蔣云翔

　　 1月21日，央行發行總量為900億元的三月期票據，同時進行了480億元的91天期正回購操作。算上本周二的央票發行量，央行在連續14周凈回籠資金后，于本周實現資金凈投放。

　　 三月期央票利率繼續提升到1.4088%，較上周上升了4.04個基點。今年以來，央行已在1月7日將三月期央票利率上調4個基點，1月12日和19日分別將1年期央票利率上調8個和8.3個基點。

　　 當天，國家統計局公布的CPI數據顯示，2009年12月CPI同比增長1.9%，環比增長了1.3個百分點。

　　 隨著CPI的躍升，以及央票利率的連續上調，機構對于年內加息已形成共識，但對通脹的走勢還有明顯分歧。

　　 機構預估：一季度CPI可達3%

　　 食品類價格跳升是拉動CPI的主要力量。2009年12月，食品類上升5.3%，拉動CPI上漲1.74個百分點；居住類價格上漲1.5%，拉動CPI上漲0.21個百分點。

　　 交通銀行分析師熊鵬認為，CPI快速回升主要是季節性低溫氣候和北方暴雪引起的食品價格大幅上漲的結果。

　　 PPI在2009年12月份結束了連續11個月負增長，同比增速轉為正值。12月，工業品出廠價格同比上漲1.7%，年內首次實現正增長。這主要受基礎原材料和能源價格持續上漲影響——當月，原材料、燃料、動力購進價格由負轉正，上漲3.0%。采掘工業品和原材料工業品一起拉動PPI上漲1.6個百分點。

　　 值得注意的是，PPI已連續兩月實現環比超過1%的增長。花旗銀行分析師彭程認為，PPI的快速上升是由于國內外經營環境持續向好，總需求擴張。

　　 由于異常低溫和大范圍暴雪氣候仍在持續，食品價格在短期內難以得到控制。因此機構們均認為，一季度的CPI仍將繼續上漲。

　　 熊鵬預計，一季度物價可能呈現超預期上漲，單月漲幅有可能越過3%。花旗、中金公司、野村證券也均預測，一季度的CPI可達到3%。

　　 但對于一季度后的通脹走勢，機構卻顯現出明顯分歧。野村證券預計，CPI在3月后企穩，原因是制造業產能過剩，以及勞動力生產率快速增長的抑制作用；但彭程認為，下半年CPI將在4%-4.5%，翹尾因素、經濟刺激計劃效果的顯現、食品價格走勢及價格體制改革將支撐CPI上行；中金公司則稱，CPI在二季度末就將達到5%。

　　 由于去年CPI的基數較低，今年翹尾因素將非常明顯。交行研究部測算，今年上半年翹尾因素對CPI將有“推升”作用，并在6、7月份達到1.5%的峰值。下半年隨著基數值逐漸走高，翹尾因素正效應將逐漸回落。全年翹尾因素對CPI的影響約為0.7%，將大致呈現倒“U”形狀態。

　　 彭程認為，去年的經濟刺激計劃，對于物價的推動作用也將在下半年顯現出來。2009年，狹義貨幣供應量(M1)和廣義貨幣供應量(M2)分別增長32.4%和27.7%。

　　 對于食品價格的走勢，彭程認為政府樂于看到食品價格上行，從而提高農村居民的收入，“2009年農村居民的收入增長較城市居民收入要低很多，政府在改善農民收入上有較大的動力”。

　　 值得一提的是，價格改革也將成為物價上行的因素之一。彭程認為，今年價格改革步伐將進一步加快。此前，央行行長周小川也明確指出，央行支持這些價格體制改革，同時在制定貨幣政策時要對此留有空間。

　　 中國曾經持續了相當一段時期的高增長、低通脹的局面，通脹率保持在3%以下。彭程認為，這是由于之前價格改革沒有到位，上游產品的價格一直被壓制。在價格改革后，中國將很難重現高增長、低通脹的局面。

　　 但熊鵬在考慮以上因素后依然認為，如果沒有其他突發性因素，2010年全年CPI同比漲幅可能在3%-4%之間，2010年總體通脹將處于相對溫和的狀態。

　　 加息時機

　　 市場對加息已無懸念。

　　 中金公司認為，央票利率持續上升將很快與1 年期存款利率持平，一季度加息的可能性增大。

　　 野村證券認為加息應該與CPI掛鉤。如果CPI超過2.2%，央行就會在2月份或3月份加息，以免實際存款利率為負；熊鵬則認為，如在CPI連續兩個月超過4%時，可以考慮升息。

　　 但央行之前也曾連續數月保持實際存款利率為負。在調整利率時，央行會考慮其他因素，包括中美利差等。

　　 彭程表示，加息會遲到三季度進行，央行到時會參考其他央行的操作，同步進行刺激政策的退出。他認為，一旦加息重啟，意味著政策目標將直指通脹，加息將會持續進行，“我們預計三季度后會加息三次”。

　　 匯率政策也可以成為央行的政策工具之一。中金公司預計，今年3-4 月人民幣可能啟動升值。這是因為一季度輸入型通脹壓力增大，使用人民幣升值抵御的可能性上升。而近期出口增長超預期，就業壓力明顯減輕將為升值創造良好的外部環境。