⊙國泰君安證券 楊偉

　　

　　2008年，國內(nèi)兩大石油公司煉油業(yè)務嚴重虧損，行業(yè)虧損1493億元。如果剔除國家給予中國石化、中國石油的政策性補貼，行業(yè)虧損額將超過2000億元。2009年，國家開始實施成品油定價的新機制，煉油行業(yè)徹底擺脫了2005年以來持續(xù)的政策性虧損的局面，石油公司重新走上穩(wěn)定增長的發(fā)展道路。

　　

　　原油價格熊幾時？

　　今年以來，包括國際貨幣基金組織（IMF）在內(nèi)的組織都持續(xù)下調(diào)對于2009年全球GDP增速的預測值。來自IMF4月的報告認為，全球經(jīng)濟正處于大規(guī)模金融危機和信心嚴重喪失造成的嚴重衰退之中。雖然從第二季度開始收縮幅度應縮小，但預計2009年全年世界產(chǎn)出將減少1.3%，2010年僅將逐漸恢復，增長1.9%。

　　相應的，代表石油需求方聲音的國際能源署（IEA）持續(xù)下調(diào)全球原油需求預測值，如表所見。2009年4月，IEA再次下調(diào)2009年全球原油預需求測值100萬桶/天，到8340萬桶/天，符合我們在2009年3月16日報告中預測的全球需求不足8400萬桶的判斷。

　　目前，原油價格已經(jīng)保持接近4個月的環(huán)比上升。主要品種現(xiàn)貨4月均價都超過50美元。

　　在高油價時期，我們對油價的研究框架一直主要集中在供需、匯率、地緣政治和投機因素四方面。進入低油價時期，我們的研究框架轉(zhuǎn)向成本、供需、匯率和地緣政治四方面。

　　在油價熊市的維持時間上，我們認為，本次金融危機的規(guī)模和影響力直指1929年的大蕭條，油價下跌1年半的時間可能是較為樂觀的預期，在2009年年底之前，甚至到2010年上半年，油價難有大幅上升的機會。

　　

　　油價新機制反復確認中

　　我們持續(xù)跟蹤了自2008年12月19日國家發(fā)改委3次調(diào)價以來的相關(guān)國際原油價格，結(jié)論如表所見。

　　根據(jù)我們對布倫特、辛塔、迪拜三地前20個工作日的現(xiàn)貨價格跟蹤，進入4月份，國內(nèi)成品油價格早已滿足上調(diào)的條件。因此，我們認為，發(fā)改委執(zhí)行的定價新機制仍然是有調(diào)控的間接接軌，調(diào)整的頻率依然低于市場預期。目前看來，新機制還在反復確認中。

　　

　　政策導向分析

　　國家以提高消費稅的形式完成了醞釀了15年的燃油稅改革，體現(xiàn)出抑制私家車汽柴油消費的政策導向。現(xiàn)行的消費稅征收辦法規(guī)定消費稅價內(nèi)征收、并落實在煉廠出廠環(huán)節(jié)，對中國石化、中國石油有很大的不利影響。由于落實在出廠環(huán)節(jié)，走私進口的柴油、燃料油完全沒有繳納消費稅的可能，擴大了走私的利潤空間。這一措施客觀上減輕了財政部的工作量，但變相鼓勵了柴油、燃料油的走私進口。

　　特別收益金的設置是政府以上游補貼下游的意志的反映，防止了石油公司上游業(yè)務的暴利，客觀上起到暴利稅的應有作用。但由于石油公司成本的上升，特別收益金的起征點一直存在爭議。如果該起征點能夠上調(diào)，中國石油、中國石化都將顯著受益。

　　成品油調(diào)價基礎測試

　　

　　

　　

　　

　　

　　

測算日期	簡單平均油價	變動幅度
2008-12-19	40.58
2009-1-15	38.93	-4.13%
2009-3-25	42.63	5.07%
2009-4-22	48.17	22.98%

　　數(shù)據(jù)來源：國泰君安證券研究所

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