中國經濟增長的“三高”模式
金巖石 國金證券首席經濟學家
據統計局發言人李曉超解讀，上半年經濟增長7.1%，其中投資貢獻了6.2%，消費貢獻3.8%，出口的貢獻是負的2.9%。這個解讀說明，多年形成的投資-出口-消費“三駕馬車”驅動的經濟增長模式變了，在上半年的經濟增長中，投資的貢獻度高達87.6%。但是我們卻不能由此下結論說經濟增長的主引擎是投資，因為上半年報告的投資主要是政府投資，而政府投資的背后是貨幣，是超額貨幣的投放。
每年一次的中美戰略對話會議開始了，需要引起人們注意的是，就在本次中美對話的當月，中國的廣義貨幣總量（M2）幾乎超過了美國！附圖說明，中國的M2近55萬億人民幣，美國的M2為8.3萬億美元。要知道，2008年美國的GDP總額是142646億美元，中國的GDP總額是300670億人民幣，折合（按1∶6.83的匯率）成美元計算，美國的GDP總額為中國的3.24倍。一國的M2/GDP的比率是衡量該國經濟貨幣化和金融市場效率的重要指標，也是預測未來通貨膨脹的重要依據之一，如何解讀中國奇高的M2/GDP比率呢？經濟學家麥金農的解讀是：M2/GDP比率的“中國之謎”來源于中國金融體系存在著“迷失的貨幣”。
但接下來的問題就是：長期的貨幣超額發行為什么沒有引發惡性通貨膨脹呢？這就要在概念上區分兩個通貨膨脹的定義，第一個是本源性的定義，通貨=貨幣，膨脹=超額發行，這個定義所對應的通貨膨脹就是M2的總額和增長速度。到目前為止，中國的M2總額接近55萬億人民幣，以25%以上的速度增長；美國的M2總額為8.3萬億美元，以9%以上的速度增長。第二個概念是統計局的定義，即消費物價指數（CPI）的動態，這是統計上的定義，所對應的通貨膨脹就是“CPI一籃子”商品的價格。前者是宏觀經濟總量與貨幣總量之間的關系，貨幣供應量的增長減去GDP的增長等于超額貨幣投放；后者則是“CPI一籃子”商品的加權價格平均數，所以與貨幣流通總量的增長無關。區分了通貨膨脹的兩個定義，我們就可以把超額貨幣的增長對應到政府投資的增長，所以有理由認為，今年上半年的經濟恢復主要依靠超額貨幣的投放。結論是：中國經濟的“投資引擎”主要是貨幣投放，而超額投放的貨幣未必引發“CPI一籃子”商品的通貨膨脹。
用同等數量的貨幣投放，美國經濟創造了高于中國兩倍以上的經濟總量增長，一方面說明中國金融體系的效率大有可提升的空間，另一方面也說明了中國宏觀經濟的社會主義特色：首先，中國經濟長期保持高成長，增長速度居全球大國之巔；其次，中國經濟增長的速度必須與安置就業的目標相匹配，80年代不能低于4%-5%，現在不能低于7%-8%，所以必須保持政府投資的驅動；第三，中國的貨幣供應量必須與驅動經濟增長的投資力度相匹配，經濟繁榮時期不能低于10%，經濟減速時期不能低于20%。所以，央行執行“穩健”的貨幣政策就是保持15%左右的貨幣增速，央行執行“寬松”的貨幣政策就是保持25%左右的貨幣增速。這三個特色歸結為一點就是中國經濟增長的“三高”模式——“高”通脹驅動“高”投資追求“高”增長。
盡管中國經濟的“三駕馬車”在今年上半年暫時丟了一匹馬，但經濟增長的“三高”模式并沒有改變，所以在出口這匹馬還沒有恢復元氣之前，超額貨幣驅動的投資增長不會減速，也就意味著央行的貨幣政策不會改變“適度寬松”的基調，因為25%左右的貨幣投放速度是今年實現“保8%”目標的關鍵。如果把經濟增長的“三高”模式解讀為中國特色，出口和消費的驅動就是“三高”模式的補充，所以在這兩匹馬減速時，貨幣驅動投資的力度就必須加強。
貨幣投放速度必然引發人們對“CPI一籃子”商品價格上漲的擔憂，這就是坊間流傳的通貨膨脹預期。如果把高比率的M2/GDP之比也視為“中國特色”，則以CPI為標識的通貨膨脹不會很快發生，原因有四：1、超額投放的貨幣會在城市化的進程中，“迷失”在股市樓市等新市場的開發；2、金融體系的低效率會自行“沉淀”超額貨幣；3、中國的“CPI一籃子”商品以較高權重選擇低收入家庭的消費品；4、因此以CPI為標識的通貨膨脹并不直接與貨幣增速相關。
兩個不同概念的通貨膨脹雖可化解人們對通貨膨脹的過度擔憂，但卻提出了兩種不同的通脹威脅：其一是與貨幣長期超額發行相關聯的通貨膨脹，其二是以CPI標識的周期性通貨膨脹。前者是中國經濟的長期特征之一，后者是市場經濟的周期特征之一；前者直接影響高收入群體的家庭財富，后者直接影響低收入群體的生活品質。兩種通貨膨脹的威脅在兩極分化的趨勢中自我調節，客觀上會產生一種協調性，使高收入群體在家庭財富增長的同時面臨著邊際生活水平下降的威脅，從而使不斷加劇的兩極分化趨勢有所緩解，這是需要深入探討的另外一個理論命題。
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