新浪財經訊 2017年3月30日，中國證券投資基金業年會2017暨資產管理高層論壇，在北京舉行。嘉實資本管理公司副總經理王藝軍參與了分論壇“如何推動PPP資產證券化項目落地”，并發表精彩觀點。

嘉實資本管理公司副總經理 王藝軍

　　張大威（主持人）：

　　感謝俞總，俞總跟我們分享了他在做首單業務當中三點體會，在國家戰略之下，各方的動員力度確實很大。另外一位是我們的市場主體嘉實基金這邊的王總，你這邊是不是也在儲備PPPABS的項目，你能不能稍微從更具體一點的角度來跟大家做一些分享。

　　王藝軍：

　　謝謝主持人，我是嘉實資本王藝軍。嘉實資本是嘉實基金的子公司，所以說今天應該是代表嘉實資本。說到嘉實資本的證券化其實跟嘉實基金也有一定的淵源，嘉實基金早在2012年的時候，我們就開始了私募資產證券化業務，所以市場里面圈內的大家都知道，第一個基于阿里巴巴小貸循環結構是嘉實基金在2012年8月份完成了發行。

　　到了子公司之后，我們在2014年開始，由我來組建，在嘉實資本平臺上組建資產證券化團隊，到今天三年下來我們累計發行了375億項目，整個基礎資產的類型也是比較豐富的。

　　感謝證監會相關部門的支持，在PPP證券化開始之前，我們有幸參與到了會里債券部的研討。通過這些研討，在PPP證券化領域里面，我們也做了一些布局。所以說目前大家知道在2月17號，國家發改委從各地方上報了41個項目，首批篩選了九個項目推薦給證監會。九個項目剛才我們講了已經有四單落地，目前嘉實資本我們有一單正在準備報材料，另外一單還在跟進設計交易結構。

　　所以今天跟大家分享一下，我們怎么看PPP證券化和我們在整個業務開展過程當中感受到的一些業務特點，特別是原始權益人方面的需求。對PPP證券化，我們很早就布局，原因是什么呢？其實我在2014年年底的時候，通過一年的摸索，我們在證券化領域已經定義了四個主要方向。后面因為參加了會里的討論，我們突然發現其實在我們過去定義的四個主要方向以外，還有一類市場更加廣闊的PPP市場。它的原因很簡單，首先這是一個體量巨大的市場，我們知道這一周國家發改委剛剛在具有首批PPP專家培訓，在培訓會上最新的數字公布出來，到2月底市場一共大概入庫了1.6萬個項目，總投資大概接近16萬億，目前中國的PPP市場已經是全球最大的。

　　因為在前期無論是發改委或者是財政部，它對PPP項目設立了一系列規范，市場運作是非常規范的，而且透明度也非常高。我們想知道哪一些項目怎么樣，到數據庫一查都可以看到。

　　這個市場其實是受到了從國務院到各個相關部委明確政策支持的事項，國務院頒布過《關于深化投融資體制改革的意見》，其他部委都有相應的配套政策出來，這是受到政府政策支持和鼓勵的發展方向。

　　我們通過一些前期的業務展開，我們發現企業的需求是非常明確的。基于這樣一個明確的需求，二三十年前期重資本的投入都希望提前做到資金回籠，無論是退出，還是說做再融資。所以它決定了這個市場可以持續產生可證券化的資產，這個可能對未來證券化業務發展至關重要。因為過去雖然說定義了幾類主要方向，但是你經常會發現我的資產到底在哪里，誰是我的合作伙伴。通過這一次的PPP市場大家可以看的非常清楚，這是我們對PPP整個市場的看法。

　　在業務當中的體會，我們是這么看的，其實去年年底在整個協會備案的企業資產證券化里面，基礎設施收費權的項目占了接近13%，應該是排名前三的市場，我們看做了高速公路、垃圾發電、污水處理等等。所以從技術上來說它并沒有一個創新，這也是各家成熟的機構所能掌握的。

　　但是同樣的項目，我們看到它的收費權現金流的穩定性容易受到影響，它對原始權益人的信用其實有高度的依賴。這種高度的依賴，我們也可以具體體現到外部的增信，無論是股東，還是第三方，尤其是對應股東。這樣對股東負債是有影響的，緊接著問題就來了，同樣很多優質的項目可以發債，我為什么還要做證券化。而且大家也知道證券化整個綜合成本其實是要高于目前的公司債，對應這樣一個問題，我今天想提出來也是希望提出建議。

　　剛才陳秘書長也提出到了8400億的發行規模里面，我們是不是可以考慮通過一些市場化的手段，比如說引入多元化的投資人，比如說做市制度來進一步提高整個市場的流動性，從而降低成本，因為這里面過去市場一直講證券化為什么比發債成本要高，其實這里面有流動性溢價的問題。但是相對優質企業項目，它對融資成本是非常在乎的，這是我們另外一個感受。

　　還有一個，目前來看相當多的一批企業已經提出來，除了在融資以外，我需要出表。所以剛才可能幾位已經提到了，我們通過新的產品設計、新的交易結構的設計來更好的滿足企業實際的需求。

　　最后，我想談一談剛才講的，從交易所的角度，從協會備案的角度來看。其實我們也非常認同剛才中信俞強總所說的，我們這次明顯感受，它并沒有因為效率而犧牲它的質量。原因是我們準備上報的項目是五個污水處理廠，而且整個污水處理廠已經存續運營了遠遠超過兩年，最長都到十年以上。所以說它的歷史上的材料現在無論從政府的角度，無論從企業的角度，大家知道還是有缺失的，我們不斷跟交易所溝通，尤其在合規性上可以說交易所并沒有一絲一毫的放松，我們現在準備了相當長的時間項目還沒有推出的主要原因。我想對規范整個市場，保持健康發展是非常必要的，這是我大概的感受。

　　張大威（主持人）：

　　謝謝王總，我發現兩位市場人士都有明顯的感覺，認為市場的機會非常大。整個市場的體量非常大，我想這是毫無疑問的。

　　接下來有一個問題，它的商業機會到底有多大，雖然體量大，但是是不是好的項目一定會拿出來做PPP的ABS，是不是說從投資的角度，從ABS投資的角度，是不是對投資人來說是劃算的。如果我在PPP項目當中社會資本參與，可能不僅僅是投資收益，我還有其他的收益方式，能夠使得我在做的過程當中是劃算的。但是如果做成ABS以后純從投資的角度考慮，會不會顯得不那么劃算了呢？所以我想問一下兩位市場認識，從投資的角度你們怎么看待PPP的ABS的項目的機會呢？

　　王藝軍：

　　我接著陳秘書長的說一下，前期關于出表和基礎設施確實面臨這個問題，也是呼應主持人的問題。其實證券化有三類主要的資產，未來收益權、存量債券，我們看大部分都是未來收益權，靠現金流折現，即便把高速公路或者水廠，把項目公司的股權都買了。但是一般的簽約經營合同，它都是不可轉讓的。你今天這么做會計師認證能不能出表，即便是出了表，你會發現其實你買的是未來二十年和三十年的現金流，它不像房地產和存量的債券，給人的感覺更實一些，這就是它的特點，所以基于這種特點，你完全和原始權益人的信用脫鉤，其實這個是很難做到的，可能這是下一步市場發展面臨非常大的挑戰。

　　其實首批這些項目，我相信包括后面這幾批，可以算是優中選優。但是大量的項目出來以后，作為管理人或者是作為中介機構，你對它的風險識別，以及未來的判斷，專業性的體現越來越重要。