本報(bào)記者 王志靈 深圳報(bào)道

　　上個(gè)月完成一系列資本騰挪后，“茂業(yè)系”隨即交出了一份令人大跌眼鏡的成績單。

　　3月15日，茂業(yè)系香港上市主體茂業(yè)國際（00848.HK）、A股上市主體成商集團(tuán)（600828.SH）同時(shí)披露了2015年業(yè)績，其中茂業(yè)國際的凈利潤同比下滑近九成，成商集團(tuán)凈利潤也下滑了約六成。

　　茂業(yè)國際表示，受中國零售行業(yè)整體放緩影響，百貨部分營業(yè)收入下降、財(cái)務(wù)費(fèi)用增加是其業(yè)績下滑主因。

　　不過，即使是這樣的行情，成商集團(tuán)依然逆勢擴(kuò)張。上個(gè)月，“茂業(yè)系”實(shí)際控制人黃茂如將同屬于茂業(yè)國際旗下的7家百貨門店資產(chǎn)順利以85.6億元的高價(jià)注入到成商集團(tuán)，此后又以24.7億元的價(jià)格收購成都本地兩家百貨。根據(jù)該公司公布的計(jì)劃，其未來還將繼續(xù)整合“茂業(yè)系”旗下剩余百貨資產(chǎn)，同時(shí)可能再出手收購數(shù)家單體百貨公司。

　　在成商集團(tuán)整合茂業(yè)系資產(chǎn)交易中，茂業(yè)系對所注入資產(chǎn)做出了業(yè)績承諾，即 2015~2017年度對應(yīng)的實(shí)際凈利潤合計(jì)數(shù)額將分別不低于6.61億元、7.25億元、7.92億元。對比2015年茂業(yè)國際的業(yè)績，去年全年該公司凈利潤只有1.4億元，在百貨業(yè)熊市行情下，成商集團(tuán)未來如何為股東業(yè)績兜底尚待拷問。

　　百貨業(yè)務(wù)陷于疲弱

　　從茂業(yè)國際去年經(jīng)營狀況來看，其主營業(yè)務(wù)百貨業(yè)似乎經(jīng)營艱難。

　　2015年，茂業(yè)國際總銷售額為91.58億元，同比下降14.9%，經(jīng)營收入總額為41.16億元，同比則下降6.5%。其中，特許專柜銷售同店下降5.1%，導(dǎo)致特許專柜銷售傭金減少2.5億元，另外直銷收入也減少2.72億元。

　　截至2015年底，茂業(yè)國際在全國17個(gè)城市經(jīng)營及管理41家門店，總建筑面積約171萬平方米。其中，自有物業(yè)建筑面積占比為81%，租賃關(guān)聯(lián)方比例為14%，租賃獨(dú)立第三方比例為5%。

　　不難看出，在茂業(yè)國際旗下的百貨店大多數(shù)是自有物業(yè)，沒有物業(yè)成本上漲壓力，茂業(yè)國際業(yè)績反映了百貨門店經(jīng)營狀況呈全線下滑狀態(tài)。而這其中，也包括了成商集團(tuán)所經(jīng)營的百貨資產(chǎn)。

　　從成商集團(tuán)2015年財(cái)報(bào)來看，其全年?duì)I業(yè)收入19.092億元，同比上年下降7.62%；公司凈利潤0.764億元，同比下降60.49%。

　　根據(jù)成商集團(tuán)估計(jì)，2016年該公司計(jì)劃實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入87億元，營業(yè)毛利率20.61％。對比2015年，成商集團(tuán)在完成兩筆資產(chǎn)重組后，今年店面已經(jīng)由原來的8家增加到了17家。但按照計(jì)劃，該公司今年的營業(yè)收入要增加3.5倍以上。

　　為此，該公司在經(jīng)營策略上進(jìn)行一些變革——在經(jīng)營模式方面，將根據(jù)消費(fèi)者需求的變化，注重提供體驗(yàn)、教育、感知、互動的消費(fèi)內(nèi)容，并將通過運(yùn)用互聯(lián)網(wǎng)工具，實(shí)現(xiàn)線上線下的有效結(jié)合。

