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2010 A股或與人民幣升值共舞

http://www.sina.com.cn  2009年12月28日 17:53  每日經濟新聞

  每經記者 崔丹

   2005年7月,匯率改革拉開了人民幣升值的序幕,同時也掀起了2006~2007年的超級大牛市。投資者不難發現,人民幣匯率的走勢與上證綜指具有一定的關聯性。而歷史和各國經驗也表明,本幣升值往往會催生資本市場的上漲。

   近來,人民幣升值預期再度燃起,2010年人民幣是否會升值,升值的幅度有多大,又將采取哪種方式升值,如果人民幣升值,A股是否會復制曾經的大牛市?而種種跡象顯示,人民幣升值存在四條路徑,本幣升值將是大勢所趨。

  【回顧】

  人民幣升值曾助推A股牛市

   2006年~2007年中國股市的超級牛市,不少投資者記憶猶新。這輪牛市中有一個不能忽略的因素,便是2005年匯改之后,人民幣匯率升值帶動本幣資產估值大幅上升以及國際熱錢流動。在許多市場研究人士看來,這才是6124點的本質。

  人民幣匯率與A股齊升

   2005年7月21日央行宣布,自即日起我國開始實行以市場供求為基礎、參考一籃子貨幣進行調節、有管理的浮動匯率制度。由此也拉開了人民幣升值的大幕。

   伴隨人民幣升值,A股市場的上漲也經歷了幾個階段。首先是恢復性上漲階段,從2005年7月21日至2006年5月15日期間,人民幣對美元匯率首次觸及8:1大關。與此同時,A股市場也一路高歌猛進,上證指數上漲至1600多點。

   第二個階段是從2006年5月15日至2006年7月19日期間,人民幣匯率在八左右震蕩。上證指數也在1660點上下大幅震蕩,股指一度沖擊至最高點1757.47點。

   第三個階段是隨人民幣匯率破八后的加速上漲,2006年7月至2006年底,人民幣匯率水平上升至7.8。與此同時,大盤站上2100點關口。

   第四階段,進入2007年后,本幣匯率更是連續刷新記錄,截至2007年10月份,匯率水平達到了7.5:1的新水平。而在此期間,大盤同樣連創新高,2007年10月16日,上證指數也創出了這輪超級大牛市的最高峰值6124.04點。

   比較人民幣匯率走勢和上證指數的運行軌跡,可以發現,伴隨人民幣的升值,A股走勢保持上揚態勢。

   當然,造成股市波動的因素有很多,上市公司的盈利能力、股權分置改革等等都有可能帶動指數上漲,那么真的是由這8.71%的匯率變動撬動了大盤5倍的漲幅么?

  升值成股指助推器

   有關研究表明,人民幣升值對股市的影響機制至少存在兩個因素——價值因素和價格因素;三條途徑——估值水平、供求關系和調控政策。一些國內學者已得出了人民幣對美元匯率升值與證券市場上證綜合指數收益率呈正相關關系的結論。

   對證券市場供求關系影響,主要是人民幣升值及其預期帶來的匯兌收益對國際資本產生較強吸引力,這些敏感資金的超常進入對人民幣資產特別是股票、房地產、貴金屬及原材料價格甚至債券市場產生推動作用。而人民幣升值帶來的巨額外匯儲備又使得央行投放了超額的基礎貨幣,造成國內的流動性過剩問題也給資產價格特別是證券市場股票價格和債券收益率產生較大影響。

   實際上,升值推動股市上漲不僅在A股出現過,在國際上也有經典案例。20世紀七八十年代,日元升值帶來東京股市17年的大牛市,以及韓元升值帶來了韓國股市數年的大牛市就是例證。

  【展望】

  外壓有余內力不足 但不改升值大勢

   央行今年三季度報告中一個微小措辭的變化,讓外界對人民幣升值預期不斷加強。不過,商務部部長的言論則體現出人民幣升值問題的復雜性。雖然人民幣升值問題目前是外壓有余,內力不足,但在我國出口情況好轉后,小幅升值還是大勢所趨。

