文/本刊記者 韓言銘

　　隨著創業板開門迎客，困擾股東為有限合伙企業的公司開戶問題也隨之解決。后創業板時代，人民幣基金受到追捧，成為創業及私募股權基金的新亮點。

　　8月18日，里昂證券（CLSA）表示將與中國國有投資公司上海國盛集團合資組建人民幣基金，計劃募資達100億元。合資公司設于上海，名為國盛里昂（上海）產業投資管理有限公司，雙方各持一半股權。投資對象包括環境和消費者相關領域、可再生能源和重型機械等行業。此前，第一東方投資集團(First Eastern Financial Investment Group)計劃通過中國內地一家新成立的全資子公司（上海公司）募集60億元人民幣資金，投資于地區發展和環保項目。百仕通集團(Blackstone Group)與上海浦東新區（浦東新區被規劃為國際金融區）政府簽署了諒解備忘錄，將設立一只50億元人民幣的合資基金，投資于上海及周邊地區。高盛(Goldman Sachs)也準備在近期成立一只類似的合資基金。

　　這樣的消息還有很多，在8月25日，清科集團“人民幣基金募集研討會”上聚集著眾多投資管理人（GP），他們都是沖著如何募集人民幣資基金而來。招商和騰創投主管合伙人李雪剛說：“我們也正考慮設立一只人民幣基金。已經跟合作律師咨詢清楚設立人民幣基金的法律問題，也跟包括地方引導基金在內的投資人（LP）有過深入的交流。”據記者現場了解，跟李雪剛一樣正在為設立人民幣基金作準備的GP不在少數。

　　據清科集團統計，2009年第二季度從投資幣種角度來分析創業及私募股權基金在中國大陸地區的投資，人民幣基金投資表現非常突出，投資活躍度首次超越外幣基金，儼然成為市場主導力量。從投資案例數量來看，二季度以人民幣投資的案例共有62筆，占投資案例總數的55.4%。從投資金額來看，在剔除厚樸財團投資建行一案（以厚樸為首的投資財團入股建設銀行一案共涉及交易金額為73.21億美元，數額較大。）之后，以人民幣投資的案例金額為7.49億美元，占調整后投資總額的59.6%，亦占據市場主導地位。

　　面對發展日益強勁的人民幣基金。清科研究中心分析認為，經過多年來的不斷探索，我國已經初步形成了人民幣基金的法律構架，本土和外資投資機構在設立和募集人民幣基金的過程中基本上已有法可依。同時，在國家各級政府的大力支持和激勵下，以政府引導基金、社保基金、券商等為代表的多層次資本市場資金正在逐步注入我國VC/PE市場，大幅拓寬了人民幣基金的融資渠道，進而促進了人民幣基金的投資活動。其次從退出角度來看，經歷了本輪金融危機的洗禮之后，中國A股市場已經成為了全球極具吸引力的市場之一，不論是本土還是外資投資機構都紛紛表示看好中國A股市場，特別是創業板的發展前景。從被投企業的視角來看，與多年前大部分民營企業選擇去海外上市相比，經過多年發展，我國各方面的法律都比較完善了，民營企業家對海外上市已沒有特別大的偏好。相比之下，中國資本市場低上市成本、較高市盈率、低風險以及文化和法律本土化等各方面優勢，使得越來越多的民營企業將境內上市作為其公司戰略發展的重要選擇之一。而即將開閘的創業板將不僅為本土人民幣基金的退出增加渠道，也將吸引更多外資投資機構支持的企業轉到國內上市。當然新股發行只是創業及私募股權基金的退出渠道之一，在中國多層次資本市場體系建設的諸多要素中，其他類型的資本市場也在有條不紊的推進之中，如場外交易市場(OTC)、被稱為“新三板”的代辦股權轉讓系統、以及全國各地產權交易所支持VC/PE投資活動的舉措等。相信隨著我國多層次資本市場的日趨成熟，退出渠道的日臻完善，將會刺激越來越多的國內資金融入中國VC/PE市場，引發新一輪人民幣基金的投資熱潮。

