陸前進(jìn)

　　控制基礎(chǔ)貨幣和銀行體系的超額準(zhǔn)備金是央行控制貸款的兩種主要途徑，通過(guò)對(duì)基礎(chǔ)貨幣和貨幣乘數(shù)的調(diào)控，央行可以控制銀行信貸的變動(dòng)。基礎(chǔ)貨幣和貨幣乘數(shù)變動(dòng)影響貨幣供應(yīng)量，而貨幣供應(yīng)量增加必然會(huì)反映到銀行信貸的增加上。去年底銀行信貸增加主要是由于基礎(chǔ)貨幣迅速增加，今年第一季度銀行信貸激增，則主要是由于銀行體系超額準(zhǔn)備金下降。

　　陸前進(jìn)

　　在一季度銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)新增本外幣貸款已占了原計(jì)劃的90％之后，銀監(jiān)會(huì)副主席蔡鄂生上周末表示，預(yù)計(jì)今年將發(fā)放新增信貸至少8萬(wàn)億元。

　　該怎么看我國(guó)近期的信貸激增呢？筆者以為，基礎(chǔ)貨幣和貨幣乘數(shù)變動(dòng)影響貨幣供應(yīng)量，貨幣供應(yīng)量增加必然會(huì)反映到銀行信貸的增加上，控制基礎(chǔ)貨幣和銀行體系的超額準(zhǔn)備金是央行控制貸款的兩種主要途徑，通過(guò)對(duì)基礎(chǔ)貨幣和貨幣乘數(shù)的調(diào)控，央行可以控制銀行信貸的變動(dòng)。

　　從去年9月開(kāi)始，我國(guó)貨幣政策由“從緊”轉(zhuǎn)向“適度寬松”，經(jīng)過(guò)了短暫的調(diào)整后，11月、12月新增貸款開(kāi)始快速增長(zhǎng)。從基礎(chǔ)貨幣和貨幣乘數(shù)的變動(dòng)的關(guān)系來(lái)看，筆者認(rèn)為，從貨幣乘數(shù)變化來(lái)分析，去年底銀行信貸增加主要是由于我國(guó)基礎(chǔ)貨幣迅速增加，今年第一季度銀行信貸激增，則主要是由于銀行體系超額準(zhǔn)備金下降，貨幣乘數(shù)迅速上升的結(jié)果。根據(jù)央行公布的數(shù)據(jù)，去年11月我國(guó)基礎(chǔ)貨幣為119332.71億元，較10月增加了3617.41億元；12月基礎(chǔ)貨幣達(dá)到了129222.33億元，較11月又增加了9889.62億元，基礎(chǔ)貨幣增加大幅度上升。同時(shí)，貨幣供應(yīng)量和新增貸款呈現(xiàn)大幅度回升態(tài)勢(shì)。去年11月廣義貨幣供應(yīng)量比10月增加5512.34億元，人民幣貸款新增4769億元；12月廣義貨幣供應(yīng)量增加16521.94億元，人民幣貸款增加7400億元。而去年10月我國(guó)廣義貨幣供應(yīng)量貨幣乘數(shù)為3.92，11月、12月分別下降為3.84和3.68。

　　從央行資產(chǎn)負(fù)債表負(fù)債方來(lái)看，我國(guó)的基礎(chǔ)貨幣主要包括現(xiàn)金流通量、金融機(jī)構(gòu)的法定準(zhǔn)備金、金融機(jī)構(gòu)的超額準(zhǔn)備金等。除了儲(chǔ)備貨幣以外，資產(chǎn)負(fù)債表的其他各項(xiàng)，在某種條件下都可以轉(zhuǎn)化為基礎(chǔ)貨幣。去年底我國(guó)基礎(chǔ)貨幣上升很快，主要有以下項(xiàng)目轉(zhuǎn)換而來(lái)。

　　一是外匯占款增加。資產(chǎn)項(xiàng)目中的外匯占款主要是以外匯儲(chǔ)備資產(chǎn)為主，當(dāng)中央銀行買賣外匯時(shí)，就要放出或回籠等值的本國(guó)貨幣，如中央銀行出售外匯，則基礎(chǔ)貨幣減少；中央銀行買進(jìn)外匯，基礎(chǔ)貨幣增加。外匯占款和基礎(chǔ)貨幣是同向變動(dòng)的，外匯占款越多，基礎(chǔ)貨幣增加會(huì)越快。長(zhǎng)期以來(lái)，由于我國(guó)國(guó)際收支的雙順差，外匯占款一直持續(xù)增加，是基礎(chǔ)貨幣增加的主要來(lái)源。去年11月，我國(guó)外匯占款增加了430.2億美元； 12月，外匯占款增幅為2591.89億元。

