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京華山一研究部中國組
在香港五十多家國企H股中，兗州煤業(1171)是唯一一家從事煤礦開采業的上市公司。兗煤近年營業額及純利均呈現增長勢頭，但由于全球煤炭需求放緩，國際及國內煤炭價格均持續下跌，兗煤將面臨一次重大挑戰。兗煤自1998年在香港以H股掛牌以來，去年業績最為理想。截至2001年12月底止年度，兗煤純利9.71億元人民幣，增長近30%。兗煤今年首季純利
亦表現不俗，純利達3.12億元人民幣，較去年同期增長53.4%，但第二季以來，卻出現一些不利的因素。2002年4月以來，國際及國內煤炭價格同時下跌，到目前為止，秦皇島煤炭交易價格已降至256元人民幣/噸，較去年年底的275元人民幣/噸跌了7%，澳洲煤炭現貨價格也跌回到去年年底水平(見圖)。面對煤炭需求放緩，國際煤炭價格較國內煤炭價格便宜了12%的局面，相信國內煤炭價格下半年繼續呈現下調壓力。
兗煤遭內外夾擊
兗煤開采的煤炭以出口為主，輸往日本的煤炭占公司總出口量約80%，占銷售量36%。一般而言，兗煤將于今年履行上年度所簽訂的合約，因而今年的出口貨量不會有太大影響。兗煤剛于上周宣布，與日本進口商簽訂長期合約，今年提供1,117萬噸煤，較去年增加23.3%，但售價則下跌了7.3%，反映出國際煤炭市場需求放緩局面下，兗煤亦調整產品售價，以維持競爭力。
內銷方面，兗煤的客戶多為國內較大型的發電廠，其中又以山東境內電廠為主，但由于第一季度國內煤價上漲過快，進口煤炭顯然較具吸引力。目前進口煤炭現貨價格較國內價格低約12%。數據顯示，今年第二季山東省進口煤已超過2001年全年總量(17.32萬噸)，達到了96.95萬噸，我們認為這將對公司產生一定影響。
政府政策對兗煤有利
尤幸的是，兗煤在一定程度上仍受政府政策保護。今年4月，政府再次強調要關閉小煤礦，并宣布不再發放煤礦經營許可證，這一措施將保證國內煤炭市場的規范運行。兗煤是目前國內最大的煤炭供貨商，采煤技術先進，在生產規模、成本控制、產品質量及運輸渠道方面均極具競爭力。在政府有意將公司作為重點扶持對象下，公司的盈利相信仍會穩步提升。
由于國際煤炭價格需求增長放緩，預計煤炭價格今年也將在27至29美元之間徘徊，較去年同期增加2%。我們認為兗州煤業的煤炭平均價格將較去年上漲4%，較原先預期的7至8%升幅為少。因而我們調低2002年度兗州煤業的盈利預測，每股盈利由0.46元人民幣調低至0.41元人民幣。2003年度每股盈利預測由0.523元人民幣調低至0.475元人民幣，降幅為9.6%。
兗煤2002年度市盈率約8倍，較國際煤炭類股票的平均市盈率31.6倍仍屬偏低，因此我們將兗煤的市盈率定為12倍，目標價則由5.00港元調低至4.50港元。維持“買入”的投資評級。
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