■赫然 文

　　從專業的角度來看，中鋁投資力拓案暴露了中方在海外并購上的經驗不足，也給了我們許多啟示：

　　其一，對經濟趨勢的預見性

　　從投行專業角度來分析，量化寬松政策導致全球資本流動性的重新充裕是決定力拓毀約的根本原因。由于資產市場全面回暖，摩根大通、瑞士信貸和麥格理集團明確表示將采用余額包銷的方式為力拓承銷高達152億美元的配股行動。承銷商這種“硬包銷”方式將保證力拓能夠在財務危機到來之前，融到足夠的現金。這是表面上促使力拓毀約的決定性因素。

　　其二，對政府公關的重新認識

　　跨國企業與政府的深厚復雜的關系遠遠不是中國的幼稚學者專家所能感知的。力拓贏了的關鍵之一是澳大利亞政府的延期審查。如果沒有澳大利亞政府為力拓拖延了兩個月的時間，使得力拓一方面因中鋁的收購而股價上揚，另一方面等到了大宗商品全球回暖的話，也不會有中鋁的出局。政治因素仍然是中國企業海外并購能源、礦產企業的關鍵所在。國際上的“中國威脅論”喋喋不休，對中國國企固有的偏見導致抵制強烈。中海油收購美國優尼科，就是因為美國政府的阻撓而最終失敗。因此，被并購企業所在國家政府態度、民眾態度等都將嚴重影響并購的成功率，甚至是影響的最重要因素。

　　其三，對于入資方案多種預后的設計

　　投行專家告訴我們，在一開始，他們就曾提醒有關方面的決策者，要考慮到力拓的真實意圖有可能是涮中國一把，抬高身價和股價，并不是真的要賣給中鋁。為了防止這種情況，必須有制約條款和對策設計。比如，對力拓的違約處罰要大到它不敢毀約，對自己銀行貸款的違約責任要爭取到最小。我們完全應該預料到中鋁注資會為力拓帶來的股價大漲和其他連帶效應。

　　其四，對投行顧問的選擇迷信

　　中國企業海外并購，都是國際知名投行擔任財務顧問，這些財務顧問公司從這些交易中收獲了巨額傭金，但是這些交易卻大多讓中國企業遭到了巨額損失，比如平安保險浮虧曾經超過九成。而形成鮮明反差的是，被收購方卻能夠全身而退。這不得不令人質疑。早在中鋁最初選擇財務顧問時，業界就曾出現爭議，因為在擔任中鋁顧問的同時，摩根大通也與瑞士信貸一起擔任力拓的聯合經紀商，同一家投行擔任交易雙方的財務顧問。從事件的結果上看，“中鋁現在不僅成了力拓的踏腳石，而且也成了國際投行淘金的圣地”。在這筆跨國并購案宣告流產后，曾擔任中鋁財務顧問的摩根大通就急速轉型成了力拓配股的承銷商之一，成為整個交易中最為穩妥的獲益方。這種旱澇保收的角色讓人不自覺地聯想到了“潛伏”這個流行詞匯。

　　其五，對于對手誠意的測試和判斷

　　如果力拓有誠意的話就不會把違約金壓低為1%。力拓以不到2億美元的代價就輕松離場。對方這么明顯的意圖，缺乏經驗的中鋁沒有注意到就算了，但是有豐富國際經驗的投行也沒有注意到就顯得有些意外了，這決不是疏忽而是誠意問題。

　　其六，對自己利益的最大保護以及對對方回旋余地的最大限度的控制

　　我們的問題是在談判時機對我們有利時沒有掌握主動權，給了對方過多的時間來拖延周旋。中鋁是在力拓最困難的時候以溢價收購的方式伸出援手，但力拓只是把中鋁當成了一個踏腳板，希望借助資金渡過難關。這樣的談判不是陷阱嗎？究竟是敵人太狡猾，還是自己太傻、太天真？

