原標題：易會滿首提“中國特色的估值體系”，中金：銀行、國企估值有提升空間

　　中金：銀行、國企估值偏低

　　“中國特色估值體系”成為近兩日A股市場熱詞。

　　本周一（21日），證監(jiān)會主席易會滿在2022金融街論壇年會上對如何建設(shè)“中國特色現(xiàn)代資本市場”進行了詳細闡述。其中他提出，“探索建立具有中國特色的估值體系，促進市場資源配置功能更好發(fā)揮”。

　　上述提法引發(fā)市場高度關(guān)注。中金公司王漢鋒團隊22日發(fā)布題為《建設(shè)中國特色現(xiàn)代資本市場，探索中國特色估值體系》的策略簡評。

　　中金認為，A股市場估值結(jié)構(gòu)有改善空間，“尤其是部分銀行及國有上市企業(yè)等估值長期、普遍偏低”。

　　“從結(jié)構(gòu)上來看，A股估值并不均衡。近十年銀行及國有上市公司的估值趨勢回落，當(dāng)前已處于歷史區(qū)間偏低水平，這與近年中國銀行業(yè)和國有企業(yè)的相對有韌性的基本面形成反差。”中金稱，綜合來看，銀行及國有上市企業(yè)估值中樞有提升空間。

　　首提“具有中國特色的估值體系”

　　易會滿今年曾在《求是》刊文，就“努力建設(shè)中國特色現(xiàn)代資本市場”進行過詳細論述，并從五個方面闡述了如何“牢牢把握建設(shè)中國特色現(xiàn)代資本市場的正確方向”。

　　易會滿稱，我國資本市場經(jīng)過30多年特別是黨的十八大以來的改革發(fā)展，已進入建設(shè)中國特色現(xiàn)代資本市場的新階段。要完整、準確、全面貫徹新發(fā)展理念，不斷深化對現(xiàn)代資本市場的規(guī)律認識和實踐把握，努力打造一個規(guī)范、透明、開放、有活力、有韌性的資本市場。

　　具體包括：堅持黨對資本市場工作的全面領(lǐng)導(dǎo)，確保發(fā)展方向始終正確；堅持實事求是，堅定走中國特色資本市場發(fā)展之路；堅持市場化法治化，營造穩(wěn)定、透明、可預(yù)期的發(fā)展環(huán)境；堅持系統(tǒng)觀念，著力構(gòu)建各方共建共治共享的治理新格局；堅持統(tǒng)籌好改革發(fā)展穩(wěn)定，推動資本市場行穩(wěn)致遠。

　　而此次在金融街論壇上，他首次公開提出“探索建立具有中國特色的估值體系”。

　　他指出，我國資本市場具有明顯的新興加轉(zhuǎn)軌特征，上市公司結(jié)構(gòu)也體現(xiàn)出與經(jīng)濟體制演進變化、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型升級相適應(yīng)的趨勢。我們始終堅持“兩個毫不動搖”，支持各種所有制經(jīng)濟利用資本市場發(fā)展壯大。目前國有上市公司和上市國有金融企業(yè)市值占比將近一半，體現(xiàn)了國有企業(yè)作為國民經(jīng)濟重要支柱的地位；民營上市公司數(shù)量占比超過三分之二，近幾年新上市公司中民企占到八成以上；外商控股上市公司市值占比約4%。

　　“多種所有制經(jīng)濟并存、覆蓋全部行業(yè)大類、大中小企業(yè)共同發(fā)展的上市公司結(jié)構(gòu)，既是我國資本市場的一大特征，也是一大優(yōu)勢。我們要深刻認識我們的市場體制機制、行業(yè)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)、主體持續(xù)發(fā)展能力所體現(xiàn)的鮮明中國元素、發(fā)展階段特征，深入研究成熟市場估值理論的適用場景，把握好不同類型上市公司的估值邏輯，探索建立具有中國特色的估值體系，促進市場資源配置功能更好發(fā)揮。”易會滿稱，估值高低直接體現(xiàn)市場對上市公司的認可程度。

