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青海證券 黃小鵬
近幾年來，不少公司都經歷過業績下滑、重組、業績劇升，再融資、業績再下滑這樣一個循環周期，令市場對重組股特別是已經重組成功的股票極為看淡。其中的原因不外乎是公司在重組時為了后期融資的便利，往往投市場之所好，裝入一些質量難如人意但符合市場熱點的概念資產，加上二級市場上的莊家操縱，暴炒股價，將重組成本社會化，使得這類股 票對中小投資者而言猶如陷阱。那么，是不是也有公司能夠不落俗套，在重組成功后獲得持續增長能力，不斷為投資者創造價值呢？
四環生物原名PT蘇三山，1999年重組后，主營業務由化纖變更為毛紡，名稱也改為PT振新和ST振新。由于資產置換成功，新的主營業務具備持續經營的條件，2001年初摘掉了ST帽子，更名為四環生物，并于11月份成功增發了4500萬A股，募資7億元，主要用于收購北京四環生物制藥公司和江陰制藥廠，并向生物醫藥領域轉型。2001年年報顯示公司主營業務收入為36676萬元，凈利潤達7638萬元，分別比上年同期增加了95%和43%。由于收購的四環公司和江陰制藥廠時間只有二個月，從公司在此期間的醫藥主營業務收入為1500萬元這點看，其對凈利潤的貢獻應不會超過500萬元，因而可以判斷公司的利潤絕大部分約7000萬元來自原毛紡業務。年報還顯示，公司的應收帳款正常，經營性現金流近3000萬元，說明公司的的業績增長是比較實在的，除去新購入兩家藥廠導致的存貨增加15238萬之外，存貨沒有異常增加，表明主營毛紡產品的市場環境還是不錯的。同時，三項費用的增長幅度與主營業務收入增幅基本一致，表明公司在業務擴大的同時，表現出了比較強的管理控制能力。年報還顯示，公司募股資金正按計劃投入使用，公司還成立了生物醫藥專家委員會，作為公司進行醫藥行業投資決策的咨詢機構，這些都表明，公司將生物醫藥作為未來主營業務的決心很大，動作也較快。
但是，透過年報中的信息，我們對其產業轉型不免會產生疑惑：公司進軍生物醫藥領域到底是否為明智之舉，其前景又如何呢？
一般而言，一家公司進行產業轉型要么是因為原有主營業務經營缺乏競爭力、難以為繼，要么因原主營業務發展規模已經相當巨大，增加投入不能產生相應的邊際收益，只能通過擴展新的行業領域來尋找增長點。對四環生物來說，好象兩種情況都不是。從公司年報中可以看到，在去年增發新股前，公司的凈資產約為2億元，加上在隨后投入在毛紡業務上的資產，為2001年度7000萬元利潤作出貢獻的平均凈資產應不會超過2。5億元，也就是說，公司的毛紡業務的凈資產收益率高達28%，如此之高的獲利能力在傳統行業極為罕見，即使是在高科技行業，也絕對屬于佼佼者，如中興通訊的這一指標僅為20%，清華同方為10%。公司的傳統業務表現出的如此高的成長性和獲利能力，似乎與公司所宣稱的毛紡業務發展空間有限不一致，公司完全可以通過進一步擴大生產規模或橫向兼并達到公司的穩步成長。而不必舍本求末地進軍自已并不熟悉的生物制藥業，冒然地承擔跨行業的風險。要知道，在目前生物醫藥類上市公司中，復星實業的凈資產收益率僅為15%，較好的海王生物也不過25%左右。
如果我們分析不謬的話，公司以3倍于原有資產的7億元巨資投入全新的生物醫藥領域就有趕時髦之嫌。要知道，對于四環生物而言，進行如此大的根本性的產業轉型至少面臨兩個方面的風險。其一是生物醫藥行業自身的風險。作為高科技行業，生物制藥的投入相當巨大，產品從研制到生產再到投入市場，周期較長，其間的不確定性因素眾多，風險較大。從藥品生產出來投入市場，其市場環境有可能惡化。近一兩年來進入國內進入生物醫藥行業的投資增加十分迅速。從北京四環生物工程制品廠的主要產品來看，EPO、IL-2和G-CSF等產品都是目前生產廠家眾多、市場競爭激烈的老牌基因工程藥品，難有大的增長。而EGF作為國家一類生物制品，雖然市場前景相對較好，但目前也已有5-6家企業拿到藥證，其中2-3家企業的產品已經上市，以后的市場競爭也極有可能趨于激烈。其二，公司還面臨跨行業管理的風險。由于生藥醫藥行業在開發、生產和銷售的各個環節具有與毛紡織行業完全不同的特點，經營管理上要求自然也完全不同。公司雖然在毛紡業務上顯示了較為優秀的經營能力，但是這種能力尚未在生物醫藥行業得到檢驗。
二級市場上，四環生物的走勢也頗引人注目。去年6月至今，上證指數下挫了40%，而該股竟能維持高位整理的走勢，籌碼高度集中的莊股特征十分明顯，而戶均持股高達8348股的數據也印證了這點。在公布良好業績后，公司更是推出10送轉6并派現的良好分配預案，聯系到一年來該股特立獨行般的走勢，我們不難推測場中主力實是有備有來。但是，基本面是決定股價的最終因素。大力進行產業轉型后的四環生物業績還能保持連續的高增長嗎？其股價在除權后還能一路走好嗎？相信這一切只有在未來通過事實來檢驗。
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