　　值得注意的是，茂業(yè)系當(dāng)家人黃茂如在茂業(yè)國際的業(yè)績發(fā)布會上預(yù)計(jì)，2016年茂業(yè)國際在新增太原和包頭兩家溝渠中心的前提下，銷售額將實(shí)現(xiàn)單位數(shù)增長，這也意味著原有店面只能維持現(xiàn)有的經(jīng)營狀況。

　　因此，成商集團(tuán)欲在經(jīng)營上逆勢尋求增長，似乎難度較大。

　　據(jù)贏商網(wǎng)對百貨/購物中心單店相關(guān)數(shù)據(jù)分析，過去3年樣本中的86家門店2013-2015年整體銷售額增速分別為-5.2%、-2.7%和-1.3％，仍處于下行通道。其中，百貨業(yè)態(tài)連續(xù)兩年負(fù)增長，購物中心增速下滑，百貨業(yè)態(tài)不管是收入增速還是坪效增速也均低于其他業(yè)態(tài)。

　　業(yè)績對賭不斷承壓

　　若成商集團(tuán)不能實(shí)現(xiàn)經(jīng)營狀態(tài)的逆轉(zhuǎn)，其實(shí)際控制人茂業(yè)系將面臨業(yè)績承諾對賭難題。若未達(dá)上述協(xié)議的預(yù)期，交易對方將以增發(fā)重組中獲得的成商集團(tuán)股份作為對價(jià)進(jìn)行補(bǔ)償。

　　不過，也有業(yè)內(nèi)聲音認(rèn)為，由于成商集團(tuán)收購茂業(yè)系資產(chǎn)在2015年當(dāng)期時(shí)間內(nèi)沒有完成，直到上個(gè)月才最后交割成功，上述承諾或?qū)⑹А！暗敲瘶I(yè)系應(yīng)該在此基礎(chǔ)上重新對其注入資產(chǎn)做出業(yè)績承諾，否則如此高溢價(jià)的收購，對成商集團(tuán)其他中小股東來說風(fēng)險(xiǎn)巨大。”

　　去年，成商集團(tuán)按每股7.37元的發(fā)行價(jià)向“茂業(yè)系”旗下茂業(yè)商廈、德茂及合正茂發(fā)行約11.6億股，并按合計(jì)85.6億元的價(jià)格收購其持有的和平茂業(yè)、深南茂業(yè)、東方時(shí)代茂業(yè)、珠海茂業(yè)和華強(qiáng)北茂業(yè)五家百貨公司，共計(jì)七家百貨門店。

　　上述置入標(biāo)的凈資產(chǎn)總額為8.9億元，評估價(jià)85.6億元，平均增值率約為845.8%，即總價(jià)中增值部分就占了逾76億元。而在成商集團(tuán)的股東表決大會上，上市公司中小股東曾激烈反對這筆高溢價(jià)收購大股東資產(chǎn)。

　　該業(yè)內(nèi)人士對記者表示，目前市場對商業(yè)百貨的估值市盈率普遍在10-15倍，市凈率則在3倍左右，茂業(yè)注入的資產(chǎn)被嚴(yán)重高估，而成商集團(tuán)的增發(fā)價(jià)格正處于低位，這樣的資產(chǎn)注入有損成商集團(tuán)老股東的利益。

　　對此，成商集團(tuán)董事長高宏彪表示，大股東置入標(biāo)的價(jià)值是根據(jù)其未來收益而進(jìn)行的合理估值，擬注入資產(chǎn)的很多價(jià)值都未在資產(chǎn)負(fù)債表上反映，其背后的無形資產(chǎn)價(jià)值巨大，大股東仍然會對注入資產(chǎn)做出業(yè)績承諾。

　　而在回復(fù)證監(jiān)會問詢時(shí)，成商集團(tuán)也表示，預(yù)計(jì)2016年大股東注入資產(chǎn)中核心店面的盈利能力分別為——華強(qiáng)北茂業(yè)16867.40萬元、東方時(shí)代茂業(yè)16786.29萬元、和平茂業(yè)30823.39萬元、深南茂業(yè)1608.82萬元。資深零售專家丁浩洲指出，茂業(yè)系百貨雖然曾經(jīng)歸屬百貨一級陣營，但實(shí)際經(jīng)營分散，尤其在主流百貨業(yè)都頻繁關(guān)閉的行業(yè)態(tài)勢中，顯得后繼乏力。

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