唐文祺

　　號稱“中國眾多地產開發商中土地儲備最大”的恒大地產（03333.HK，下稱“恒大”），昨日以招股區間中位定價成功掛牌上市，一掃之前內地房企赴港上市之路的陰霾氣氛。總建筑面積約5120萬平方米的土地儲備量，使得恒大得以取代碧桂園（02007.HK）成為全國最大“地主”。

　　歷史的發展軌跡總有相似之處，兩年前完成上市的碧桂園，也曾挾持巨量土地儲備造就了2100億港元的市值神話。不過，不得不正視的一個問題是，在樓市調整時期，大量土地儲備反而成為房企的發展包袱，這一點在去年表現得尤為明顯。為增加市值光環而一味囤積的土地儲備量，對于資金密集度要求甚高的房企來說，無疑是把“雙刃劍”。

　　提前預支土儲利好？

　　有市場評價稱，恒大“土儲王”之名是導致吸引各路機構投資情有獨鐘的賣點之一。在其招股書中，對于土地儲備量及土地成本的突出，已成為恒大鮮明的競爭力表現。“土地儲備及在建面積總額最大”、“銷售面積第一”、“預售建筑面積位居首位”等類似詞語被屢屢強調，恒大方面稱，于2009年9月30日止，其土地儲備達5120萬平方米，平均成本約445元/平方米，已成為中國所有房地產開發商中土地儲備量最大。

　　但從公司招股書看，5120萬平方米的土地儲備量是否完全名至實歸，仍然有待商榷。按照恒大方面的解釋，當前54個物業項目中，一部分為竣工物業，一部分為開發中物業，另有一部分屬于持作未來開發用途的物業，即已經歷過相應程序，但“尚未獲發土地使用權證”的房地產項目。

　　一位投資界人士向CBN記者解釋稱，由于物業估值往往會影響到股票估值，因此房企更愿意在土地儲備量上“做多做強”。“這種項目的著重點是在于凸顯未來收益性。”

　　這種所謂上市之初“提前預支收益”的范例已有出現。今年5月，SOHO中國（00410.HK）發布公告稱，將通過SOHO中國主席潘石屹控股的北京丹石投資管理有限公司(下稱“丹石公司”)，以每平方米32328元人民幣的價格收購北京前門項目中54691平方米的商業物業，預計收購總價將達17.7億元人民幣。在新的方案中，SOHO中國將退出前門項目的開發。

　　然而，在2007年SOHO中國上市之初，根據招股書內容，北京前門項目卻是SOHO中國上市募集資金的重頭戲。原本有望納入潘石屹名下的這個資產包共計44幅土地，丹石公司控股49%的天街置業，除了對其中33塊用地進行開發建設之外，還作為其他11塊用地的一級土地開發商。對于當年的投資者而言，這一地理位置獨一無二的項目，理所當然被普遍看好。SOHO中國拋出的這一“籌碼”，使得潘石屹在當年以128億港元的市值登陸香港。

　　然而，資本市場的變化終究令人難以預料。上市之后的兩年時間里，前門項目始終在僵持中毫無進展。如今項目雖然出現破冰之舉，但最終出臺的新方案卻是與當初承諾大相徑庭。

　　土儲“法寶”已難獲認可

　　“與香港地區本地房企不同，內地房企通常會把這種未獲土地使用權證的項目也算入土地儲備量。”上述投資人士表示，“不過，現在的投資者也變得更趨理性，在預估時會有相應的考慮，但并不會完全認可。”

　　恒大招股書中顯示，由世邦魏理仕出具的物業估值報告中，已被納入5120萬平方米土地儲備中的這部分“持作未來開發用途物業”，均被評估為“無商業價值”。這18個項目中，包括有大名鼎鼎的上海浦東新區源深路1號地塊。

　　近期剛剛完成上市的恒盛地產，盡管手握約1500萬平方米的土地儲備，卻仍然在上市首日遭遇破發。公開資料顯示，為了達成上市計劃，恒盛地產在一年間將土地儲備提升至1400萬平方米，而土地狂飆引申出來的“副作用”，是儲備成本運作所帶來的巨額資金壓力。業內人士認為，上市融資所得將用于還債的企業，很難受到投資者青睞。土地儲備這一資本法寶，已逐漸失去效力。

　　新近正在展開的資本故事是，大連萬達集團自去年10月份起，在全國的土地市場中高歌猛進。按照萬達方面的公開計劃，2009年集團將新開業8個萬達廣場和2家超五星級酒店，2010年計劃開業16個萬達廣場和8家五星級酒店，2011年以后每年將開業10余個萬達廣場。這一場土地儲備與市場估值方面的較量會是怎樣，仍是未知數。

    新浪聲明：此消息系轉載自新浪合作媒體，新浪網登載此文出于傳遞更多信息之目的，并不意味著贊同其觀點或證實其描述。文章內容僅供參考，不構成投資建議。投資者據此操作，風險自擔。