現金結余無法沖抵短期債務

　　王小明

　　曾經的百億房企恒盛地產（00845.HK）如今陷入低谷。

　　 中原地產市場研究部公布的截至7月中旬的統計數據顯示，在全國30家公布半年銷售業績的房企當中，恒盛地產位列倒數第二。

　　 恒盛地產半年銷售數據顯示，該公司2014年上半年實現銷售額19.11億元，同比下跌52.8%；合約銷售面積約為12.45萬平方米，按年下跌63.8%，是2014年上半年業績下滑最為嚴重的內地房企之一。

　　 穆迪最新報告顯示，恒盛地產截至2013年年底的現金結余僅有29.5億元，還不足以支付其2014年即將到期的53億元短期債務。

　　 恒盛地產2009年10月在香港聯交所上市，上市的第二年，亦即在2010年，這家主要聚焦長三角市場的地產公司銷售規模超過百億、算是盛極一時；此后由于公司老板張志熔陷入了內幕交易的泥潭，恒盛地產已連續多年未能走出銷售低迷的境地。業內人士認為，恒盛地產過于集中的項目布局，滯后于市場的定價策略，使之今年以來陷入“慢周轉”的陷阱；項目進展緩慢又導致投資者信心低迷、融資難度增大，這進一步加劇恒盛地產的運營風險，如果今年下半年恒盛地產銷售仍無起色，將面臨更嚴重的流動性危機。

　　連續三年業績負增長

　　 按照中原地產市場研究部的統計數據，截至7月中旬，在全國30家公布了半年銷售業績的房企當中，恒盛地產銷售業績52.8%的下滑幅度僅次于瑞安房地產，瑞安房地產上半年僅完成該公司年度目標的21.68%。

　　 穆迪分析師何卓榮則用“極弱”一詞形容恒盛地產2014年上半年的銷售表現，“恒盛地產2014年上半年的合約銷售業績極弱，如果在未來幾個月恒盛地產的合約銷售情況沒有顯著改善，我們將會重新評估恒盛地產Caa1的公司家族評級和Caa2的高級無抵押債務評級。”

　　 目前，穆迪對于恒盛地產Caa1的公司家族評級和Caa2的高級無抵押債務評級已為“負面”。何卓榮認為，恒盛地產銷售業績低于穆迪預期，反映了該公司流動性和再融資風險正在上升。

　　 在銷售不振的背景下，恒盛地產大股東張志熔在2013年11月籌劃以每股1.8元的價格推進私有化，但在小股東否決下，該私有化計劃最終以失敗告終；到了2014年2月，恒盛地產行政總裁和首席財務官又同時辭職。業內人士分析，私有化失敗和高管離職都在一定程度上影響了恒盛地產的運營；但在本質上造成恒盛地產目前困境的原因恐怕在于過于集中的項目布局，以及滯后于市場的定價策略。

　　 公開資料顯示，恒盛地產這家老牌上海房企目前項目主要分布在長三角、環渤海、東北地區，在一線城市的產品結構以高端住宅物業為主。聚焦中高端的產品結構使得恒盛近年以來遭受了嚴重的房地產調控影響，在2010年銷售業績突破了百億規模以后，恒盛地產已經連續三年銷售業績是負增長。

　　 固執的定價策略加速了恒盛地產的危機。業內人士分析，以該公司的標桿豪宅產品——上海恒盛尚海灣為例，這一項目在2010年調控形勢最為嚴峻之時單價仍然高達8萬元/平方米，在不少標桿房企紛紛調整價格促銷跑量的時候，恒盛地產依然不為所動，直到2012年下半年資金問題吃緊，恒盛地產才不得不將價格調至最低4萬元/平方米出售；但彼時，恒盛地產的現金流問題已經嚴重到了影響其進一步擴張的程度。

　　 “管理層不愿大力促銷優質項目，又不能快速處理缺乏吸引力的項目，導致恒盛跌入慢周轉的陷阱。建筑進度慢、投資者信心消失和融資難度增加由此形成了惡性循環。”一名長期跟蹤恒盛地產的券商分析師表示，像恒盛地產這樣連續四年不能完成銷售目標的情況，在行業內實屬罕見。

　　 為了解決慢周轉的難題，恒盛地產在今年年初宣布將采取一系列積極舉措，包括推出更多的以滿足市場剛性需求的產品，對新開樓盤以提高項目的銷售去化率為目標；在定價上依市場狀況而變，以求加快物業銷售和現金回籠。但就上半年的業績表現而言，上述舉措顯然未能取得實際成效。

　　流動性風險加劇

　　 連續四年未能完成年度銷售目標，給恒盛地產帶來的最直接的影響就是現金流壓力。

　　 過去三年的財務報表顯示，恒盛地產的資本負債率已經從2011年年底的68.8%飆升至2013年年底的87.4%，總債務額度已經增加到191億元；該公司債務對EBITDA（稅息折舊及攤銷前利潤）的比率也已經從2012年的8.5倍上升到了17.3倍。

　　 這一系列數字使得不少券商以及評級機構將恒盛地產列為目前中國房地產行業中風險系數最高的開發商之一。

　　 麥格理甚至在2013年將恒盛地產評為資本市場上“表現最差的內房股”。

　　 鑒于恒盛地產當前高度依賴“借舊還新”，評級機構標普在近期的報告中將恒盛地產的財務風險評估為“極大”。

　　 標普在最新報告中認為，恒盛地產極易受到信貸狀況收緊的沖擊。

　　 為了調整債務結構，恒盛地產在2011年從中海地產找來了知名職業經理人姜永進擔任公司CFO，姜永進不遺余力地通過一系列債務融資，成功將該公司的短期債務比例從2012年年底的39%調低至2013年年底的28%，但過于疲弱的銷售表現難以破解恒盛地產的現金流難題。

　　 穆迪在最新報告中披露，恒盛地產截至2013年年底的現金結余僅有29.5億元，而2014年即將到期的短期債務為53億元，現金結余無法沖抵短期債務。

　　 “雖然恒盛地產當前已經增加了普通住宅產品，但我們認為，恒盛地產銷售業績會繼續受到疲弱的銷售能力、推出項目延期以及運營資本受到限制等因素的影響。”何卓榮表示，鑒于恒盛地產2013年和2014年上半年的銷售表現，穆迪預計2014年全年恒盛的收入和凈利潤將進一步下降。

　　 針對2014年下半年的銷售安排、業績預期以及相關償債計劃等問題，《中國經營報》記者向恒盛地產發出采訪請求，但截至發稿前該公司相關負責人僅表示，“我們公司管理層業務比較繁忙，無法抽空接受采訪。”