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一、公司概況
公司主要從事鋁冶煉、鋁材加工、批發零售、技術培訓、鋁錠運輸押運、汽車運輸、建筑安裝等業務。近幾年公司主營業務收入快速增長，每股收益保持在0.5元左右的高水平。蘭州鋁業是目前國內最大的鋁冶煉、鋁加工一體化企業。2002年國內市場占有率為鋁錠3.63%，鋁加工材0.8%。
鋁的需求量僅次于鋼鐵，未來幾年世界鋁價也將處于高位區并可繼續上揚。但電解鋁生產是一種高能耗工業，因此"鋁電合一"是突破成本剛性的關鍵，即利用地區能源等優勢，實現電解鋁生產的低電價、低成本。而這其中，過好"氧化鋁價格關"又是電解鋁生產企業做大做強的關鍵。隨著原材料氧化鋁價格步步抬高以及全國性的"電荒"進一步蔓延，電解鋁價格剛性逐漸顯現出來。受此影響，一些鋁冶煉廠開始停產或關閉，國內產能急劇擴張的勢頭將會得到控制，國內新增電解鋁產能的步伐將趨緩甚至停止。與此同時，目前國內氧化鋁供不應求。
在此背景下，隨著公司募集資金投入的電解鋁和鋁加工技改項目的相繼投產，2003年電解鋁產量有望達到20萬噸，比2002年增長26.58%，2003年1至9月實現主營收入201937萬元，凈利潤13399萬元，分別比上年同期增長52%和35%；每股凈資產4.94元，凈資產收益率9.19%。與此同時，雖然2003年初以來原材料氧化鋁價格一路飆升，但公司通過加強內部管理，充分利用進出口業務和期貨套期保值業務(期貨損益為-79萬元)來降低產品成本，保持了主營利潤的穩定增長。公司主導產品鋁錠的毛利率為18%(占總收入78%)，鋁材毛利率為14%(占總收入22%)。
此外，2003年3月13日，蘭州鋁業15萬噸《大型預焙槽電解鋁技改工程》可行性研究報告獲得國務院批準，同意該項目建設，為公司的持續發展鋪平了道路。2003年9月11日，公司董事會審議通過組建蘭州普基項目咨詢有限公司的議案，與法國鋁業組建合資公司，經營范圍包括提供鋁土礦、氧化鋁、電解鋁、鋁加工、自備電廠以及金屬硅等領域內的咨詢服務，公司盈利源得到了拓展。
二、公司財務分析
過去三年，公司保持了主營業務收入的快速增長，其中2001年主營業務收入較2000年增長了3.50%，2002年較2001年增長了41.83%，2003年一季度較去年同期增長了88.44%，1-6月較去年同期增長了60.43%，三季度較去年同期增長了52.01%，已超過公司2002年全年主營業務收入(增幅為10.39%)。公司2000-2003年三個季度的主營業務毛利率分別是15.57%、14.12%、18.73%、18.62%、20.09%和13.72%，算術平均值為16.81%，雖然03年三季度毛利率有所下降(主要是原材料氧化鋁價格的上升)，但整體而言利潤空間比較穩定。過去三年，公司流動比率和速動比率基本保持穩定，雖然絕對值不高，但與同行業上市公司相比(見表1)，這兩項指標比較突出，公司的短期財務風險較低。
表1 五家鋁業上市公司流動、速動比率比較
2003三季度 2003中期 2003一季度 2002年報
蘭州鋁業 流動比率 1.67 1.43 1.19 1.05
速動比率 0.74 0.59 0.54 0.55
山東鋁業 流動比率 1.03 0.94 0.85 0.81
速動比率 0.66 0.60 0.56 0.54
云鋁股份 流動比率 0.82 0.99 0.98 1.11
速動比率 0.28 0.49 0.58 0.72
新疆眾和 流動比率 0.74 0.58 0.45 0.46
速動比率 0.55 0.45 0.33 0.34
關鋁股份 流動比率 0.57 0.67 0.78 0.90
速動比率 0.35 0.45 0.47 0.59
公司的應收帳款周轉率和存貨周轉率也高于行業50%的預警范圍，表明公司的運營狀況良好。另外，公司經營性現金流量正常，雖然2003年三季度(0.046)較中期(0.325)下降了85.85%，但仍高于2002年的整體水平(0.037)。
總體而言，公司的業績穩定，財務狀況健康，具有一定的成長性。
三、募集資金投向分析1、15萬噸大型預焙槽電解鋁技改工程
項目總投資16.89億元，項目建成達產后將形成15萬噸電解鋁的生產能力，預計年銷售收入可達18.34億元，稅后利潤總額可達3，556萬元，投資利潤率16.63%，投資回收期(動態)7.26年，項目建設期3年。本次增發募集資金投入8.89億元，其余利用國債專項貸款解決。