　　他提出，上市公司尤其是國有上市公司，一方面要“練好內(nèi)功”，加強專業(yè)化戰(zhàn)略性整合，提升核心競爭力；另一方面，要進一步強化公眾公司意識，主動加強投資者關(guān)系管理，讓市場更好地認識企業(yè)內(nèi)在價值，這也是提高上市公司質(zhì)量的應(yīng)有之義。

　　基于上述表態(tài)，中金公司表示，“A股的長期估值中樞仍將保持穩(wěn)定且具備提升空間，同時要關(guān)注風(fēng)險溢價波動”。

　　中金：銀行、國企估值偏低

　　對于當(dāng)前市場估值情況，中金公司提出三個判斷。

　　一是長期向好的基本面是維持A股估值中樞穩(wěn)定的基礎(chǔ)；二是流動性層面，雖然市場流動性有周期性波動，但從中長期來看伴隨中國居民財富效應(yīng)的累積，中國家庭居民資產(chǎn)配置已經(jīng)逐漸迎來向金融資產(chǎn)配置的中長期拐點，對中國市場估值帶來中長期支持；三是風(fēng)險溢價波動直接反映投資者風(fēng)險偏好的變化，全球百年未有之大變局背景下，中國在當(dāng)前國際不確定性提升環(huán)境中的內(nèi)外應(yīng)對也將對估值帶來影響。

　　而值得關(guān)注的是，中金認為，估值結(jié)構(gòu)有改善空間，尤其是部分銀行及國有上市企業(yè)等估值長期、普遍偏低。

　　數(shù)據(jù)顯示，截至2022年11月21日，上市國企和非國企的市盈率TTM估值分別為11.0倍和34.3倍；其中金融板塊的估值更低，當(dāng)前的市盈率和市凈率分別為5.9倍和0.58倍，市凈率估值已處于歷史最低狀態(tài)；上市銀行的市盈率和市凈率為4.3倍和0.51倍，股息率高至6.1%。

　　“橫向?qū)Ρ热蚬荆袊你y行及國有上市公司的估值也普遍低于海外可比公司。”中金認為，銀行及國有上市公司偏低估值產(chǎn)生的原因可能是多方面的。

　　這些影響因素包括：利率市場化等因素影響市場對銀行業(yè)績預(yù)期，銀行作為周期性行業(yè)業(yè)績受宏觀經(jīng)濟波動影響較大；在中國的新老經(jīng)濟轉(zhuǎn)型過程中，銀行業(yè)基本認知屬于傳統(tǒng)領(lǐng)域，上市國企中傳統(tǒng)老經(jīng)濟行業(yè)占比也較高，在此背景下近十年上市公司中新經(jīng)濟表現(xiàn)整體好于傳統(tǒng)經(jīng)濟。且投資者對銀行及國有上市公司的賬面價值認知也存在一定分歧；銀行業(yè)內(nèi)客觀存在同質(zhì)化、經(jīng)營管理等方面市場化程度不高等現(xiàn)象，也是投資者當(dāng)前對銀行定價不高的主要原因；等等。

　　國企方面，中金認為，國有上市公司在2016年以來的盈利增速和盈利能力相比非國企均有較為明顯的改善，債務(wù)壓力問題經(jīng)歷多年國企改革也已基本化解，上市銀行盈利增長較為穩(wěn)健且ROE高于非金融整體，未來在“中國特色現(xiàn)代資本市場”的積極建設(shè)過程中，投資者有望逐步改善對上市國企和金融板塊的價值的認知。

　　另外，中金表示，市場投資者結(jié)構(gòu)也對中國資本市場估值體系產(chǎn)生一定影響。同時，A股市場投資理念和文化也對中國資本市場估值體系有影響。

　　中金認為，在建設(shè)“中國特色現(xiàn)代資本市場”理念下，通過“把資本市場一般規(guī)律與中國市場的實際相結(jié)合、與中華優(yōu)秀傳統(tǒng)文化相結(jié)合”，A股的投資理念也有望逐步向價值投資、長期投資轉(zhuǎn)變，吸取國際成熟市場的長處，并結(jié)合中國資本市場的發(fā)展特色，逐步形成具備中國特色的投資文化，也有助于建立具有中國特色的估值體系。

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責(zé)任編輯：王蒙