今年我國房地產市場將出現量縮價滯的“滯漲”局面。房價是否下降及降幅多大，取決于加息周期的進程。隨著加息周期的到來，存量房貸的月供也將逐步提高。在貨幣政策收緊前，可以利用稅收政策促使投資性住房變現，使住房供求關系在合理的房價水平下達到均衡。

　　⊙溫彬

　　去年中國房地產市場在各方“呵護”下率先復蘇。全國完成房地產開發投資36232億元，比上年增長16.1%，商品房銷售面積93713萬平方米，比上年增長42.1%，商品房銷售額43995億元，比上年增長75.5%，商品房銷售面積和銷售額雙雙創下歷史新高。與此同時，各地房價也在爭議聲中不斷刷新紀錄。

　　然而，飆升的房價也引起各方關注。為了遏制部分城市房價過快上漲，保持房地產市場穩定健康發展，中央政府果斷決策，在去年末提出增加供給、抑制投機、加強監管、推進保障房建設等四大舉措。今年初又發布了《國務院辦公廳關于促進房地產市場平穩健康發展的通知》，提出了調控樓市的11條具體措施。地方政府也根據當地情況出臺了相應的房地產調控措施。

　　對于上述調控措施對房價前途的影響，經濟分析與研究界人士現在出現了兩種截然相反的判斷：一種認為，我國正處于城市化加速發展階段，住房的剛性需求旺盛，同時當前通貨膨脹預期強烈，居民投資房產意愿不減，國外熱錢也正覬覦中國房地產市場伺機而動。這些因素將推動中國房價繼續上升，盡管未來的上漲幅度可能有所緩和；另一種認為，房價經過2009年的快速上漲，部分地區已存在嚴重泡沫，在新一輪調控下，房價下降是遲早的事。

　　在我看來，今年中國房地產市場很可能出現量縮價滯的“滯漲”局面。

　　從交易量來看，在相關優惠政策的刺激下，房地產的剛性需求、改善性需求、投資需求、投機需求在去年得到了充分釋放，嚴重透支了今后幾年的潛在需求，因此隨著房地產刺激政策的退出，住房交易量必然隨著需求的下降而減少。

　　從價格來看，由于各地加大保障性住房的供給，嚴厲打擊開發商捂盤惜售等違規行為，房地產供需格局的變化將對房價上漲起到抑制作用，但房價是否下降以及降幅多大，將取決于加息周期的進程。

　　不過，對于當前中國房地產市場是否存在泡沫，各有關方面還是存在爭議的。一般來說，房價收入比、房屋租售比、空置率等是常用的衡量房地產泡沫程度的指標。根據多家機構的測算，我國房地產市場上述指標均已大大超出國際警戒線，顯示我國房地產市場的確存在泡沫的隱憂。

　　但即便如此，似乎仍擋不住民眾對房地產的投資熱情，通脹概念、人民幣升值概念、世博會概念、海南國際旅游島概念等均被拿來作為炒作對象。房地產投資者顯然被行為金融學家羅伯特·希勒所稱的一系列“故事”所包圍。局部地區的房地產市場也呈現出在“動物精神”支配下的一派“非理性繁榮”景象。

　　然而，盡管有很多故事、概念在支持著房價的上漲，但目前房價的快速上漲主要還是信貸推動的結果。據統計，去年房地產開發企業資金比上年增長44.2%。其中，國內貸款增長48.5%；個人按揭貸款增長116.2%。兩項相加約占全年新增貸款9.59萬億元的20%。可以說，去年我國房地產金融政策處于歷史上最寬松的時期。

　　從利率水平看，首套房貸利率在基準利率的基礎上打7折，二套及以上住房也打著改善性需求的旗號享受著和首套住房一樣的7折優惠利率；從按揭成數來看，首套住房的首付比例從過去的3成下調至2成，二套房首付比例要達到4成的規定也未得到嚴格執行。

　　寬松的房地產金融政策使部分投機者可以最大限度地利用金融杠桿炒作房產。因此，一旦貨幣政策調整收緊，融資成本提高、房價漲幅趨緩，勢必導致房地產投資者“去杠桿化”，從而加速房價下跌和房地產泡沫的破滅。這樣的教訓數見不鮮。

　　遠看日本，在20世紀80年代中期，由于通貨膨脹率不斷下降，日本的住房抵押貸款利率從1980年3月19日9.25%的歷史最高位，連續10次下調至1987年2月23日的2.75%，寬松的貨幣政策催生了日本的房地產泡沫。1985年，日本全國地價同比增長2.4%，1988年同比漲幅達到21.7%。為了應對地價快速上漲，日本央行在1989至1990年間，連續5次大幅度提高利率，從2.75%提高到6.25%。緊縮的貨幣政策最終導致了日本房地產泡沫灰飛煙滅。日本地價從1992年開始進入連續15年的負增長。

　　近觀美國，本世紀初，為了迅速擺脫新經濟泡沫破滅對經濟的沖擊，美聯儲連續自2001年1月3日起連續13次下調聯邦基金利率，利率水平由6.5%下降至2003年6月25日的1%，并一直延續到2004年6月29日再次啟動加息進程。在低利率的刺激下，美國標普/CS住宅價格指數從2001年1月的112.39點一路上升到2004年6月的164.82點。之后，美聯儲為了抑制不斷惡化的通貨膨脹形勢，開始連續17次提高利率，并于2006年6月29日將聯邦基金利率提高到5.25%，與之巧合的是，標普/CS住宅價格指數也于同年7月達到了歷史最高點206.52點。此后，盡管美聯儲又連續8次把聯邦基金利率下調至0~0.25%的歷史最低水平，也未能阻止次貸危機的爆發，標普/CS住宅價格指數一路下跌，2009年11月達到146.28點，較危機前的最高點下降了30%左右。

　　歷史經驗表明，靠信貸擴張催生的房地產泡沫是難以持續的。

　　今年我國面臨的通脹形勢不容樂觀。年初上調法定存款準備金率以及貨幣市場利率階段性走高預示著流動性狀況正在趨緊，加息預期非常強烈。當前，針對房地產的優惠政策正在逐步取消，部分銀行已經取消了房貸7折利率的優惠政策，并嚴格執行二套房貸首付比例4成的規定，這將直接導致新增購房者的融資成本上升。

　　同時對存量房貸而言，7折利率的優惠政策也面臨取消的可能，即使保持利率優惠政策不變，隨著加息周期的到來，存量房貸的月供也將逐步提高。因此，信貸緊縮和加息周期或將成為壓倒中國房價的最后一顆稻草。而2011年是一個值得高度警惕的時刻。

　　鑒于此，我認為，在貨幣政策收緊前，可以利用稅收政策(比如：開征物業稅)促使投資性住房變現，使住房供求關系在合理的房價水平下達到均衡，避免加息周期刺破房地產泡沫。

　　(作者單位：中國銀行國際金融研究所)

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