金巖石 國金證券首席經濟學家

　　 演員和政治家歷來是兩個不相干的職業，但是美國前總統里根改變了這個傳統觀念，不僅當上了總統，而且還是一個非常優秀的總統。任內不僅讓美國經濟迅速走出了經濟衰退，還以“星球大戰”計劃戰勝了前蘇聯，結束了美蘇兩大陣營之間長期對峙的軍備競賽。其實，當年里根總統就是全面推行凱恩斯主義經濟學，以所謂的“星球大戰”拉動消費，刺激經濟，創造就業，結果卻意外地滅掉了蘇聯的軍事競爭優勢，并拖垮了蘇聯經濟，在美國歷史上留下了“里根經濟學”所創造的“里根奇跡”。

　　 也許是因為“里根奇跡”，美國加州的共和黨又找了一個比里根更有名的演員——“硬漢”施瓦辛格，寄希望于他能像當年里根一樣挽狂瀾于既倒，把千瘡百孔的加州經濟帶出財政危機的泥潭。這一次卻失敗了�？磥怼袄锔�奇跡”不是因為里根的演技，而是里根總統背后還有冷靜的經濟學家。

　　 美國加州的財政危機是怎么形成的呢？簡而言之，美國是一個聯邦制的國家，縣—州—聯邦是三級財政，從主要稅種的劃分看，所得稅歸聯邦政府，銷售稅歸州政府，財產稅歸縣政府。加州政府的主要財政收入來源于銷售稅，也就是任何人在加州境內買東西時所附加的稅，但隨著加州政府開支的增長，銷售稅入不敷出，所以要開源節流，這就成了歷任州長最頭疼的事情。眾所周知，開源不易節流更難，新州長競選都要開“空頭支票”，否則就沒有選票，結果必然是政府財政的入不敷出愈演愈烈，直到幾年前選出了施瓦辛格來接這個爛攤子，希望再造“里根奇跡”。

　　 銷售稅入不敷出，最簡單的做法就是提高稅率，在施瓦辛格上任之前，加州的銷售稅早已位列全美前三，好在加州的陽光吸引了越來越多的新移民，加州的硅谷創造了許多科技傳奇，買東西的銷售稅雖然很高，但新移民和高科技公司的就業增長很旺盛，所以州政府的日子還能過得去。實在過不去了，政府還有另外兩大財源，一是發債，二是投資，于是美國的地方債市場紅紅火火，各州各縣都在發債，投資銀行也大發利市，左手為地方政府發債，右手為政府財政理財，結果在過去二三十年間，美國地方政府的財政收入就越來越依賴債券市場的融資收入和理財產品的投資回報。這個模式產生于美國，后來輸出到世界，例如冰島，2008年初才被聯合國評為最適合人居的國家，不到年底就破產了，原因是在美國購買的次級抵押債出了問題。這時人們才知道，原來冰島政府多年來一直在用冰島銀行的存款去買美國的高收益AAA級的理財產品，政府財政收入的主要來源之一就是銀行存款利率與美國高息債券之間的息差收入。

　　 從稅收的入不敷出到政府的負債投資，地方財政的經營模式也逐漸有了國際化的標準，現在中國也開始了。不久前中國也發了幾個省市的債券，一搶而空且利率極低，這讓我有些看不懂了。我去國15年后回國不問政治，發地方債的業務只是過去在美國做過一些，在此提出三點質疑：第一，從債券的信用等級看，中國的地方債不會比財政部債券的評級更高，怎么地方債的利率比國債的利率還低呢？第二，國債發行的基礎是國家信用和政府稅收，中國的地方財政是“吃飯財政”，主要稅源集中在中央財政，那么地方財政發債的基礎是什么呢？第三，現在是中央財政為地方債提供了全額擔保，如果像美國加州這樣的財政危機發生了，風險就會全部轉移到中央財政，地方政府還會控制風險嗎？僅此三問，我已經問不下去了，所以還是回到加州的財政危機，看看加州破產的危機是如何引爆的。其中，包含著現代地方政府財政金融危機爆發的共性特征。

　　 加州財政危機如冰凍三尺，非一日之寒，不是施瓦辛格一任州長的失誤，而是一個商業模式內在的危機�，F代地方政府已經是一個二元化的法人主體，作為公共服務機構，政府是公民依法納稅的征收主體；作為公共投資機構，政府又是依法經營的投融資主體。從稅收的入不敷到政府的舉債投資，金融市場的風險就進入了政府財政，于是就像按揭貸款的抵押品一樣，政府的負債也必須有抵押品的贖回權和預期現金流。美國加州政府的抵押品是政府信用和政府資產，預期現金流是銷售稅及其他稅費和投資性收益，所以在入不敷出和資不抵債同時發生的時候，破產危機立刻引爆。所以，本次危機引爆的導火線有二，一是聯邦政府否決加州的緊急救助提案；二是摩根大通銀行拒絕接受加州政府債券的貼現。一個否決，一個拒絕，原因都是一樣：資不抵債。

　　 從加州破產危機看中國的地方債，應特別關注政府的資不抵債。國家信用可以借來周轉，卻不能作為地方政府的抵押品和現金流。我們批評華爾街的評級機構濫用了AAA級的標簽，而目前我們發行的地方債一律是AAA級的！我們批評美國的地方政府過度舉債，而中國的地方財政收入能夠支持各地興建“現代化國際都市”嗎？簡單測試：若在施瓦辛格州長和里根總統之間，你選誰呢？

    新浪聲明：此消息系轉載自新浪合作媒體，新浪網登載此文出于傳遞更多信息之目的，并不意味著贊同其觀點或證實其描述。文章內容僅供參考，不構成投資建議。投資者據此操作，風險自擔。