林向

　　隨著近日伊利股份（600887.SH）不超過70億元定向增發預案的公布，這家乳制品企業營銷費用的使用效率再次成為焦點。本報記者獲悉，此次增發方案已于昨日召開的股東大會上獲得通過。

　　伊利此次擬增發2.18億股，原有股本7.99億股，相當于股本擴大27.2%，遠超過去年該公司20%左右的凈利潤增速，且此次融資募集的資金投向在兩年才能投產。

　　一位知情人士表示，通常增發股本攤薄10%已屬少見，伊利股份應提升公司主營收入的凈利潤率。

　　而伊利在營銷費用上投入巨大。對比伊利和蒙牛乳業（02319.HK）年報所公布的數據可發現，伊利去年銷售費用中廣告宣傳費為38.26億元，蒙牛廣告投入為23.60億元。伊利去年廣告投放比蒙牛高出14.66億元，收入卻與蒙牛基本相當。14.66億元的差額是伊利去年凈利潤的1.89倍。

　　多位分析人士接受《第一財經日報》記者采訪時表示，這種差距可能與伊利謀求市場份額領先地位和伊利管理層股權激勵行權有關。

　　東方艾格農業分析師陳連芳表示，伊利目前廣告投入較高的做法利在長遠，伊利正處于謀取行業領先地位的階段，大舉進行營銷費用的投入可幫助公司獲得更好的品牌知名度和市場份額。

　　一位基金公司內部人士告訴本報記者，目前乳制品行業第一和第二尚未拉開差距，伊利股份廣告投入比蒙牛高與伊利目前處于擴張加速期有關系，“畢竟伊利奧運、世博、迪斯尼營銷的成本都很高。”銀河證券分析師董俊峰也認為，“伊利將重返行業第一，有了行業領先地位，利潤自然就出來了。”

　　不過，在行權時伊利股價越低，伊利管理層股權激勵行權成本越低的背景下，也有分析人士將伊利股份廣告投入與其股權激勵行權聯系在一起。

　　去年4月伊利股份公布年報及一季報之后，有分析認為，公司可能由于管理層因尚未行權而使公司策略不能及時轉向盈利導向，而持續其“市占率”導向，分析人士評論稱，在為該年度一季度公司銷售大增喝彩的同時，更期待管理層的股權激勵能盡早行權。

　　上述分析指出，市占率導向是指以高投入支撐市場份額快速提升，但并不太多顧及費用投入效率與盈利增速的策略。

　　伊利的費用投入效率與伊利管理層的股權激勵行權之間產生的聯想，與其曾飽受爭議的股權激勵方案有關。2006年4月，伊利股份股權激勵方案正式獲批，按照當時的方案，伊利高管的期權已擴大為7737.58萬份，而行權價為10.04元。根據稅務總局和財政部的對上市公司股權激勵個人所得稅的相關規定，伊利高管股權激勵行權時要以行權價與市價之差為基數征收個人所得稅，伊利的這種情形須按照45%的稅率征收。

　　公司管理層有33人參與了期權認購，按照計算，伊利管理層行權成本由行權價和所繳納個人所得稅構成，這意味著，行權時的行權價與市價之差越低，繳納個人所得稅越低，行權成本也越低。

　　蒙牛乳業2009年11月公布的股權激勵方案購股權行使價高達24.4元。數據顯示，蒙牛全年廣告以及宣傳費用占公司收入比例由2009年的10.3%下降至2010年的7.8%。