理財周報專欄作者 清議

　　金融危機爆發以來，一直與美聯儲降息及零利率政策相悖的美元強勢或許該收場了。這曾讓許多人頗為費解。接下來，美元或許將駛入一段“無海圖航程”，惟一方向是貶值，貶值，再貶值。

　　為什么以往的美元走勢與美聯儲利率政策相悖？問題其實并不復雜。概括性的答案是，由于美元流動性在金融危機當中一再因泡沫破滅而陷入短缺，美國國內的商業貸款利率并沒有追隨美聯儲不斷下調的政策性利率，相反在一片“貸款難”的抱怨聲中保持堅挺，個別受到銀行刁難的企業貸款利率居然高達20%以上。既然商業貸款利率與政策性利率相悖，自然會在市場上美元供不應求的情況下，出現美元匯率與美聯儲利率政策相悖的結果。

　　令人擔憂的是，假如通縮持續下去并趨于嚴重，美國國內商業貸款的實際利率將受到支撐，由此將進一步打擊企業和消費者貸款信心，令奧巴馬政府一系列刺激經濟政策舉步維艱。

　　美聯儲顯然已經意識到問題的嚴重性，周三(北京時間周四凌晨)宣布的總額1.2萬億美元的債券購買計劃——其中包括追加購買7500億美元由房利美(Fannie Mae)和房地美(Freddie Mac)擔保的抵押貸款支持證券和最多1000億美元的機構債券，并且將在未來六個月內追加購買最多3000億美元的長期政府債券——旨在壓低抵押貸款和其他消費者貸款的利率，刺激企業和消費者支出，以幫助振興美國經濟。

　　從技術上講，美聯儲此舉，是透過公開市場操作，在增加市場流動性供給的前提下，迫使商業貸款利率步入其零利率政策所給出的方向——為刺激經濟而降息。

　　有分析說，美國抵押貸款利率，在美聯儲宣布上述追加購買3000億美元國債以及抵押支持債券的計劃之后，可能將跌至二戰后最低點。因預期抵押貸款利率將下滑，周三美國基準10年期政府債券收益率從3.01%降至2.5%，創1981年以來最大單日跌幅。

　　將美聯儲這一舉措視為“增量寬松”的貨幣政策不為錯。如果金融危機不再延續，來自美聯儲以及奧巴馬政府的后續注資計劃，的確可以在刺激美國經濟當中派上用場。但問題的關鍵在于，現在斷言金融危機不再繼續吞噬流動性似乎還為時尚早。為拯救以“信貸危機”為實質的美國汽車業危機，究竟要消耗多少公帑還是一個未知數。于是，周三宣布的1.2萬億美元注資計劃未必能夠最終達到目的。退一步講，要想恢復美國經濟的活力，1.2萬億美元的信貸擴張也是遠遠不夠的。

　　需要澄清的一點是，雖然美聯儲此舉被指責為“印鈔票”，但是，沒有人可以否認，面對逐步惡化的經濟形勢，“不做些什么”，顯然要比“做些什么”更糟糕。從根本上講，財政部與央行是一國流動性的最后一道防線。如果連這一道防線都給突破了，這個國家的經濟真的就無可救藥了。

　　那么，面對即將到來的美元持續貶值，作為美國最大的債權人，以及美元儲備最多的國家，中國將受到何等影響，又該如何應對？這實在是個大問題。

　　別的不說，美國國內貸款利率的下降可帶動美國國債收益率的下降，后者將直接降低中國美元資產的收益率。與此同時，美國國內的一系列利率下降注定導致美元貶值，由此令中國龐大的美元儲備蒙受匯兌損失。近幾個月來，在貿易順差繼續作為外匯儲備增量來源的同時，國內外匯儲備之所以出現持續縮水，與儲備貨幣的持續貶值有關。所不同的是，國內外匯儲備縮水以往主要是歐元貶值引起的，而未來可能主要是美元貶值引起的。最糟糕的是出現針對人民幣以及中國出口的貨幣貶值大合唱。

　　為此，國內儲備當局至少應當首先立即停止購買美國國債，也不要試圖從調整美國國債結構當中謀求蠅頭小利，最好是警告性地出售部分美國國債。無論如何，就美元的長期貶值勢頭來看，區區美國國債的利息收益根本無法彌補長期性匯兌損失。

　　另一方面，為應對全球新一輪貨幣貶值競賽，中國亦應當盡快啟動新的減息行動，而且是大幅減息，防止人民幣因國際利率差異而“主動”蒙受升值壓力。除了“以減息應對減息”之外，“以印鈔票應對印鈔票”也是必要的，至少是無奈的選擇。當然，在“四萬億”之外，盡快出臺并抓緊落實新的刺激經濟方案同樣不可或缺，如此才能確保放出去的流動性能夠被國內更加活躍的經濟活動所吸收。

　　最近的研究表明，中國可能最終無法回避因美元貶值而導致的外匯資產長期性匯兌損失。這是由美元及歐元的儲備貨幣地位決定的，也是國際社會難以打破以“美元為主，歐元次之”為特征的現有國際貨幣體系，進而對中國形成的副產品。

　　于是，從長計議，中國急需開辟維護本國資產安全的第二戰場。這一戰場不是別的，就是人民幣國際化。

　　現有儲備貨幣的短缺不僅發生在發鈔國內部，也發生在世界，準確地說是更多地發生在世界貿易當中。當美聯儲增加貨幣投放量的時候，美國經濟顯然是第一受益人。考慮到美國所采取的經濟政策本質上是以鄰為壑，在包括中國在內的其它經濟體難以從中受益的情況下，世界經濟也無法出現根本性轉機。最苦的無疑是那些依靠出口資源度日的發展中國家。由于這些國家自身工業基礎薄弱，在出口遭受打擊之后，勢必由于進口商品短缺和本國貨幣貶值而出現高通脹，令經濟雪上加霜。

　　人民幣國際化的形式是在貿易結算當中推廣采用人民幣，或以人民幣替代現有供不應求的儲備貨幣，而本質是對外輸出人民幣，同時對內擴張流動性供給。這同樣是“印鈔票”，只是向國外“印鈔票”而已。至于以何等方式對外輸出人民幣，有待各方深入研究。

　　順便說一句，增加黃金儲備，絕不是中國應對美元貶值的好辦法。此舉一方面會加劇美元貶值，令人民幣陷入更大的升值壓力；另一方面也不符合國際貨幣體系改革的大方向。后者不可能重新回到金本位或者黃金匯兌本位制。畢竟世界經濟總量的增長速度早已不是黃金產量增長所能追趕的。

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