《投資者報(bào)》評(píng)論員 華強(qiáng)

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　　2011-9-26

　　當(dāng)全球都在為歐債國(guó)家遭遇流動(dòng)性瓶頸而四處奔忙的時(shí)候，中國(guó)卻日益凸顯錢“多”的苦惱。

　　多年以來(lái)，中國(guó)經(jīng)濟(jì)一直保持近兩位數(shù)的增長(zhǎng)，然而一個(gè)不能不令人擔(dān)心的事實(shí)是，貨幣供應(yīng)的速度，卻上漲得更快。以現(xiàn)在的速度下去，今年底M2/GDP(廣義貨幣/國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值)的比率達(dá)到1.9倍的歷史新高，并不是不可能之事。

　　9月21日，IMF（國(guó)際貨幣基金組織）在發(fā)布的《全球金融穩(wěn)定報(bào)告》中估計(jì)，截至今年6月底，中國(guó)國(guó)內(nèi)的貸款總量相當(dāng)于GDP的173%，這遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于收入水平相似的其他發(fā)展中國(guó)家的信貸水平。

　　可以說(shuō)，2008年以來(lái)，為應(yīng)對(duì)全球金融危機(jī)，中國(guó)是用信貸急劇擴(kuò)張的方式維系了繁榮。因此，相關(guān)部門不能沒(méi)有危機(jī)感，靠貨幣堆砌的繁榮，總會(huì)有“自食惡果”的一天。

　　低效的M2

　　一般來(lái)說(shuō)，社會(huì)整體信用規(guī)模（貨幣總量）的擴(kuò)張節(jié)奏會(huì)跟隨實(shí)體經(jīng)濟(jì)同步變化。從最近十年的數(shù)據(jù)觀察，美、日、巴西、印度、韓國(guó)等不同類型的國(guó)家，盡管M2與GDP之比各有高低，但他們基本上在一個(gè)相當(dāng)長(zhǎng)的時(shí)期內(nèi)，保持一個(gè)相對(duì)穩(wěn)定的水平。

　　像美國(guó)、韓國(guó)，在2008年的金融危機(jī)中，盡管也祭出了一系列的貨幣寬松來(lái)刺激經(jīng)濟(jì)，但前者M(jìn)2與GDP之比，一直在0.5~0.6的范圍，后者更是在0.12~0.15之間。

　　但中國(guó)的情況完全不同。中國(guó)的貨幣規(guī)模呈現(xiàn)出與名義GDP同步高增長(zhǎng)的態(tài)勢(shì)。過(guò)去三年，貨幣供應(yīng)量激增30萬(wàn)億元以上，幾乎翻番。其與GDP之比，也是一路水漲船高，2010年底達(dá)到1.8倍的高位，今年則有可能到1.9倍。

　　這是什么概念？等于是中國(guó)一塊錢的貨幣供應(yīng)，只撬動(dòng)了五毛錢的GDP；而美國(guó)，一元本幣拉動(dòng)的則是接近2美元的GDP。

　　為了說(shuō)明中國(guó)貨幣供應(yīng)的飛速增長(zhǎng)，不妨拿現(xiàn)行價(jià)格的GDP做比較，這樣會(huì)更直觀。2001年，中國(guó)國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值10.8萬(wàn)億元，2010年達(dá)到40.12萬(wàn)億元，十年增長(zhǎng)了2.7倍；而貨幣供應(yīng)呢，則由期初的15.8萬(wàn)億元激增到2010年末的72.59萬(wàn)億元，翻了3.6倍。

　　如果貨幣總量的擴(kuò)張節(jié)奏跟隨實(shí)體經(jīng)濟(jì)同步變化，既M2與GDP之比大致維持在1.5倍的水平，那么70萬(wàn)億的貨幣總量就完全足夠。但現(xiàn)在，保守的估計(jì)，年底貨幣供應(yīng)量起碼也得站上80萬(wàn)億元的臺(tái)階。

