央行可通過推進(jìn)利率市場化來影響資金成本，從而影響整個市場，以達(dá)到控制社會融資總量的目的，而不是直接對“社會融資總量”規(guī)模進(jìn)行調(diào)控

　　文/《財經(jīng)國家周刊》記者 熊鋒

　　央 行2011年工作會議未按照慣例提出全年信貸增長目標(biāo)，而一個名為“社會融資總量”的詞語卻開始頻現(xiàn)于央行的公開文本中。

　　接近央行的人士告訴《財經(jīng)國家周刊》記者，未來貨幣政策的方向就是強(qiáng)化社會融資總量的調(diào)控。

　　中國社會科學(xué)院中國經(jīng)濟(jì)評價中心主任劉煜輝參加了央行關(guān)于編制社會融資總量征求意見稿的相關(guān)會議。他告訴記者，央行應(yīng)該不久就會公布2011年社會融資總量預(yù)計增長的規(guī)模。目前，央行對社會融資總量的統(tǒng)計仍處于試運行階段，還在討論各項指標(biāo)的統(tǒng)計口徑。

　　一些專家提醒，要注意這一變化的政策涵義。央行貨幣政策委員會委員夏斌公開表示，要注意社會融資總量的政策“新意”；國家信息中心經(jīng)濟(jì)學(xué)家李若愚則表示，這預(yù)示著金融調(diào)控可能出現(xiàn)政策變動。

　　監(jiān)測指標(biāo)變化

　　實際上，在2010年第四季度貨幣政策執(zhí)行報告中，央行已明確提出，要加強(qiáng)對社會融資總量的監(jiān)測與調(diào)節(jié)，保持合理的社會融資規(guī)模和節(jié)奏。社會融資總量調(diào)控應(yīng)按滿足經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)健康發(fā)展的正常需要掌握。

　　“社會融資總量這一指標(biāo)，可以更全面地反映出全社會的融資情況、資金流動性和活躍度。”中央財經(jīng)大學(xué)中國銀行業(yè)研究中心主任郭田勇說。

　　隨著國內(nèi)資本市場的迅速發(fā)展，信用結(jié)構(gòu)已發(fā)生了巨大的變化。目前，全社會的信用供給并非只有銀行信貸一個渠道。

　　劉煜輝說，特別是2009年以后，社會融資的多元化傾向更加明顯。

　　據(jù)劉煜輝測算，2010年全社會的融資總量有14萬億元左右。其中，銀行信貸7.59萬億元，另外有6萬多億通過其他渠道來滿足。

　　根據(jù)wind資訊的數(shù)據(jù)統(tǒng)計，2010年A股總募資額達(dá)到10016.32億元，相當(dāng)于全年人民幣信貸的1/8左右。此外，非金融企業(yè)債的發(fā)行、銀信合作、FDI，還有非正規(guī)的金融渠道，這些都是國內(nèi)信用供給的方式。

　　一些專家認(rèn)為，央行對社會融資總量的監(jiān)測將保證宏觀調(diào)控更為準(zhǔn)確、有效，可以更好地把握社會信用供給總量和通貨膨脹的準(zhǔn)確關(guān)系。廣發(fā)證券在報告中指出，央行監(jiān)測更廣義的“社會融資總量”對于控制物價和調(diào)控經(jīng)濟(jì)無疑具有很大的幫助。

　　不過，興業(yè)銀行資金營運中心首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家魯政委認(rèn)為，社會融資總量的提出，并不意味著央行貨幣政策調(diào)控的中介目標(biāo)發(fā)生變化。“而是央行的貨幣政策監(jiān)測指標(biāo)發(fā)生了變化，視野變得更為開闊”。

　　目前，央行是以M2作為貨幣政策調(diào)控的中介目標(biāo)。在央行發(fā)布的2010年第四季度貨幣政策執(zhí)行報告中，央行明確2011年廣義貨幣供應(yīng)量M2初步預(yù)期增長16%左右。

　　統(tǒng)計口徑

　　社會融資總量到底如何統(tǒng)計？

　　一種說法是，社會融資總量的統(tǒng)計口徑將包括本外幣各項貸款、委托貸款、信托貸款、銀行承兌匯票、企業(yè)債券、股票籌資、外商直接投資和外債等。央行將據(jù)此擴(kuò)大貨幣供應(yīng)量統(tǒng)計口徑至M3、M4。

　　簡而言之，社會融資總量除人民幣貸款外，還包括企業(yè)發(fā)行債券和股票籌資、信托貸款、委托貸款等。

　　魯政委認(rèn)為，社會融資總量中，相較而言貸款的穩(wěn)定性比股票、債券、信托要好，而股票、債券、信托融資等的波動非常大。

　　目前，對于社會融資總量中各項指標(biāo)的統(tǒng)計口徑，央行還在討論之中。

　　夏斌曾公開表示，股票應(yīng)該根據(jù)IPO的融資量統(tǒng)計，而非市場交易量。

　　在郭田勇看來，股票融資還要考慮增發(fā)。他還指出，盡管定向增發(fā)沒有在二級市場發(fā)，但也形成了實際的融資，也應(yīng)該包括其中。而對于債券的融資，他指出要重點關(guān)注“新發(fā)生的量”。