　　力拓的設想是邊談邊等經濟形勢變化，在債務到期前盡量拖延時間，一旦經濟好轉，鐵礦石價格必將回升，股價也會上漲，那時完全可以毀約。在這個過程中，中鋁不過是力拓的墊腳石，或者是股價的助漲器而已。

　　銀行的打擊：

　　力拓毀約不僅對中鋁造成巨大損失，而且對于四家國有銀行來說也有很大的負面影響，中鋁所得的1.95億美元分手費遠不夠賠償給四大銀行。此次交易中，國家開發銀行牽頭，中國農業銀行、中國銀行和中國進出口銀行組成銀團向中鋁提供210億美元并購貸款。貸款之前的項目評估、貸前調查，花費了很多咨詢費、評估費、律師費。力拓毀約使得這一切與此相關的費用成為了沉沒成本。各家銀行雖然并未有太多的現金損失，但還是對銀行聲譽產生了負面影響，并且嚴重打擊了國內銀行此類海外并購貸款業務的信心。今后，政治風險、被并購企業的企業文化、員工態度等，都將成為銀行是否發放海外并購貸款的判斷依據。

　　案例對比：

　　與本次中鋁并購失敗形成鮮明對比的是：6月11日，中國五礦集團宣布100%收購OZ　Minerals公司主要資產的交易獲得成功。對于報價由12.06億美元提高至13.86億美元，五礦相關負責人表示：“這是對當前金屬及資本市場改善的一個合理反應。” 五礦最早打算全盤收購OZ資產，此前，該公司面臨破產危險。不過，這一方案被澳大利亞政府否決，因為OZ資產中有一處礦山位于軍事禁區內。五礦立即修改方案，剔除了敏感礦山。在麥格理集團、加拿大皇家銀行和澳大利亞RFC集團聯合向OZ提出融資替代方案后，五礦做出上調報價的決定，取得了成功。

　　反思：為什么是騙婚？

　　盡管圍繞力拓毀約有許多不同的評判觀點，但這件事的本質并不復雜，回過頭來看，故事是這樣的：一個女人(名字叫麗脫)很缺錢，來找一個男人(名字叫鐘驢)談戀愛，誘惑這個人承諾給她很多很多錢做聘禮。然后大聲嚷嚷讓地球人都知道她不再缺錢了，身價還很高。為了把自己賣個更好的價，她以許多理由拖延和男人的婚禮，同時還加緊和多個情人約會。這樣4個月后，她的身價已經上漲了很多，這時她就說：“鑒于市場已顯著改善。由此產生了以下兩點影響：第一，使得和你交易條款的價值顯著下降；第二，使得我有資格提出更符合我的利益、更具吸引力的交易條款。所以我決定不嫁給你了。”這樣的女人，老百姓都會認為是在騙婚，為什么換成了世界500強，專家學者就辯說不是騙而是無可指責的正常解約。

　　如果我們善于學習歷史經典的話，我們可以想起史記中有類似故事。當年秦國力圖拆散齊楚聯盟，以便各個擊破，派張儀示好于楚，承諾如楚國和齊絕交，秦王愿以600里之地獻楚。楚懷王就信以為真簽訂了“戰略合作協議”，派使者跟他回秦受地。張儀假裝墜車傷了腳，閉門謝客。等3個月后，得知齊楚確已絕交，才說：因秦國上下都反對，土地不能隨便送人。協議取消吧！楚王怒而無奈。后來秦王以結親談婚為名，再次約楚懷王相會，其真實目的是劫持楚王，結果得逞。楚國就此一蹶不振。

　　歷史是一面鏡子。從中國企業的角度來看，這次事件對類似海外投資有何啟示？中國企業該如何走出國門？對西方社會的政府公關應該怎么重新認識？只是簡單地以鐵礦石價格變化或是政治風險解釋此次失敗，看來是遠遠不夠的。

　　(本文作者為金融危機對策研究中心總干事)

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