)險(xiǎn)更大，需要“通過(guò)深化改革破解發(fā)展難題”。這就要求，資本市場(chǎng)改革的目標(biāo)、原則、路徑與經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平相適應(yīng)，注重改革力度、發(fā)展速度和市場(chǎng)可承受程度相統(tǒng)一，按照近期有利于維護(hù)和提振市場(chǎng)信心，遠(yuǎn)期有利于形成內(nèi)在穩(wěn)定制度機(jī)制的原則出臺(tái)政策措施。

　　當(dāng)前，美國(guó)的金融穩(wěn)定計(jì)劃從某種意義上還停留在政策層面，國(guó)際金融危機(jī)仍未見(jiàn)底，通過(guò)金融市場(chǎng)和商品市場(chǎng)還在世界蔓延，對(duì)出口導(dǎo)向型的中國(guó)經(jīng)濟(jì)沖擊還將持續(xù)，經(jīng)濟(jì)增速持續(xù)下滑已成為影響當(dāng)前我國(guó)經(jīng)濟(jì)全局的主要矛盾。目前，資本市場(chǎng)基本涵蓋了各行業(yè)的龍頭企業(yè)，與國(guó)民經(jīng)濟(jì)的關(guān)聯(lián)度日益提高，國(guó)民經(jīng)濟(jì)保增長(zhǎng)的壓力不斷在股市得到顯現(xiàn)，資產(chǎn)價(jià)格穩(wěn)定、投資者資產(chǎn)保值面臨前所未有的困難。這就要求先量變后質(zhì)變，先改善供求關(guān)系，在資產(chǎn)價(jià)格穩(wěn)定情況下啟動(dòng)市場(chǎng)機(jī)制改革；以帕累托改進(jìn)為原則，先上移需求曲線、穩(wěn)定資產(chǎn)價(jià)格水平后，外推供給曲線、優(yōu)化資產(chǎn)價(jià)格結(jié)構(gòu)，循環(huán)往復(fù)的M型改革路線圖。

　　IPO開(kāi)閘較創(chuàng)業(yè)板推出優(yōu)先

　　IPO開(kāi)閘與創(chuàng)業(yè)板推出有順序嗎？有，應(yīng)該是IPO開(kāi)閘較創(chuàng)業(yè)板推出優(yōu)先。

　　股市改革走M(jìn)型路線，就是依次推動(dòng)證券投資基金、社保基金、保險(xiǎn)資金、企業(yè)年金、QFII的入市規(guī)模和比例，建立合格投資者制度，最大限度擴(kuò)大資本市場(chǎng)的有效需求；有序安排公司債券、資產(chǎn)注入、并購(gòu)重組、IPO重啟和創(chuàng)業(yè)板推出，理氣直壯引導(dǎo)差異化供給規(guī)模和節(jié)奏；擇機(jī)開(kāi)展股指期貨和融資融券試點(diǎn)，建立對(duì)沖平衡機(jī)制，連通資本市場(chǎng)與貨幣市場(chǎng)，夯實(shí)市場(chǎng)內(nèi)在穩(wěn)定機(jī)制；健全市場(chǎng)壓力測(cè)試機(jī)制，加強(qiáng)跨境資本流動(dòng)監(jiān)測(cè)和管理，維護(hù)資本市場(chǎng)的穩(wěn)定和安全。

　　演繹起來(lái)，根據(jù)M型改革路線，一旦上移需求曲線加速，就需要規(guī)劃供給曲線改革；一旦股市反彈，就可增發(fā)公司債券，匹配不同的資本結(jié)構(gòu)需求；一旦股市反轉(zhuǎn)，就需要數(shù)量型股票供給工具，從部分量變到整體量變，不斷進(jìn)行邊際選擇，有序安排資產(chǎn)注入、并購(gòu)重組；一旦股市過(guò)熱，就需要質(zhì)變型股票供給工具分流資金，從部分質(zhì)變到整體質(zhì)變，先后安排IPO重啟、創(chuàng)業(yè)板推出、場(chǎng)外市場(chǎng)擴(kuò)大試點(diǎn)，從單層次市場(chǎng)到多層次市場(chǎng)，實(shí)現(xiàn)供給與需求的總量平衡和結(jié)構(gòu)匹配。這就說(shuō)明，IPO開(kāi)閘應(yīng)該較創(chuàng)業(yè)板推出優(yōu)先。

　　IPO開(kāi)閘應(yīng)在M的右肩點(diǎn)

　　IPO開(kāi)閘有理論上的合意點(diǎn)嗎？有，就在M的右肩點(diǎn)。

　　今年兩會(huì)期間，中國(guó)證監(jiān)會(huì)主席尚福林在接受采訪時(shí)表示，重啟IPO要視市場(chǎng)條件和新股發(fā)行制度改革而確定。怎樣理解“市場(chǎng)條件”？ 中國(guó)證監(jiān)會(huì)主席助理朱從玖受訪時(shí)說(shuō)，這要看市場(chǎng)的信心，首先要對(duì)信心有一個(gè)研判，在此基礎(chǔ)上要綜合考慮發(fā)行人、上市公司和投資人的意愿，要看發(fā)行人是不是希望發(fā)股票、投資人是不是想在不同時(shí)期可以買(mǎi)到更有價(jià)值的股票。

　　認(rèn)真領(lǐng)會(huì)起來(lái)，如果按照他們提供的觀察角度，跟蹤需求改革的政策動(dòng)態(tài)和落實(shí)效果，就不難找到IPO開(kāi)閘的時(shí)點(diǎn)。根據(jù)M型改革路線演繹，一旦允許保險(xiǎn)資金、企業(yè)年金長(zhǎng)期資金直接入市，股市就有反彈的條件；一旦從發(fā)行債券型基金密集轉(zhuǎn)向發(fā)行偏股型基金，股市就有反轉(zhuǎn)的動(dòng)力；一旦批量發(fā)行QDII基金，A股市場(chǎng)就有過(guò)熱的現(xiàn)象，內(nèi)在需要IPO重啟。對(duì)應(yīng)起來(lái)，在供給曲線和需求曲線移動(dòng)的M型路線上，恰好在M的右肩點(diǎn)。

　　(作者系中國(guó)證券業(yè)協(xié)會(huì)發(fā)展戰(zhàn)略工作委員會(huì)委員、經(jīng)濟(jì)學(xué)博士)

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