沈易安

　　有學者稱，明年可能以GDP增速與CPI上漲之和確定M2增速，不再“加點”3~4個百分點

　　通脹壓力居高不下，貨幣超發是否為主因備受爭議。12月份中央經濟工作會議召開之前，市場展開廣泛討論，在CPI將繼續上行的2011年，全年新增貸款總量和貨幣供應量增速將何去何從。

　　有學者表示：“今年M2(廣義貨幣供應量)有可能就是按照GDP 9%左右加上CPI 4%左右，也就是13%的水平作為目標增速。”照此計算，這一水平將比近年來17%的目標增速下降4個百分點。

　　目前多數機構普遍認為，貨幣政策將從適度寬松轉向穩健，隨之而來的信貸規模和貨幣供應也將比今年有所下降。

　　M2目標增速將大幅下降？

　　2008年12月，國務院在《關于當前金融促進經濟發展的若干意見》中指出，根據經濟社會發展需要，創造適度寬松的貨幣信貸環境，以高于GDP增長與物價上漲之和約3至4個百分點的增長幅度作為2009年貨幣供應總量目標，爭取全年廣義貨幣供應量增長17%左右。

　　事實上，2009年M2增速達到27.7%的高位，2010年已近年底，目前來看M2增速也將超過18%。不過這一局面在明年很可能將無法重現：央行在《第三季度貨幣政策執行報告》中已經明確表示，將引導貨幣信貸條件從反危機時期回歸常態水平。

　　全國人大財經委副主任委員吳曉靈近日表示，中國貨幣過多是不爭的事實。她認為，貨幣政策要回歸穩健，按照最簡單明了的貨幣供應控制方法，應使得M2等于GDP的增量加CPI控制增量，放大1~2個百分點。

　　“貨幣供應量超過GDP和物價增速過多的話，會加大通貨膨脹的壓力。”吳曉靈指出。

　　建設銀行高級研究員趙慶明對《第一財經日報》表示，“目前學界一般按照GDP+GDP縮減指數，再加上金融深化因素的影響來計算M2的增速。”

　　根據央行數據，今年前三季度，我國GDP縮減指數變動率為5.1%，照此計算，如果明年GDP增速達到9%，M2增速就將超過14%。

　　趙慶明指出，衡量金融深化的一個指標就是M2/GDP，這一比例在改革開放前非常低，但隨著金融深化的發展，該比例迅速升高，2009年M2/GDP約為180%。這也將對M2的增速產生一定影響。

　　而中銀國際測算，在2003年~2008年從經濟相對疲軟到頂峰的一個完整周期過程中，M2增速與GDP增速和CPI之和的差值平均為2.5%，在2006年~2008年經濟增長較快、通脹壓力逐步升高的過程中，央行采取穩健和從緊的貨幣政策，這一差值縮小至0.5%。

　　“按照這種經驗結果，如果2011年政府預期9%的經濟增速和4.5%的通脹水平，在中性偏緊的貨幣政策環境下，則2011年的信貸增速應該控制在13.2%~14%區間，對應新增人民幣貸款規模6.3萬億~6.7萬億，M2增速目標為14%~16%，這比2010年兩者都在19%左右的水平將出現大幅下降。”中銀國際研究部主管程漫江表示。

　　外匯占款將推升貨幣供應

　　然而，導致貨幣供應量高增的因素并不僅僅在于實體經濟的信貸需求。受全球量化寬松政策影響，我國面臨的資金流入壓力較大，通過外匯占款形式被動投放的基礎貨幣源源不斷地增加。

　　央行11月26日公布的數據顯示，10月我國新增外匯占款達5190億元，創下30個月以來的新高。截至10月末，央行外匯占款余額為21.85萬億元，較9月末環比增加2.49%。

　　分析人士指出，從央行角度看，每年年初制訂貨幣政策目標時，都會根據當年的經濟增長目標，制訂出一個與之相匹配的貨幣供應量增速，而這個貨幣供應量增長目標也是根據既定的基礎貨幣和貨幣乘數測算出來的。

　　央行研究局局長張健華指出，一般認為基礎貨幣是中央銀行可以直接控制的變量，但其實也存在中央銀行不能控制的因素，而這一點在我國表現得尤為突出。

　　1994年外匯管理體制改革后，由外匯占款形式投放的基礎貨幣大量增加，特別是當國際收支“雙順差”局面形成后，通過外匯占款形式被動投放的基礎貨幣不斷增加。面對這一問題，央行采取各種措施收回多投放的貨幣：先是收回再貸款；后來又通過公開市場操作收回流動性；在對沖工具不足的情況下，還通過發行央行票據來對沖外匯占款。

　　“盡管如此，由于外匯占款太多，基礎貨幣仍然增長很快。從2002年末到2010年9月末，外匯占款由2002年底的2.21萬億元增加到19.5萬億元，增長了7.8倍；外匯占款與基礎貨幣之比由49%增長到121%。受此影響，基礎貨幣也擴大了2.6倍。”張健華表示。

　　趙慶明認為，過去的M2目標增速制定中并未直接考慮外匯占款的因素，但預計明年外匯占款依然很高，這將導致M2也將處于高位。

　　“如果2011年新增貸款為7萬億，那么M2至少增加10萬億。考慮外匯占款的因素，明年M2增幅很可能要超過15%。”他表示。

　　附表_M2、GDP、CPI歷年增速一覽

　　年份 M2目 M2實 GDP CPI

　　標增速 際增速 增速 增速

　　2007 16% 16.7% 11.4% 4.8%

　　2008 16% 17.82% 9.0% 5.9%

　　2009 17% 27.7% 8.7% -0.7%

　　2010 17% — — —

　　資料來源：本報整理