　　二是央行票據(jù)下降。由于國(guó)際金融危機(jī)的沖擊，為了促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，我國(guó)采取適度寬松的貨幣政策，逐步減少央票的發(fā)行。去年7月我國(guó)開(kāi)始停發(fā)3年期央票，隨后6個(gè)月期央票替代品種也只發(fā)行了兩個(gè)月。2008年12月13日國(guó)務(wù)院公布的“國(guó)三十條”明確指出，停發(fā)3年期央行票據(jù)，降低1年期和3個(gè)月期央行票據(jù)發(fā)行頻率。央票發(fā)行和基礎(chǔ)貨幣是反向變化的，央票發(fā)行得越多，基礎(chǔ)貨幣下降得越多；央票發(fā)行得越少，央行凍結(jié)的資金會(huì)減少，基礎(chǔ)貨幣會(huì)增加。從去年11月起，我國(guó)央票存量已逐漸明顯下降。

　　三是政府存款開(kāi)始下降。通常，中央政府存款的增加，意味著基礎(chǔ)貨幣的減少，中央政府存款的使用則使?jié)撛诘呢?cái)政資金轉(zhuǎn)化為現(xiàn)實(shí)的基礎(chǔ)貨幣。我國(guó)自1994年停止了對(duì)財(cái)政的透支，取而代之的是中央政府稅收或通過(guò)其他籌資方式如發(fā)行國(guó)債而獲得的資金存于央行，中央政府的存款還包括政府未用或結(jié)余的財(cái)政資金。在我國(guó)全力保增長(zhǎng)的經(jīng)濟(jì)形勢(shì)下，中央政府不斷加大投資支出的力度，于是從去年11月起政府存款開(kāi)始下降，下降幅度達(dá)到1913.09億元；12月下降幅度更是達(dá)到10445.47億元，政府支出迅速增加，必將導(dǎo)致基礎(chǔ)貨幣上升。

　　但是，進(jìn)入2009年，我國(guó)基礎(chǔ)貨幣并沒(méi)有大幅度增加，1月我國(guó)基礎(chǔ)貨幣為只比去年12月多增431.11億元，2月基礎(chǔ)貨幣反而比1月下降了4206.53億元（3月份央行資產(chǎn)負(fù)債表還沒(méi)有公布）。不過(guò)，從影響我國(guó)基礎(chǔ)貨幣變動(dòng)的這幾個(gè)因素來(lái)看，基礎(chǔ)貨幣仍有上升的動(dòng)能，1、2月份的外匯占款分別增加1160.69億元和1371.64億元；央行票據(jù)存量繼續(xù)下降，1、2月份分別下降了2258.62億元和1283.1億元；財(cái)政存款變化不大，1月份增加了654.27億元，2月份下降了518.8億元。

　　為什么今年1、2月的基礎(chǔ)貨幣沒(méi)有顯著上升呢？筆者判斷，主要是由于央行進(jìn)行了較大幅度的資金回籠如通過(guò)質(zhì)押式回購(gòu)操作，央行資產(chǎn)負(fù)債表中其他負(fù)債增加較多的緣故。1、2月其他負(fù)債分別增加了2304.17億元和7369.42億元，遏制了基礎(chǔ)貨幣的進(jìn)一步上升。雖然基礎(chǔ)貨幣沒(méi)有顯著上升，但是貨幣供應(yīng)量和新增貸款卻大幅度上升。1月，我國(guó)廣義貨幣供應(yīng)量增加20968.7億元，人民幣貸款增加1.62萬(wàn)億元；2月廣義貨幣供應(yīng)量增加10572.76億元，人民幣貸款增加1.07萬(wàn)億元；3月廣義貨幣供應(yīng)量增加23918.64億元，新增貸款為1.89萬(wàn)億元。由此可知，在我國(guó)基礎(chǔ)貨幣并沒(méi)有大幅度增加的情況下，導(dǎo)致2009年第一季度貨幣供應(yīng)量和信貸激增的主要因素是貨幣乘數(shù)。

　　今年初，我國(guó)貨幣乘數(shù)開(kāi)始反彈，1月貨幣乘數(shù)上升到3.83，2月進(jìn)一步上升到4.04，貨幣乘數(shù)放大作用是貨幣供應(yīng)量和信貸增加的主要推動(dòng)力。這從央行副行長(zhǎng)易綱上周四在央行網(wǎng)站發(fā)表文章中所引的數(shù)據(jù)可以得到驗(yàn)證：截至今年3月末，金融機(jī)構(gòu)超額準(zhǔn)備金率為2.28%，較2008年底的5.11%大幅下降2.83個(gè)百分點(diǎn)。銀行超額準(zhǔn)備金下降，則貨幣乘數(shù)中的超額準(zhǔn)備金率下降，貨幣乘數(shù)增加，貨幣供應(yīng)量上升，銀行信貸增加。

　�。ㄗ髡呦祻�(fù)旦大學(xué)國(guó)際金融系副教授）

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