種昂

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　　2010-09-06

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　　種昂

　　山東鋼鐵集團（簡稱“山鋼”）對于日照鋼鐵公司（簡稱“日鋼”）的重組被稱為國內企業并購最為曲折的案例。在雙方簽署重組協議一年后，2010年8月30日，開源控股(01215.HK)發布公告稱，雙方又有了新的重組協議。

　　在這份協議中，不僅劃定了最后的重組大限，更為引人關注的是，重組的方案發生了重大變化——原本共同增資入股的重組，如今日鋼董事長杜雙華將有望資產變現。三個月的大限使得這場曠日持久的重組進入了最后階段，日鋼如何定價也成了最大的懸念。

　　最后三個月

　　2010年9月1日，開源控股發布公告稱，8月30日開源控股的三家聯營公司日照鋼鐵、日照型鋼及日照鋼鐵軋鋼與山鋼又訂立了資產重組協議。

　　根據這第二份重組協議，雙方同意繼續按照雙方簽署的第一份重組協議的基本框架進行重組。但是，雙方重組方式卻完全改變了。

　　當初的重組協議規定，山鋼將成立山東鋼鐵集團日照有限公司。雙方“以共同向其增資的方式進行資產重組”,山鋼以現金出資,占67%的股權；日鋼旗下資產將以評估后的凈資產入股,占33%的股權。杜雙華獲得僅是33%的股權和副董事長的職位。

　　而最新的重組協議中卻明確表示，“重組將以一次性收購日照鋼鐵及關聯公司資產的方式完成”。可能拿到真金白銀，正是這位“第二富豪”所希望的。而且山鋼僅銀行授信就超過千億元，支付其對價并不困難。

　　對于為何改變重組方式，山鋼與日鋼相關人士均拒絕做出解釋。

　　在第二份重組協議中，雙方還清晰地劃定了重組的最后期限——2010年11月30。這意味著，山東鋼鐵大整合的最終實現僅剩最后三個月。

　　按照第一份重組協議的重組計劃，日鋼和山鋼對新公司的資產交割將在9月6日之后的180天內完成。但如今，協議簽署已有一年。

　　鋼鐵行業一位資深人士認為，資產的交割是任何重組標志性的時間節點。山鋼對于日鋼這場曠日持久的重組能否在三個月內最終實現，要依賴于山鋼與日鋼在談判桌上的博弈。

　　定價之謎

　　無論是增資入股，還是一次性收購，日鋼的價值一直是杜雙華和山東方面博弈的焦點。

　　事實上，早在2008年12月2日，日照鋼鐵就已簽約四家事務所進駐日照鋼鐵，展開財務審計和盡職調查等相關工作。

　　但根據9月1日開源控股公布的重組協議，審查、資產評估及審計等相關程序將立即展開；各方將就有關結果進一步協商，確定最終收購范圍和價格。這表明，審查、資產評估及審計等相關程序至今仍然尚未展開。

　　鋼鐵行業一位資深人士認為，如果資產評估完全尚未進行的話，三個月的最后期限將是十分緊張的。

　　日鋼被稱為是杜雙華手中的“印鈔機”。日鋼于2003年9月28日正式投產，但到了2007年，日鋼的產量就高達775萬噸，增長了6倍，銷售收入286億元，是2004年的9倍多。日鋼“爆炸式”的增長把杜雙華送上了2008年胡潤百富榜上第二富豪的寶座，身家350億。

　　日鋼遠超于一般鋼鐵企業的贏利能力無疑會在談判桌上給杜雙華抬高對價以籌碼。但另一方面，日鋼產能較為落后以及多年積累的遺留問題，同樣比其他企業更甚，這也會讓山鋼方面找到壓價的理由。

　　山東省一位高級官員曾向記者表示，日鋼的設備較為落后，未來面臨著淘汰落后產能的壓力，環保和土地使用方面也存在一定問題。甚至連杜雙華本人也表示，“建設初期大干快上，有些項目沒有得到完整的立項、環保批復就倉促上馬。”

　　根據山東省規劃，日鋼將淘汰煉鐵能力300萬噸，煉鋼能力250萬噸，保留現有500萬噸鋼生產能力。事實上，2009年7月，日照鋼鐵投資78億元的熱軋板帶配套技改項目，由于不符合《鋼鐵產業發展政策》，且未經環評審批，赫然在叫停之列。這是日照鋼鐵當時最主要的產能，也是日照鋼鐵最先進的產能。關鍵時刻，是山東省政府借重組日照鋼鐵的名義，使其身份合法化。

　　優勢與缺陷交織在一起，無疑會使日鋼的定價難題更加復雜化。隨著重組方案發生變化，重組的懸念并不僅僅體現在企業如何估價。當初，雙方簽訂的過渡期租賃協議是否繼續履行？杜雙華會否在變現后徹底出局？或許在未來三個月內都將一一揭曉。

　　來源：經濟觀察網