熊劍鋒 孫書博

　　面對經濟復蘇和可能的通脹風險，決策層近期密集赴各地調研。在一些分析人士看來，此舉或是為下半年的宏觀調控政策微調作準備。

　　通脹壓力隱現

　　判斷后期可能出現通脹的重要依據，是從去年下半年以來的CPI負增長過程可能已經見底。這意味著物價將結束下降而重拾攀升勢頭，盡管攀升幅度可能并不大。

　　從最近幾個月數據來看，盡管CPI和去年同期相比仍然是負增長，但是環比已經開始出現了正增長。

　　渣打銀行經濟學家李偉認為，需求復蘇已經明顯對價格產生了影響，預計CPI同比將在8月份轉正，全年的CPI漲幅將在0.5%左右。

　　此外，盡管仍然面臨產能過剩的壓力，但仍存在多個可能導致通脹的因素。

　　首先是流動性過剩，今年上半年的新增貸款將鐵定超過6萬億元，早已超過全年目標。經濟學家沈明高認為，中國目前流動性的寬松程度是1997年亞洲金融危機以來之最。

　　沈明高認為，以過去的經驗來看，每次寬松的流動性之后，均伴隨著高CPI通脹和高資產價格通脹，其中CPI上漲幅度一般會超過5%。

　　其次，大宗商品價格觸底快速反彈，將對國內投入品價格產生壓力，進而推動CPI上升。最近，國際油價在70美元/桶左右徘徊，較去年底的30美元左右翻了一番多；路透CRB指數(反映大宗商品價格總體趨勢的一個商品指數)也已經從今年3月的低位上升了60%以上。

　　此外，通脹預期也有可能自我實現。如果市場預期貨幣當局能夠在通脹上升的時候及時“轉向”，通脹預期將被抑制；反之，通脹預期可能高企。巴黎證券首席經濟學家陳興動對CBN記者表示，以資產市場為例，如果市場參與者預期房價將上漲，那么他們將入市購房，而這本身將推高房價。

　　而從歷史數據來看，資產價格和CPI有很強的相關性，而且往往領先于CPI。今年年初以來，上證綜指已經上漲了約60%，主要城市的房價也有接近30%的漲幅。

　　沈明高認為，通脹預期之下，有兩類商品的價格有可能上升最快：一是存在供給約束的商品，如上一輪通脹中的豬肉；二是糧食等需求彈性較小的商品。

　　回暖基石不穩

　　盡管可能面臨通脹壓力，但有學者認為，當前經濟復蘇的基石不穩和保增長的壓力，將限制政策調整的可能性。

　　“從3、4月份的數據看，有一個顯著的回調，這清楚地說明經濟回暖的基礎比較脆弱。”國家發改委對外經濟研究所所長張燕生說。

　　國務院發展研究中心經濟部副部長趙晉平也說，從國內市場來看，CPI的持續走低，反映了內需不振的客觀情況，經濟長期向好的條件仍未成熟，“從短期來看，政策出現大幅調整的可能性不大。”

　　而從5月份的數據來看，盡管工業增速等數據繼續飄紅，但是發電量、企業存款等數據，卻不見好轉甚至掉頭向下。這也顯示經濟回暖的基石仍然不穩。

　　國務院發展研究中心宏觀經濟研究室主任李建偉在日前的一個論壇上表示，不能輕言經濟復蘇，當前的回暖更多的是一種政策性反彈，在外需持續低迷的情況下，刺激投資政策的力度能否保持、居民消費高增長是否可持續都不容樂觀。

　　渣打銀行首席經濟學家王志浩也認為，只有高層決策者對經濟復蘇具有充分的信心后，央行才會將貨幣政策操作正常化，并引入限制貸款增長的政策，預計未來三個月——甚至更長時間內將不會出現這種情況，因為經濟增長動能仍受到抑制。

　　6月中旬的國務院經濟形勢分析會議也明確提出，要繼續堅持“雙寬松”的政策。而且，隨著中央新增投資資金的逐漸下撥，財政政策刺激力度逐漸減弱，貨幣政策將成為保增長的主要抓手。

　　財政部數據顯示，前五個月中央政府公共投資預算下撥已經超過60%，其中兩年1.18萬億元中央新增投資已經安排過半，今年的已經全部安排完畢。李建偉認為，這意味著財政支出的力度可能會慢慢弱化。

　　另外，有學者認為，保持一定的通脹預期，有利于刺激消費和促進經濟復蘇。

　　政策可微調

　　從目前的數據分析，二季度的經濟增長率將出現止跌回升跡象。但是，三季度會否面臨新的困難，目前還無法預測。如果因為外需因素及投資動力減弱等影響，導致經濟出現回落的勢頭，政策力度也可能增加。假如三季度經濟延續向好態勢，則應該不會有更多較大的刺激計劃出臺。

　　國家發改委宏觀經濟研究院副院長陳東琪此前接受媒體采訪時表示，今后兩個季度里，從調控的措施選擇來看，財政貨幣政策還是應維持去年10月以來的選擇，開支還要增加，減稅的措施還要繼續。財政方面，無論是增支還是減稅，兩個方面的空間都還有。

　　至于目前需要關注的問題，張燕生認為是：4萬億投資計劃中，地方資金到位率低；社會資本啟而不動；銀行信貸中真正進入中小企業和制造業的份額較小；危機帶來的就業問題將影響下一步的城鄉消費預期，等等。

　　“下一步，希望在總量擴張性政策以外，更多出臺一些有針對性的結構性措施。”張燕生說，“包括增大減稅幅度，擴大民營企業的市場準入領域，重視中小企業的征信體系建設和政策性金融支持，等等”。

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