⊙國泰君安證券研究所

　　進入2010年后，存款準備金率的上調是最出人意料的。我們之前曾指出，我國的貨幣政策將由去年的極度寬松轉向今年的適度寬松，但上半年還不會使用利率等工具。政策的超預期源自形勢變化：一方面，以美國為代表的海外經濟體復蘇好于預期，使得我國出口超升，政策調控因此提前；另一方面，央行和商業銀行的博弈也導致了緊縮政策的提前出臺。

　　針對目前的國內外新形勢，我們也對宏觀經濟和政策前景判斷進行了調整。由于美國等經濟體復蘇強勁，我們將中國2010年的GDP增速上調至10%，并認為上半年GDP增速將處于10%以上區間。在經濟走向過熱的同時，通脹也將出現超預期的上升，我們將2010年CPI均值由2.5%上調為3.3%，而且并不排除未來繼續上調CPI預測的可能性。

　　對于加息，我們也修正了去年末的看法。對于美國，盡管我們認為美國失業率的趨勢線下降要到2010年下半年才能出現，因此美聯儲加息的時間仍需等到2010年下半年，但隨著美國經濟的強勁復蘇，特別是未來制造業投資接替再庫存化成為經濟復蘇的新動力，對美聯儲提前加息的預期也在持續加強。在1月27日FOMC利率會議的投票中，已經有成員投出了反對票，反映聯儲內部對是否維持低利率已經出現分歧。

　　從中國過去的宏觀經濟政策實踐經驗看，央行加息受到通脹和美國加息周期影響都不是太大，而受國內經濟增速影響較大。我們認為真正觸發加息的是經濟過熱，也就是經濟增速達到10%以上的過熱區間�；�于我們對目前經濟形勢的判斷，我們認為加息周期將提前啟動，目前最有可能的時間窗口在4月下旬。而如果上半年加息兌現，存款準備金率也將采取一季一次的上調頻率。

　　未來超預期的因素主要來自于出口和物價的變化。如果出口持續復蘇，帶動熱錢流入和物價上漲，那么經濟過熱風險將會加大，政策調控也將更為提前。

　　2010年策略報告觀點：

　　2010年A股市場會走出震蕩行情。年初周期性行業回暖帶來經濟景氣并演繹跨年度行情，3-6月份可能出現調控，不過這屬于市場較為一致的預期。下半年看消費，但是這點我們并沒有看清楚，特別是如何平衡和估計城市化工業化的平穩長期發展下因為刺激消費政策效力下降引起的中短期波動。