  人民幣升值預熱

   今年一季度,央行貨幣政策報告表述為:“按照主動性、可控性和漸進性原則,進一步完善匯率形成機制,增強彈性,保持匯率在合理均衡水平上的基本穩定。”二季度的表述為:“密切關注國際主要貨幣匯率變化,繼續按照主動性、可控性、漸進性原則,完善人民幣匯率形成機制,增強匯率彈性,保持人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩定”,較一季度增加了“密切關注國際主要貨幣匯率變化”。

   而在近期發布的三季度報告則將“結合國際資本流動和主要貨幣走勢變化”納入其中,央行報告中微小措辭的變化引發了外界對人民幣升值的猜想。對此,有外媒認為,該報告中有關升值的表述出現松動,報告刪除了以前反復強調的“保持人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩定”的說法。他們預計中國政府將允許人民幣升值。

   由于人民幣匯率施行盯住美元的策略,分析人士看來,似乎有點“跌過了頭”的人民幣確實面臨一定的升值壓力。金融危機發生以來,人民幣名義和實際有效匯率指數均出現大幅下跌,而人民幣對美元的匯率始終維持在穩定區間內,表明中國匯率政策已從參考一攬子國際貨幣的有管理的浮動匯率政策變為了盯住美元的匯率政策。

   而從人民幣無本金交割外匯遠期(NDF)市場看,人民幣升值預期也發生了重大改變。10月之前,NDF市場基本走平,1年期美元兌人民幣基本維持在6.73左右,在此水平上保持了較長時間的平穩走勢。但今年10月以來,尤其是國慶節之后,NDF市場一年期的人民幣匯率快速下跌130多個基點,2009年10月19日創下今年最低水平為6.5896。根據NDF的價格和當時中間價6.8275看,市場預計人民幣兌美元將會升值3.5%左右。

   中信建投研究所認為,隨著人民幣升值預期加強,NDF市場的人民幣報價可能持續走高,3%的升值水平是2010年人民幣升值的下限。NDF市場可能回歸到2008年第一季度末的水平,即6.3左右;他們預計NDF市場1年期人民幣升值區間為3%~8%。人民幣兌美元的即期市場也應該在這個區間之內。

  升值外壓有余 內力不足

  不過,在升值問題上,業界分歧依然大。社科院國際金融研究中心張明認為,要判斷人民幣匯率是否低估的標準很簡單,即如果央行停止干預外匯市場,看由市場決定的人民幣匯率是多少即可。在他看來,鑒于中國目前存在持續的貿易順差與FDI(國際直接投資)凈流入,導致外匯儲備持續累積,造成外匯市場上美元供給持續超過美元需求,如果央行停止干預,人民幣對美元名義匯率無疑會顯著升值。

   人民幣匯率一直是國際上給中國施加壓力的一個主要問題,但各國對人民幣匯率的態度也出現了一些分化。近期,美國財政部向國會提交的《國際經濟與匯率政策》報告中未將中國稱為“匯率操縱國”,顯示出美國對人民幣匯率立場的松動,目前美元持續走貶,使得美元也正承受各方的壓力,美國不太會采取過分強硬的態度。而來自歐元區的壓力會更大,由于近期人民幣追隨美元貶值,歐元升值幅度較大,這給歐元區及一些亞洲經濟體的貿易帶來較大的壓力。G20匹茲堡峰會與G7意大利會議均提及全球經濟失衡與再平衡,要求人民幣升值的外部壓力死灰復燃。在許多學者和分析師看來這也為貿易爭端留下了口實,人民幣的貶值將不可持續。

   不過,一些經濟研究人士認為,人民幣升值雖然有外壓,但是內在動力不足。國金證券策略研究員徐煒認為,2005年人民幣升值時的背景與現在并不相同。在2005年人民幣趨勢性升值時,人民幣相對于主要非美貨幣持續貶值,積累了貿易優勢;同時,中國的出口開始出現持續高增長,貿易順差快速累積,為匯率調整創造了條件。