2、超高強高精度鋁合金管棒材技術改造項目
項目總投資17，025萬元，建設期兩年，項目完成后年新增超高強高精度鋁合金擠壓材生產能力7000噸，預計每年新增銷售收入可達16，640萬元，稅后利潤2277萬元，投資利潤率14.8%，投資回收期(動態)為7.2年。募集資金投入6025萬元，其余利用國債專項貸款解決。
3、補充以上項目流動資金5，000萬元。
四、二級市場定位分析
目前二級市場的鋁業公司共有七家，將蘭州鋁業與山東鋁業、云鋁股份、新疆眾和、關鋁股份、焦作萬安、中孚實業作比較分析。
股票代碼 股票名稱 總股本 流通股 PAM10 三季度EPS 動態市盈率
（萬股） （萬股）
600205 山東鋁業 56000 16000 17.95 0.6898 19.52
000807 云鋁股份 36400 13400 7.85 0.30 19.63
600888 新疆眾和 10339 2925 9.59 0.44 16.35
000831 關鋁股份 36300 14625 6.67 0.214 23.38
000612 焦作萬方 48017.61 21120.65 6.33 0.203 23.39
600595 中孚實業 17586.75 6500 9.14 0.29 23.64
600296 蘭州鋁業 29500.45 11000 10.51 0.454 17.36
44500.45 26000 0.301（增發后）26.21
注：PMA10選取12月31日十日均價；動態市盈率根據03年三季度業績預測全年業績測算所得。增發后的股本按照最大可能增發的股數測算所得。
從上述鋁業上市公司情況分析，今年業績表現均不錯，市盈率偏低，行業市盈率定位一般在25倍以下。而目前蘭州鋁業的市盈率定位低于行業平均水平，僅高于新疆眾和，低于行業龍頭山東鋁業和其他幾家公司。就市凈率來看，蘭州鋁業在全部七家公司中排名第二，僅低于行業龍頭山東鋁業，是關鋁股份和焦作萬安的一倍多。從蘭州鋁業目前的股價定位看，低于行業平均水平，股價存在一定的上升空間。
五、申購策略分析
蘭州鋁業本次增發的詢價區間為8.43-9.92元，12月31日收盤價10.17元。公司經審批的募集資金額為10.36億元，由于該股近期漲幅較大，實際的增發價格將遠高于公司的期望值，相應的增發股數也將低于預期的1.5億股，按本次增發下限價計算，最大增發股數將為1.2289億股。
從蘭州鋁業目前的經營和財務情況來看，公司經營性現金流量充足，近年來業績增長迅猛，在三項費用的控制方面較好，市盈率定位偏低，股價有一定的上升空間。但是比較不利的是，本次募集資金項目建設周期較長，降低了投資者對公司短期內業績成長的期望值。按增發數1.2億股計算，蘭州鋁業03年全年業績仍將達到0.43元，能夠支撐目前股價水平。此外，三季度末公司的人均持股只有1772股，沒有莊控的顯著跡象。
前期增發個股在增發之后，股價幾乎都出現下跌，如民豐特紙、華聯控股、九芝堂、天壇生物等(紫江企業、中集集團和福耀玻璃是例外)。其中與蘭州鋁業人均持股數相近的宏源證券(000562)、廈門建發(600153)和九芝堂(000989)在增發上市后的一個月內，股價分別下跌了9.60%、12.28%和9.94%。蘭州鋁業股價從2003年9月中下旬以來受有色金屬板塊走強影響一路上揚，12月25日形成局部頭部，估計有短期獲利回調的可能，但受業績的支撐，估計股價下調幅度不會很大，且在年初年報行情的刺激下，存在發力上攻的可能，本次增發價格區間與目前實際股價存在一定價差。由于節前交易所最后一個交易日為1月16日，蘭州鋁業增發部分能否在節前上市交易尚存在一定的不確定性。目前來看，市場整體仍處于強勢調整格局中，按照當前市況分析投資者獲利機會較大。但是考慮行業普遍的低市盈率和明年電解鋁行業可能面臨的成本上升等不利因素，又在一定程度上限制了該股的漲升幅度。
綜合估計本次增發價格將在9-9.5元之間。建議有一定風險承受能力的機構投資者可分價位參與蘭州鋁業的網下申購，獲取短線價差。估計本次增發中簽情況與前期的中集集團、紫江企業比較接近，在9%左右。
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