本報記者 鐘輝

　　 實習記者 梅亞琪 深圳報道

　　 企業資產證券化將迎來新一輪機會。

　　 8月14日，中信建投設立的海印股份信托受益權專項資產管理計劃（下稱“海印股份資產證券化產品”）正式成立，成為近一年來首個通過券商資管計劃發行的企業資產證券化產品，也是國內首個以商業地產為基礎資產的資產證券化產品。

　　 “去年下半年后，證監會[微博]內部一度暫停了資產證券化審批。監管的初衷是鼓勵創新，但資產證券化業務在國內缺乏法律法規支撐，之前的操作路徑也不夠成熟，證監會只能視具體情況一單一單地批，效率不高審批時間也很長。”國海證券投行部負責人汪杰向21世紀經濟報道記者表示。

　　 證監會官網顯示，2013年7月批復東方證券-阿里巴巴[微博]1號至10號專項資產管理計劃后，就未再批復新的資產證券化項目，直至2014年3月17日。而今年3月以來，證監會已批復7單資產證券化項目，其中上述海印股份資產證券化產品于4月17日獲批并于近日成立，其他6單尚未成立。

　　 據記者了解，證監會已于7月末向各大券商下發討論稿，并就放開資產證券化產品審批權征求意見。證監會擬取消審批制，通過負面管理清單的方式，對資產證券化產品進行備案發行。

　　 SPV資產隔離待解

　　 海印股份2013年5月就拋出資產證券化計劃申請，擬發行規模為16億，最終證監會審批規模為15億，其中優先級14億，次級1億，次級部分由海印股份代表原始權益人全額認購。

　　 該資產證券化產品的基礎資產是海印股份及下屬13家子公司旗下14個商業物業未來5年的經營收益權。在產品設計上，中信建投通過銀行和信托公司架設“專項資產管理計劃+信托”的雙層架構，基礎資產先委托大業信托承擔SPV功能，浦發銀行廣州分行擔任資金信托監管行，中信建投擔任產品最終管理人，平安銀行為專項資管計劃的最終托管銀行。

　　 為降低融資成本，除了安排“優先-次級”的結構化設計，該產品還引入資產原始權益人大股東擔保機制，把14個相關項目進行質押擔保，質押財產價值22.43億。

　　 發行公告顯示，14億優先級共分為“海印1”-“海印5”五個品種，期限分別為1-5年，預期收益率分別為6.80%、7.45%、7.80%、8.05%、8.38%。

　　 “國外成熟的資產證券化都要求企業資產隔離，最終實現資產出表的效果。國內能實現資產隔離的依據只有《信托法》，實現資產出表必須要引入信托作為SPV載體，同時基礎資產必須是所有權。” 汪杰表示。

　　 盡管引入了“資管+信托”的雙層設計，但海印股份資產證券化產品因基礎資產是相關資產的收益權，依然未能實現資產隔離，這正是國內資產證券化產品的缺陷。據記者了解，此前已成立的企業資產證券化產品大部分只有券商資產管理計劃單層架構，并沒有引入信托結構。

　　 對此，證監會發言人曾在2013年7月表示，按照現有法律法規，債權類資產可以實現真實銷售，做到破產隔離；收益權類資產，由于相關收益依賴于原始權益人正常經營，與原始權益人難以完全獨立。為此，《證券公司資產證券化業務管理規定》對該類資產的原始權益人提出了具體要求：包括內部控制制度健全，具有持續經營能力，無重大經營風險、財務風險和法律風險等，避免由于原始權益人破產影響基礎資產正常運行及資產支持證券的兌付。

　　 “非標”新通道？

　　 “如果不引入結構化設計、外部擔保和母公司連帶擔保等增信措施，（資產證券化產品）根本就沒有市場，從收益和風險匹配角度考慮，機構資金更愿意買城投債。”一位深圳券商投行部人士向21世紀經濟報道記者表示。

　　 一位國有銀行資產管理部人士認為，在此情況下，券商資產證券化產品已經成為企業“非標資產”的新通道。“資產證券化產品設置了在銀行間市場的可交易機制，但流動性非常差，機構認購之后基本都一直持有。加上各類隱性擔保的存在，結果與之前的信托、資管等‘非標’沒什么區別，券商的資產證券化產品本身就是通過資產管理計劃設置的。”

　　 他還強調，“非標資產”并不意味著就是壞事，從融資方角度考慮，資產證券化大大降低了企業融資成本，這與監管方向是一致的。

　　 據記者了解，企業通過資產證券化的融資成本比發行企業債和貸款高，一般比銀行貸款高1個百分點左右，承銷費率也比一般企業債稍高；發行利率約6%-8%，加上承銷、評級等中介費用，融資方綜合成本一般在8%-10%。目前，國內資產證券化規模約為2500億，但大部分為信貸資產證券化，企業信貸資產證券化規模僅300億左右，而2011年重啟后的發行規模甚至不到100億。

　　 汪杰認為，券商資產證券化產品引入了證券承銷、第三方評級等標準化機制，整個發行過程與企業債一樣，屬于標準化的證券融資方式，與“非標債權”融資有本質的區別。“與中小企業私募債更類似，收益率更低一點而已。”

　　 多位市場人士表示，與場內市場的券商資產證券化產品相比，許多信托公司、基金子公司打著資產證券化的旗號，通過信托和資管計劃認購企業應收賬款或基礎資產收益權，并通過場外市場募集資金的“類資產證券化”方式更應該引起監管重視。“類資產證券化產品只有項目段與資產證券化類似，并沒有形成標準化發行流程，跟其他對接‘非標資產’的產品沒有區別，收益率也較高。”