　　本土LP的問題最突出。金杜律師事務所合伙人張毅律師認為，即使是能募集到社保基金、養老保險機構、政策性銀行、國有企業的錢，退出的時候也頗費一番精力。要考慮將來作為上市退出還是通過買賣來退出？上市的話，社保有要求，進行國有股減持；通過買賣來退出的話，如果基金里有國有成分的話，將來是不是要履行減持進產權交易所掛牌做公開交易？這些實際上都沒有明確的解決辦法。而個人LP牽涉到很大的風險，要考慮是不是非法集資的問題。

　　李雪剛也認為，LP陣營比較難以控制。對于國企系基金，10%的募集資金要免費轉走，那么GP、LP等于白做，目前沒有更好的辦法。這主要因為6月19日，由財政部、國資委、證監會、社保基金會四部委聯合發布的《境內證券市場轉持部分國有股充實全國社會保障基金實施辦法》實施辦法規定，股權分置改革新老劃斷后，凡在境內證券市場首次公開發行股票并上市的含國有股的股份有限公司，除國務院另有規定的，均須按首次公開發行時實際發行股份數量的10％，將股份有限公司部分國有股轉由社保基金會持有，國有股東持股數量少于應轉持股份數量的，按實際持股數量轉持。

　　民營企業的素質更是參差不齊，對投資人民幣基金的估價體系、退出方法看法有些不同，認同度還比較低。有的人說，股市、房地產上賺了錢就投過來，過段時間非要你還錢。

　　作為個人來說錢是有限的，按照規定，不要超過50個人，超過50個人就有非法集資的嫌疑。如果50人以下，基金做3億或者8億，出資就要幾百或者幾千萬，可能他弄個“拖拉機”，也不好說。GP得對每個LP做盡職調查，對投資的理念，對行業的了解，資金的來源都得要了解。有的人可能不愿意說，所以，這部分也會比較復雜。

　　當然，募集過程中可能會遇到這樣的困惑，這也是人民幣基金LP剛剛形成的過程。也有一些基金是做了，也比較好。“而我們比較保守，不清楚的地方不太敢去做，因為怕遇到問題。” 李雪剛期待這些疑問早點有一個明確的說法。

　　對于更好地發展人民幣基金， 清科集團認為應當建立適度的法律監管體系。作為一個行業，政府的監管是非常必要的，但鑒于VC/PE行業的特性，還是應該留有一定的操作空間，最終應該讓市場機制去決定未來發展的方向；政策應該適度放開，允許更多合格的投資人參與到人民幣基金募集中來，最終使資金來源多元化；堅持培養專業化的基金管理公司，塑造行業的常青樹；在弱勢市場局面下，LP和GP之間應該建立完善的交流機制，長久來看，LP和GP的利益是完全一致的； 呼吁引入本土市場的FOF，對于目前的VC/PE市場來講，政府引導基金是FOF的一種，帶有濃重的行政色彩，實施過程中有一定的限制，引入市場化的FOF 可以享受投資多樣化的優勢；呼吁借鑒證券市場QFII的模式，在中國VC/PE市場探索QFLP新機制。

　　我們相信，隨著市場的升溫，制約人民幣基金發展的這些問題會逐漸解決。人民幣基金將成為后創業板時代的主流。

　　進入2008年人民幣基金募集呈現爆炸式增長，全年共有108支人民幣基金完成募集，涉及募集總金額達236.69億美元。可以預見，未來3到5年的時間里會逐步形成一批業績出眾、市場口碑良好的品牌人民幣基金，將對我國VC/PE市場的高速發展起到非常積極的促進作用。中國VC/PE市場以人民幣基金投資為主的時代正在悄然來臨。

　　市場這頭很火，然而在實際操作層面還存在一些障礙。諸如資金來源來源單一，現行制度制約了大型機構投資者參與；市場缺乏品牌的機構管理公司，本土LP市場發展也不夠成熟；外管局對資金的流進管制比較大，JV模式（Joint Venture,可譯為中外合作創業投資基金，就是外資VC與本土VC合作，共同投資企業。）人民幣基金基金募集存在一定的障礙；GP自身行業規范、自律還有待提高等。