   但目前,出口仍處于負增長,貿易順差的積累較前期已出現放緩;并且進口回升的速度大于出口,顯示出內需比外需更旺盛,這些因素并不支持人民幣匯率出現持續升值。他認為,近期人民幣升值預期的上升主要來自于短期內美元貶值的帶動,人民幣實質升值的內在動力并不充分。從中國維護出口穩定的角度,目前啟動新一輪人民幣升值缺乏充足的理由。

   不過宏源證券黃文濤表示,如果貿易持續改善,我國經濟穩步增長,則人民幣升值的反對理由會越來越不充分。

  【操作】

  熱錢流入現端倪 六大行業醞釀機會

   多家券商發布的2010年投資策略報告中,“升值”是一個出場頻率頗高的詞匯。比如,民族證券2010年投資策略為:“依托通脹、人民幣升值、低碳三大主線”。多數券商策略研究員均認為,人民幣升值預期漸升,2010年A股也同樣面臨上漲的動力。

  熱錢流入 升值預期更強

   聯合證券研究員陸磊認為,人民幣升值壓力將延續至2010年底。由于人民幣匯率主要盯住美元,近期美元走軟并將在整個2010年保持相對弱勢美元格局,將導致人民幣對其他主要貨幣被動貶值。在全球經濟處于緩慢回暖期,美國經濟增長從2009年的-2.7%或轉為2010年的1.5%,其產出能力并未恢復到危機前水平,將導致弱勢美元既符合美國經濟恢復的需要又符合市場對美元的預期。但對2009年至2010年將分別出現8.3%和8.5%的經濟增長,以及2009年前9個月依然存在1355億美元貿易順差的中國而言,人民幣繼續與美元保持持續的固定比價關系顯然將受到來自境內外的懷疑,升值壓力不言而喻。

   “春江水暖鴨先知”。此前,上證B指、深證B指雙雙創出17個月新高。市場人士認為,人民幣升值預期強化是B股走強的主要動因。

   第一創業研究員于海濤認為,人民幣匯率變動尤其是升值最終對A股市場都起到較大的助推作用。人民幣明年下半年升值預期會更強烈一些。升值的方式將是緩慢和逐步的,明年下半年大家看好A股市場的一個主要原因就是熱錢流入。

   事實上,熱錢早已察覺人民幣升值預期。2009年第三季度,無法用貿易順差和外商直接投資解釋的外匯占款總額為493億美元,反映了國際游資自2008年第三季度危機全面爆發后再度進入中國。

   陸磊表示,基于對2010年中國將繼續保持經常項目順差,且出口同比增長率將從2009年的-12%上升到2010年的10%的預測,加之隨著經濟逐步回暖,全球流動性亦必然出現相應的豐裕跡象,則熱錢持續流入是今后一個必然的經濟現象。

   熱錢流入也加大了基礎貨幣投放壓力。一個簡化但不嚴謹的測算是:如果平均每月流入350億美元(大致相當于2007年至2008年上半年平均水平的1/2至2/3),人民幣兌美元匯率為6.8,貨幣乘數保守估計為4,不考慮央行對沖的情況下,每月將增長基礎貨幣投放2400億元,將導致M2擴張約1萬億元。

  六大行業將受益升值

   在人民幣升值預期下,出口型行業面臨價格優勢消失的風險,但也有一些行業會受益于本幣的升值。典型的資產如金融、地產等容易受到升值的推動。而在美元貶值預期下,資源品價格可能會被繼續推高,因此煤炭、有色等行業仍然值得關注。此外,航空、造紙行業也都將不同程度的受益于人民幣升值。

   人民幣升值不但會引發銀行資產的重新評估,還會使銀行壞賬率下降,增強了銀行本身的實力。所以,人民幣升值有利于銀行板塊。具體個股可關注招商銀行(600036)、深發展(000001)、浦發銀 行 (600000)、 興 業 銀 行(601166)、民生銀行(600016)。

