蔣澤中

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　　2009-3-23

　　投資者報(記者)3月9日，花旗集團（Citigroup）首席執行官維克拉姆·潘迪特（Vikram Pandit）在向員工發送的備忘錄中披露，花旗今年前兩個月營業收入為190億美元，營業利潤109億美元。這也是花旗集團連續5個季度報虧后首次宣布盈利。

　　受此消息影響，次日紐約股市三大指數漲幅全部超過5%。但在前15個月巨虧375億美元，股價下跌超過九成的事實面前以及國有化背景下，花旗此次盈利的原因和動因都值得推敲。

　　早在今年1月16日，花旗集團宣布將通過資產重組把集團分拆為花旗公司（Citicorp）和花旗控股（Citi Holdings）兩家公司。至此，花旗10年前所組建的“金融超市”宣告解體，企業分拆成為現實。

　　“金融超市”大旗倒下

　　截至目前，花旗集團的分拆重組行為主要包括兩方面內容：一是將現有資產根據業務種類劃分為兩部分，花旗公司將專注于傳統銀行業務，花旗控股將持有公司風險較高的資產；二是分離旗下“美邦”證券業務，與摩根士丹利財富管理部門合并為新的“摩根士丹利美邦”證券公司。

　　這一重組計劃充分體現了花旗發展戰略調整的意圖�；ㄆ旃�司將持有集團1.95萬億美元總資產中的約1.1萬億美元資產，業務包括商業銀行業務、零售銀行業務、私人銀行業務及全球交易業務等，由潘迪特親自領導。潘迪特稱，花旗公司的未來發展目標是貢獻集團盈利的80%左右。

　　花旗控股除了持有集團剩余的約8500億美元資產外，還將掌控摩根士丹利美邦公司49%的花旗集團股份。在8500億美元資產中，約3000億美元為抵押貸款等風險資產。

　　從重組方案可以看出，花旗分拆的戰略訴求有三點：首先，將自有低風險、收益穩定的業務分離出來獨立發展，確立公司未來業務發展重心，集中企業優勢力量發展傳統商業銀行業務。

　　其次，集團管理運營更加有針對性，把具有危機處理經驗的工作人員組建為團隊作為花旗控股的經理層，以控制其高風險資產部分可能帶來的經營風險，從而給整個集團的經營風險控制帶來積極影響。

　　最后，財務方面奉守謹慎原則，管理層對于財務風險的監管清晰明確，以便投資者能夠清楚公司的經營狀況，建立投資花旗未來的信心。

　　花旗集團至今已存在約200年，其間經多次更名和合并，1998年，花旗銀行與旅行者集團合并成立了花旗集團，成為美國第一家集商業銀行、投資銀行、保險、共同基金、證券交易等諸多金融服務業務于一身的綜合金融集團。

　　在過去10年里，花旗集團的股票價格、盈利能力和收入年增長曾經達到兩位數字，且盈利增長高于收入增長。

　　在亞洲金融危機、阿根廷金融危機等一系列重大事件中，花旗集團仍然逆勢實現盈利增長。如果沒有本次金融危機，這艘金融航母可能會依舊高舉“金融超市”的大旗而高歌猛進。

　　3月5日，花旗股價一度跌破1美元，至每股0.97美元，這是其1986年上市以來首次跌破1美元，并創下花旗集團成立以來的最低水平。

　　2006年，花旗股價曾達到每股55.7美元，公司市值達到2772億美元。僅僅兩年多的時間，按照3月5日每股1.02美元收盤價計算，花旗市值只剩55.96億美元，市值縮水幅度達到98%。

　　由于在次級抵押貸款市場和其他信貸市場投資巨大，花旗集團在本輪金融危機中損失慘重。有分析人士認為，花旗長期以來存在的各部門、各業務之間條塊分割嚴重、運轉效益不佳的問題，是影響其健康發展的主要問題。很多股東在美國經濟衰退開始前就抱怨花旗集團規模過大，導致其發展慢于競爭對手。因此，花旗內部關于分拆的呼聲逐漸高漲。

　　2008年11月，潘迪特曾經一邊向員工允諾不會分拆公司，一邊向美國財政部和聯邦存款保險公司（FDIC）緊急求助。

　　目前，美國政府已三次為花旗注資450億美元。今年2月底，美國政府與花旗集團達成股權轉換協議，政府在花旗集團中的股權比例將升至36%，變成花旗最大股東。

　　但花旗的經營仍沒有出現明顯好轉的跡象。隨著經濟和信貸氣候不斷惡化，面對經營前景的不確定，加上來自公司大股東、戰略投資者等多方面壓力，結合一段時間以來各方對花旗運營模式和管理效率方面的質疑，花旗管理層不得不改變以往的態度，推動集團在資產規�？刂坪唾Y源組合效率方面有所改變。從長期生存發展的角度看，企業分拆已經成為其痛苦而必須的選擇。

　　花旗救命稻草，中資銀行尷尬

　　企業重組的方式通常有兩種：一是加速企業總體規模擴大，主要通過收購和兼并實現資產或市場的低成本擴張；二是促使企業總體規模收縮，主要通過資產剝離實現在資產總量上的減少。

　　其中，企業資產剝離又可分為兩種類型，一種是資產出售，即出售部分資產以回收現金；另一種就是分拆，即將一個較具規模的企業拆分為兩個以上的企業，以此解決企業規模過大、運營不靈活、經營效率不高的問題。

　　企業分拆的目的通常在于資源配置的優化。此次分拆，花旗集團的股本總量基本變化不大。分拆出去的新公司立足引入新的股東，形成新資產，重組中引入摩根士丹利這一戰略投資者，爭取使其股權結構和資源組合狀況發生顯著的良好變化。

　　其次，分拆往往會給母公司帶來一定比例的超額收益，可以提高其投資價值。據美國的一項研究表明，分拆可給母公司帶來平均2~3個百分點的超額收益。據估計，花旗集團可從此次與摩根士丹利的交易中獲得約58億美元的稅后收益，加上摩根集團直接支付的27億美元，以及約11億美元的成本節約，這項決策帶來的直接收益，可以幫助花旗在短時間內改善其自身財務狀況。

　　花旗集團金融控股、混業經營的經營模式，一度成為引導美國改革原金融業分業經營模式的標志。此次分拆實際宣布了其力主的“金融超市”模式已然失敗。

　　事實上，自花旗“金融超市”模式誕生和1999年美國“金融現代化法案”推出后，混業經營思路對國內產生了明顯的影響。

　　本世紀初期，筆者曾指出，鑒于國內對于金融監管的法律體系和制度設計仍然存在認識上的模糊和經驗的欠缺，混業經營宜緩行。

　　但有關部門一直在加快推進金融機構向混業經營方向發展。據觀察，目前國內至少有中信、光大、平安等大型金融企業追隨花旗集團的混業經營模式，一些嘗試股份制改革的金融企業如工行、建行等還在向這個方向積極靠攏，盡管至今尚沒有一家企業能夠證明已經獲得預期的“協同效應”。

　　花旗分拆留給國內的思考是，曾經蹣跚學步于美國模式的中國企業該如何應對？

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