　　不應(yīng)完全歸咎直接融資

　　相關(guān)部門的解釋是，以M2與GDP之比判斷貨幣超發(fā)不準(zhǔn)確。央行發(fā)布的《2011年中國(guó)金融穩(wěn)定報(bào)告》指，一般而言，間接融資比重高，銀行融資占比大，一國(guó)貨幣總量相對(duì)就會(huì)比較多，因?yàn)殂y行資產(chǎn)擴(kuò)張會(huì)派生存款，增加全社會(huì)貨幣供給；而直接融資(如發(fā)行股票、債券等)只涉及貨幣在不同經(jīng)濟(jì)主體之間的轉(zhuǎn)移和交換，貨幣總量并不發(fā)生變化。

　　這樣的邏輯是否正常，值得懷疑。在日本，直接融資占比比我們還高，世界銀行的數(shù)據(jù)顯示，銀行提供的國(guó)內(nèi)信貸與GDP之比，日本常年在300%以上，中國(guó)還僅僅是120%~150%之間，這又如何解釋中國(guó)的M2/GDP比率遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)日本呢？

　　除了日本，還有韓國(guó)和中國(guó)臺(tái)灣地區(qū)，同樣是間接融資占主導(dǎo)地位的出口導(dǎo)向經(jīng)濟(jì)體，在經(jīng)濟(jì)趕超階段都表現(xiàn)出貨幣增速與實(shí)際GDP增長(zhǎng)基本同步。唯獨(dú)中國(guó)，是個(gè)另外。

　　官方還有一種解釋，是國(guó)內(nèi)的金融市場(chǎng)不成熟，也導(dǎo)致M2/GDP比率攀高。這話就更值得推敲。巴西、印度這些新興市場(chǎng)國(guó)家，其金融市場(chǎng)的成熟度也不會(huì)比中國(guó)強(qiáng)多少，他們的M2與GDP之比，卻只有0.2和0.4左右的水平。為何中國(guó)就到了他們的五倍之上？

　　利率管制的惡果

　　當(dāng)然，M2/GDP比例的高低必然受到外匯占款、貨幣流通速度、高儲(chǔ)蓄、投資渠道等各方面因素影響，不可否認(rèn)，但同鄰國(guó)一比較，就會(huì)發(fā)現(xiàn)這些都不是決定性因素。

　　真正的原因在哪里？或許還是長(zhǎng)期以來(lái)利率受到高度管制的副產(chǎn)品。當(dāng)然，這是有關(guān)部門避口不言的禁區(qū)。

　　一直以來(lái)，為了保住經(jīng)濟(jì)的繁榮景象，讓資金成本盡可能的低廉，帶動(dòng)投資、拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)，成為中國(guó)經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)盛不衰的一劑“良方”。不僅僅金融危機(jī)階段如此，之前也是這個(gè)套路，只不過(guò)一場(chǎng)全球危機(jī)使之更加肆無(wú)忌憚而已。

　　現(xiàn)在，國(guó)內(nèi)一年期貸款的基準(zhǔn)利率是6.56%。而在銀行間同業(yè)拆借市場(chǎng)，一年期的拆借利率早就越過(guò)了5%。資金一級(jí)市場(chǎng)都到了這樣的高位，可二級(jí)市場(chǎng)就只會(huì)“原地踏步”。

　　供求關(guān)系決定價(jià)格，而價(jià)格反過(guò)來(lái)又會(huì)影響供求，這是經(jīng)濟(jì)學(xué)的常識(shí)。試想一下，明顯低于真實(shí)估值的資金誰(shuí)不想要？貨幣滿天飛自然就再正常不過(guò)了。

　　當(dāng)然，市場(chǎng)中只有少數(shù)人才能獲得低息資金，這也是金融雙軌制的另一大惡果。而這樣的結(jié)果驗(yàn)證，靠貨幣無(wú)限擴(kuò)張的方式維系的繁榮，是低效的，只能是一個(gè)肥皂泡。