   同時,人民幣升值預期可能引發海外熱錢流入到房地產,推高股價。國元證券建議選擇估值較低的行業龍頭,如萬科A(000002)、保利地產(600048)。一些二、三線區域性地產龍頭也可以保持關注,如合肥城建 (002208)、蘇州高新(600736)、蘇寧環球(000718)等。

   此外,人民幣兌美元升值,將使得各航空公司美元負債的賬面價值減少,從而產生匯兌受益。人民幣兌美元每升值1%,將分別增厚南航(600029)、東航 (600115)、國航(601111)、海航(600221)每股受益0.042元、0.030元、0.025元和0.022元;我國造紙業約有近80%的木漿和廢紙需要依賴進口,尤其是銅版紙、輕涂紙、白卡紙等高檔紙品的生產,所以人民幣升值將降低進口成本。太陽紙業(002078)、景興紙業(002067)、美利紙業 (000815)、福建南紙(600163)等個股值得投資者關注。

  【路徑】

  本幣升值的四種方式

   事實上,多數學者和券商策略分析師并不否認人民幣在2010年存在較大的升值壓力。既然升值將是大勢所趨,那么接下來的問題便是:未來人民幣會以何種方式升值呢?

  四條路徑可選

   社科院國際金融研究中心張明認為,目前來看主要有四條路徑。

   第一種選擇是,在未來一段時間內繼續抗住內外壓力,保持人民幣對美元名義匯率相對穩定。這種做法的最大好處是能夠繼續穩定中國的出口增長,并通過凈出口拉動經濟增長與就業。然而這種做法的問題是,如果外部需求遲遲沒有恢復的話,僅憑人民幣匯率的低估,對于改善出口的作用將是非常有限的。

   第二種選擇是,回歸到2005年至2008年上半年的人民幣對美元匯率小幅、漸進的升值模式。這種模式有助于人民幣匯率逐漸向實際匯率靠攏,但同時對中國出口行業的沖擊是漸進的,有助于出口企業的調整,因而對增長和就業的沖擊也是可控的。不過這種模式的壞處在于,由于人民幣對美元匯率將會持續升值,這種單邊升值預期的確立將導致大量熱錢涌入中國套利,從而給中國經濟帶來資產價格泡沫與通貨膨脹的壓力。

   第三種選擇是,將人民幣匯率形成機制真正變為盯住一籃子貨幣制度,并降低美元的比重。采用這種制度將會導致人民幣對美元升值、對其他主要貨幣貶值,好處在于可以降低要求人民幣升值的外部壓力,同時人民幣對美元升值也是可控的;弊端在于,名義有效匯率可能依然高估。

   最后一種選擇是,人民幣對美元匯率實施一次性升值,然后開放匯率波動區間。這種選擇的好處在于,升值到位后市場將會產生雙向預期,從而能夠有效地規避熱錢流入套利;有助于推動人民幣遠期匯率市場的建設,也有助于資源的優化配置。但難以確定升值比例;同時可能對出口行業造成較大的沖擊。

  漸進式升值模式呼聲高

   那么,究竟那種方式更好呢?太平洋證券研究員周明劍認為,人民幣升值是個必然趨勢,關鍵是選擇升值的方式。緩慢升值可以減緩對出口產業帶來的沖擊,但會使人民幣升值預期升溫,各種熱錢不斷涌入,加大貨幣政策操作難度。

   “決策層選擇在明年上半年讓人民幣對美元一次性跳升將是一個較好選擇,升值幅度不會很大,大概為5%。”周明劍這樣表示。

   不過,部分學者和分析師并不認同這樣的觀點。吳念魯告訴記者:“一次性跳升我認為不可取,理由還是外需并沒有完全恢復,甚至有較大幅度的下降。人民幣匯率漸進式攀升固然有它不利的一面,但是它也有有利的方面。”

   渤海證券策略研究員黃鋒也告訴記者:“一次性跳升不大可能,對外貿沖擊太大;人民幣目前實際盯住美元也是出于國家戰略考慮,所以轉而盯住一籃子貨幣的可能性也不大。比較切實可行的方法依然是人民幣對美元匯率漸進的升值模式,當然,這個過程中熱錢大量流入不可避免。”

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