《投資者報(bào)》分析員 黃鳳清

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　　2010-10-18

　　值得投資的創(chuàng)業(yè)板個(gè)股，已經(jīng)不多了。

　　一年前被寄予厚望的創(chuàng)業(yè)板，此時(shí)卻遭受著成長性堪憂、解禁潮將至以及市盈率高企的多重困擾。多數(shù)人并沒有想到，僅1年的時(shí)間，創(chuàng)業(yè)板上市公司標(biāo)榜的高成長性卻成為了褪色的“標(biāo)簽”。不少創(chuàng)業(yè)板公司在上市后業(yè)績變臉，凈利潤（指扣除非經(jīng)常性損益后的歸屬母公司凈利潤，下同）在2008年、2009年以及2010年上半年持續(xù)實(shí)現(xiàn)30%以上快速增長的公司僅19家。而一直遭到詬病的高市盈率，雖已有所回歸，但多數(shù)個(gè)股仍被高估。

　　那么，還有哪些創(chuàng)業(yè)板個(gè)股值得我們關(guān)注？

　　在創(chuàng)業(yè)板迎來一周歲之際，《投資者報(bào)》數(shù)據(jù)研究部從業(yè)績、估值等方面對(duì)創(chuàng)業(yè)板上市公司進(jìn)行了分析，力求找出具有投資價(jià)值的創(chuàng)業(yè)板個(gè)股。在123只創(chuàng)業(yè)板個(gè)股中，僅有5只個(gè)股得以進(jìn)入我們的樣本——既有穩(wěn)定的高成長性，也有合理的甚至被低估的價(jià)格。

　　19家公司成長性高

　　創(chuàng)業(yè)板是頂著高成長的光環(huán)出場(chǎng)的。

　　123家創(chuàng)業(yè)板上市公司2008~2009年凈利潤復(fù)合增長率整體超過49%，高于這一數(shù)值的創(chuàng)業(yè)板公司共有49家。其中17家公司的復(fù)合增長率更是超過100%。

　　然而，自2010年中報(bào)披露以來，這一耀眼的光環(huán)便逐漸褪去。

　　在提供了半年報(bào)數(shù)據(jù)的107家創(chuàng)業(yè)板上市公司中，今年上半年凈利潤同比下滑的共有23家，這與上市前的業(yè)績大相徑庭。更有甚者，凈利潤降幅超過9成。而增幅超過100%的創(chuàng)業(yè)板公司只有7家，不足1成。

　　雖然創(chuàng)業(yè)板整體成長性遭到質(zhì)疑，但在板塊內(nèi)部仍有亮點(diǎn)。要考察上市公司的成長性，需要考慮公司在較長時(shí)間內(nèi)的業(yè)績?cè)鏊偌胺�(wěn)定性。也就是說，高成長性的公司不僅要有較大的業(yè)績?cè)龇�，同時(shí)業(yè)績的高增長要具有持續(xù)性。

　　一般來說，增幅在30%以上可認(rèn)為是快速增長。在所有創(chuàng)業(yè)板上市公司中，2008年凈利潤增幅超過30%的共有77家，其中萬邦達(dá)當(dāng)年增幅接近10倍，華誼嘉信、向日葵、順網(wǎng)科技的增幅也均在6倍以上。2009年凈利潤增幅超過30%的共有78家，其中國民技術(shù)奪冠，增長3倍以上，世紀(jì)鼎利緊隨其后。而2010年上半年的業(yè)績雖然不能代表全年業(yè)績，但也在一定程度上反映了上市公司今年的盈利增長情況。其中共有43家創(chuàng)業(yè)板公司實(shí)現(xiàn)快速增長，超圖軟件增幅超過4倍，在所有創(chuàng)業(yè)板公司中位居榜首，其次分別是雙林股份、國民技術(shù)，增幅均在2倍以上。

　　這些公司均在當(dāng)年實(shí)現(xiàn)了短期的快速增長，但凈利潤在2008年、2009年以及2010年上半年這三個(gè)報(bào)告期均實(shí)現(xiàn)30%以上快速增長的創(chuàng)業(yè)板公司少之又少，只有19家，占比不足2成。這19家公司，便是具備持續(xù)高增長特征的高成長性公司。

　　在這19家公司中，共有15家公司的2008~2009年凈利潤復(fù)合增長率高于創(chuàng)業(yè)板整體水平。其中，萬邦達(dá)兩年的復(fù)合增長率接近4倍，在高成長性公司中最高。它今年上半年凈利潤增幅也在140%以上，成長性十分突出。作為國內(nèi)工業(yè)廢水處理的領(lǐng)先者，在環(huán)保和節(jié)能減排的大背景下，未來的成長性值得期待。