　　一家大型券商的債券分析師說，債券融資計入社會融資總量可以這樣來統(tǒng)計：當(dāng)期債券發(fā)行總量減去到期總量。其中，國債、公司債、企業(yè)債、非金融企業(yè)信用債都應(yīng)該包括其中。

　　而對于信托貸款，中銀國際首席經(jīng)濟(jì)家曹遠(yuǎn)征認(rèn)為，銀信合作業(yè)務(wù)回歸銀行資產(chǎn)負(fù)債表內(nèi)，使央行更加容易統(tǒng)計這一融資量。

　　對于社會關(guān)心的是否有相關(guān)的歷史數(shù)據(jù)可供貨幣決策當(dāng)局參考，據(jù)記者了解，央行內(nèi)部已經(jīng)對社會融資總量的歷史數(shù)據(jù)進(jìn)行了統(tǒng)計，以近兩年的數(shù)據(jù)最為詳盡。

　　夏斌就曾表示，盡管“對外公布的統(tǒng)計數(shù)據(jù)里面沒有，但是一直在統(tǒng)計”。而未來要保證社會融資總量及時準(zhǔn)確的統(tǒng)計，夏斌認(rèn)為，要確保“國家統(tǒng)計局與人民銀行數(shù)據(jù)協(xié)調(diào)”。

　　在記者采訪過程中，多位專家提到“民間金融”應(yīng)該納入社會融資總量的統(tǒng)計之中。但是，目前對于民間金融的統(tǒng)計幾乎處于空白。

　　在民間金融活躍的溫州，中國人民銀行溫州支行對當(dāng)?shù)孛耖g利率進(jìn)行了統(tǒng)計。該支行一位人士告訴記者，上級部門曾專門下文要求該行不得將民間利率的數(shù)據(jù)對外公開，只能作為內(nèi)部研究、交流使用。

　　劉煜輝表示，目前中國近一半的資金通過銀行體系以外來滿足，顯然僅依靠銀行信貸來進(jìn)行宏觀調(diào)控，局限性越來越大。

　　在專家看來，貨幣政策由主要對信貸規(guī)模進(jìn)行調(diào)控轉(zhuǎn)向社會融資總量，是中國金融結(jié)構(gòu)、融資結(jié)構(gòu)發(fā)生大的變化后的必然選擇。“宏觀調(diào)控、監(jiān)管手段必然要走到這樣的階段。”劉煜輝說。

　　價格手段調(diào)控？

　　央行作為唯一法定的貨幣發(fā)行部門，其在“社會融資總量”的調(diào)控中理應(yīng)居于主導(dǎo)地位。然而，現(xiàn)行資本市場監(jiān)管機(jī)構(gòu)的設(shè)置，央行顯然不能對社會融資總量的規(guī)模進(jìn)行調(diào)控。

　　魯政委認(rèn)為，只有從國務(wù)院層面才能控制“社會融資總量”的規(guī)模，而央行并不能控制社會融資總量。“盡管社會融資總量作為央行的監(jiān)測指標(biāo)，并不意味著央行能夠控制”。

　　郭田勇直言，“盡管社會融資總量應(yīng)該由央行來控制，但其并不具有完全的調(diào)控手段”。

　　在直接融資市場上，股票市場融資屬于證監(jiān)會管轄權(quán)限，而在債券市場融資中，債券名目眾多，監(jiān)管部門各不相同。企業(yè)債由發(fā)改委監(jiān)管，公司債由證監(jiān)會監(jiān)管，短期融資券、中期票據(jù)則通過央行主導(dǎo)的銀行間市場交易商協(xié)會注冊發(fā)行，而國債作為中國債券市場最大宗交易，央行根本不能控制發(fā)行多少。

　　目前央行能直接控制的仍只是信貸規(guī)模。顯然，如果要對“社會融資總量”進(jìn)行調(diào)控，央行還需要更為可行的制度保障。

　　但既然央行提出了要調(diào)控社會融資總量，權(quán)力所限之下，該如何調(diào)控？央行網(wǎng)站在2010年底和2011年初連續(xù)刊登了三篇關(guān)于推進(jìn)利率市場化的文章，而行長周小川也多次公開發(fā)表利率市場化的講話。此中隱約透露出決策層的政策意圖。

　　多位學(xué)者向記者表示，中國未來的貨幣政策要管住全社會的融資規(guī)模，就意味著央行要用價格手段，即用利率的手段，管理全社會的流動性規(guī)模，而不能僅依靠行政管理。

　　劉煜輝告訴《財經(jīng)國家周刊》記者，央行要管的是資金的市場價格，央行通過“影響市場資金的價格，從而影響資金的需求方，影響投資、企業(yè)的回報率，影響投資的行為”，這樣就可以影響社會融資總量。而不是“去管股票、債券的發(fā)行審批”。

　　“在資本市場主要是價格問題，而非總量問題。央行可以通過影響價格來影響整個社會融資總量。但是，央行如果控制規(guī)模，就只能控制信貸規(guī)模了。”曹遠(yuǎn)征說。

　　他認(rèn)為，盡管央行調(diào)控的最終目標(biāo)是社會融資總量，但是影響社會融資總量的核心中介目標(biāo)是價格工具。“只要價格一變，總量也就變了”。

　　他舉例說，債券市場和股票市場均與利率密切相關(guān)，如果利率高，那么債券價格就會上漲，而股票市場會往下走，從而影響兩個市場融資量，“影響其中一個價格，整個價格都會變動”。