陳宜飚

　　進入2010年，一個新名詞在香港資本市場的機構投資者中逐漸傳開，這就是所謂的“小QFII”（Mini QFII）。

　　根據熟悉情況的業界人士介紹，這一措施主要是由一些中資機構提出，希望通過在香港的中資證券及基金公司，將海外的人民幣匯集后通過這一特殊管道投資于內地資本市場（包括A股市場或債券市場），設想中的管道并不占用現有的QFII額度。由于目前外資進入中國資本市場的正規途徑是QFII通道，因此這種境外人民幣的回流通道，便被稱為小QFII。

　　小QFII設想的提出，固然反映出中資金融機構開展業務的雄心，但同時也確是適應人民幣國際化時代的發展需要。在2008年的全球金融海嘯之后，隨著美國量化寬松貨幣政策的實施，美元貶值進程加劇，令中國貨幣管理者也越來越認識到，有必要加速人民幣國際化的步伐。

　　筆者認同人民幣要在資本項目下完全可自由兌換還需要時間，但在此之前，讓其加速國際化卻是可行的，上天給了中國香港這塊寶地，為何不加以好好利用呢？

　　進入2009年以來，香港不斷努力打造境外人民幣的貿易結算中心，并進而發展成為境外人民幣的資產管理中心。這一方面需要內地釋放大量的人民幣存量給香港，另一方面，也需要中央進一步允許在境外的人民幣回流至內地，這就需要小QFII的存在。只有回流機制成熟，人民幣的國際化環節才能真正打通。

　　從香港人民幣存量來看，人民幣在境外的需求是不斷上升的。香港金管局11月末披露，前10個月人民幣存款增加了1500億元，其中有527億元是個人存款的增長，另外近千億元為企業存款的增長。特別是跨境貿易結算總額，由9月的近300億元猛增至10月的686億元，這一增速是業界此前所沒有預測到的。

　　據德意志銀行經濟學家馬駿估計，香港的境外人民幣很有可能會在五年內突破兩萬億元水平。如果這種判斷正確，那么意味著在港人民幣存量將龐大到足以左右香港的貨幣市場。

　　問題是，這筆錢如果無法通過常規受監管的渠道回流內地，只是在境外亂竄或是長期駐留于香港金融體系中，抑或是只能走地下錢莊回流內地，那么它給香港或內地帶來的沖擊反而是無法監控的。

　　推進“小QFII”的積極意義在于，對境外投資者而言，讓他們有機會參與到內地市場來，這對香港股民絕對是個好消息：這種投資有助于令兩地市場的股票價格波動進一步趨同——而這個過程之中，投資者可能會發現眾多的套利機會。

　　對內地投資者來說，小QFII無異于為A股增加了一個龐大的境外“資金池”：當A股估值被低估時，自然會有境外投資者前來捧場，而當A股估值偏高時，境外投資者會撤離，而不會等到泡沫誕生才急劇撤資。長此以往，A股市場將更加國際化，過往散戶占據市場主體的局面將進一步被削弱，市場也將變得更為成熟。

　　但近期的輿論顯示，監管機關似乎擔憂外來資金的逐利性太強，會否影響到市場的穩定性。有媒體引述接近央行人士的話稱，小QFII可能近期無法出臺。

　　仔細想想，這些熱錢真的會沖擊內地市場嗎？看看香港金管局披露的數據吧，現有人民幣存款中有過千億元是企業增加的存款，而其主要原因是今年7月，內地可以使用人民幣跨境貿易支付的地域擴大了，使得在港企業使用人民幣的積極性得到提高，增設了人民幣賬戶。

　　看看近期死氣沉沉的A股市場，恕我直言，如果真有熱錢沖擊，救A股股民于水火之中，又有何不可？擔心小QFII會引“狼”入室嗎？我看A股市場上家“鼠”不少，讓狼來清剿一下也未嘗不可。

　　或許我們還可以換個角度想一想：如果美元都可以按QFII途徑來投資，那境外的人民幣回流又有什么不可以的呢？市場永遠都存在熱錢，問題只在于你是想用圍堵的方式，還是用疏導的方式治理。（作者系香港理工大學會計與金融學院博士候選人）

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