　　國民技術(shù)的兩年凈利潤復(fù)合增長率在19家高成長性公司中位居第2，超過了260%，其中2008年增長超過185%，2009年增長超過350%，而2010年上半年增幅超過2倍，成長性也十分搶眼。該公司主營產(chǎn)品之一是安全芯片，隨著網(wǎng)上銀行用戶的增加，具有進(jìn)一步增長的空間。

　　復(fù)合增長率位居第3的是世紀(jì)鼎利，達(dá)到112.74%。3G建設(shè)遠(yuǎn)未完成，后續(xù)的優(yōu)化、擴(kuò)容需求巨大，該公司所處的網(wǎng)絡(luò)優(yōu)化行業(yè)仍有較大的發(fā)展空間。

　　神州泰岳位居第4，復(fù)合增長率同樣超過1倍。由于農(nóng)村信息化潛力巨大，神州泰岳的農(nóng)信通業(yè)務(wù)還有較大的增長潛力。

　　而星輝車模、建新股份、探路者、賽為智能、南風(fēng)股份以及金通靈的凈利潤復(fù)合增長率則位居第5~10位，均增長70%以上。換句話說，在19家具有高成長性的創(chuàng)業(yè)板公司中，這10家公司在較長時(shí)間內(nèi)的成長性最為突出。

　　3家公司凈利潤連續(xù)下滑

　　創(chuàng)業(yè)板成長性遭到質(zhì)疑是因?yàn)椴糠止�司的業(yè)績出現(xiàn)下滑。在尋找高成長性創(chuàng)業(yè)板公司的過程中，我們也找出了前兩年成長性較好而今年上半年業(yè)績突然變臉的公司和業(yè)績已連續(xù)下滑的公司。

　　在23家上半年凈利潤下滑的創(chuàng)業(yè)板公司中，有10家公司在2008年及2009年均獲得30%以上的快速增長，包括奧克股份、特銳德、金龍機(jī)電、南都電源、華伍股份、陽普醫(yī)療、寶德股份、高新興、恒信移動(dòng)以及中元華電。這些公司2008~2009年的凈利潤復(fù)合增長率普遍較高，其中奧克股份復(fù)合增長率超過130%，但今年上半年卻下降了28.69%。南都電源兩年復(fù)合增長率近90%，今年上半年下降超過7成。而今年上半年凈利潤降幅超過9成的寶德股份，兩年復(fù)合增長率超過5成。

　　而有3家創(chuàng)業(yè)板公司，則從2009年起便開始業(yè)績下滑。其中華誼兄弟2008年凈利潤增長近140%，往前追溯到2007年則增長7成，但2009年下滑了2.88%，今年上半年下降幅度擴(kuò)大至近75%。網(wǎng)宿科技2007年增長近6成，2008年增長超過4成， 2009年下降近5%，2010年上半年降幅擴(kuò)大至40%以上。而新寧物流2008年的增幅已經(jīng)很小，只有不足3%，2009年起下降，今年上半年下滑超過2成。

　　市盈率居高不下

　　自開板之初起，高市盈率便一直成為熱議的焦點(diǎn)。截至目前，創(chuàng)業(yè)板的市盈率依然高企。

　　我們認(rèn)為，扣除非經(jīng)常性損益后的凈利潤才能真實(shí)反映公司的盈利水平，因此我們根據(jù)此凈利潤以及市值計(jì)算創(chuàng)業(yè)板上市公司的市盈率。計(jì)算結(jié)果顯示，創(chuàng)業(yè)板整體市盈率在75倍，所有創(chuàng)業(yè)板公司市盈率均在42倍以上，且大多超過50倍。

　　市盈率在100倍以上的創(chuàng)業(yè)板公司便有19家，最高的是上海凱寶，達(dá)到145倍。堅(jiān)瑞消防緊跟其后，也超過了140倍。而具有高成長性的國民技術(shù)，市盈率達(dá)到136倍，位列第3。國騰電子、新開源以及順網(wǎng)科技的市盈率也在130倍以上。市盈率在前十位的公司還包括碧水源、鼎龍股份、萬邦達(dá)以及華誼兄弟。

　　市盈率在50倍~100倍之間的創(chuàng)業(yè)板公司共有87家，50倍以下的只有17家。

　　而具有高成長性的19家公司，市盈率更高，整體達(dá)到82倍。19家公司市盈率均超過59倍，且普遍在70倍以上。可見市場(chǎng)給予高成長性公司更高的估值。

　　PEG整體偏高

　　創(chuàng)業(yè)板的高成長性“標(biāo)簽”掩護(hù)著高市盈率，但既然成長性堪憂，那么高市盈率的問題便顯得尤為突出。事實(shí)上，大多創(chuàng)業(yè)板公司已被高估，市盈率已透支了公司的成長性。

　　為了找出相對(duì)盈利增長率來說市盈率較低的股票，我們采用了PEG這一指標(biāo)。PEG是市盈率與盈利增長率（通常是3年復(fù)合增長率）的比值，綜合考察了上市公司的市盈率和成長性。當(dāng)PEG等于1時(shí)，表示估值可充分反映公司業(yè)績的成長性；小于1時(shí)，意味著相對(duì)盈利增長率而言市盈率較低，可能被低估；而大于1時(shí)，則意味著可能被高估。

　　PEG可分為歷史PEG和預(yù)測(cè)PEG，采用歷史增長率計(jì)算的PEG可反映上市公司在已有的成長性表現(xiàn)下，定價(jià)是否合理。而根據(jù)預(yù)測(cè)增長率計(jì)算的PEG是反映目前的市盈率對(duì)未來的成長性而言是否合理。

　　歷史PEG和預(yù)測(cè)PEG均有參考意義，因此我們分別計(jì)算出每家創(chuàng)業(yè)板公司的歷史PEG和預(yù)測(cè)PEG，再給予這兩個(gè)指標(biāo)一定的權(quán)重，計(jì)算出綜合PEG。由于可獲得的歷史數(shù)據(jù)和預(yù)測(cè)數(shù)據(jù)均不足3年，因此我們用前兩年凈利潤復(fù)合增長率和未來兩年預(yù)測(cè)復(fù)合增長率計(jì)算。未來兩年預(yù)測(cè)復(fù)合增長率是綜合多個(gè)分析師對(duì)未來業(yè)績的預(yù)測(cè)計(jì)算得出，考慮到未來的行業(yè)變化、宏觀環(huán)境和政策等均具有較多的不確定因素，可靠性較差，因此給予較小的權(quán)重——30%，而給予歷史PEG的權(quán)重為70%。也就是說，綜合PEG=歷史PEG×0.7+預(yù)測(cè)PEG×0.3。

　　計(jì)算結(jié)果顯示，創(chuàng)業(yè)板整體綜合PEG已達(dá)1.58，遠(yuǎn)大于1。大多創(chuàng)業(yè)板公司都在1以上，只有20家公司的綜合PEG小于1。6家公司的PEG雖然大于1，但也接近1的水平，估值水平基本反映了公司的成長性。除上述26家公司外，低于創(chuàng)業(yè)板整體PEG水平的上市公司還有26家。

　　5只個(gè)股尚有投資價(jià)值

　　既有持續(xù)的高增長，又未被高估的上市公司，無疑是值得關(guān)注的投資對(duì)象。

　　根據(jù)2008年、2009年、2010年上半年的凈利潤增長率、2008~2009年凈利潤復(fù)合增長率以及綜合PEG，我們篩選出了既有穩(wěn)定的高成長性，也有合理估值甚至可能被低估的6只創(chuàng)業(yè)板個(gè)股。這6只個(gè)股包括萬邦達(dá)、世紀(jì)鼎利、星輝車模、神州泰岳、金通靈以及國民技術(shù)，考慮到金通靈破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)較高，將它剔除，最終得出5只個(gè)股。

　　這5只個(gè)股 2008年、2009年、2010年上半年的凈利潤增長率均超過30%，2008~2009年凈利潤復(fù)合增長率超過創(chuàng)業(yè)板整體水平，其中4只個(gè)股綜合PEG均在1以下。只有國民技術(shù)的綜合PEG略大于1，為1.03，考慮到它此前的盈利增長勢(shì)頭十分強(qiáng)勁，所以將它保留。

　　我們看到，此前的第一高價(jià)股神州泰岳也在其中。與之前的高點(diǎn)相比，神州泰岳復(fù)權(quán)后的股價(jià)仍跌去四成左右，且市盈率已低于創(chuàng)業(yè)板整體水平，價(jià)值逐漸顯現(xiàn)。

　　這5只個(gè)股中，萬邦達(dá)以及國民技術(shù)的市盈率仍在百倍以上，但與成長性相比，并未被高估。其余3只個(gè)股的市盈率均在70倍以下。截至10月13日，這5只個(gè)股的股價(jià)，最高的是國民技術(shù)，仍是百元股。萬邦達(dá)的股價(jià)也超過80元。而星輝車模則不到30元。