桂浩明

　　近期股市震蕩比較大，以上證綜合指數而論，年初以來一度最多上漲了約32%，其后在短短的11個交易日內又曾經跌去了15%以上。市場人士都在從各個角度分析出現這種這種大起大落行情的原因。其中有一種比較奪人眼球，也頗為另類的觀點認為，這次股市的起伏，與信貸資金違規流入股市又被迫撤出有關。換言之，最近以來股市的大幅波動，都是信貸惹的禍。

　　也許有人會說這個觀點太離奇，但看看其分析的過程，似乎也有些依據的。譬如說，1月，國內信貸投放增加了1.62萬億元，這是前所未有的巨量增額。而到了2月初，兩市成交金額就節節放大，最高峰時達到了2700多億元。把銀行信貸規模與股市成交金額聯系起來，不難發現兩者之間的確存在正相關關系。另外，到了2月中旬，傳出有金融監管部門在調查信貸資金進入股市的消息（事實是銀監會摸底票據融資等），股市成交金額也從這個時候開始有所回落，到3月初減少到了1100多億元。基于以上的事實，于是就有人得出結論：1月份的巨量信貸投放，并沒有全部進入到實體經濟領域，大量的是以票據融資的形式存在，因此不能排除其中有相應的一部分曲線進入了股市，導致股市的上漲，造就了一波大的上漲行情。而有關部門開始調查票據融資等信貸資金走向以后，這些違規入市的資金也就不敢繼續留在股市里了，都不約而同地選擇了撤出，這就使得股市成交減少，同時股價也大幅度下跌。另外，作為旁證的是，今年以來，國家公布的宏觀經濟數據并不樂觀，股市沒有上漲的足夠理由，而之所以會漲，就是信貸資金入市的結果。據說，有人還研究出這次信貸資金入市的規模，大概在4000億元左右。

　　毫無疑問，如果以上分析是準確的，那么對于當前的股市將是災難性的。因為第一，國家政策早就明確，信貸資金不得炒股，相關金融機構也為此作了復雜的制度安排，建立了厚重的防火墻。如果在這樣的情況下，還有幾千億元信貸資金能在短短幾個星期內進入股市，那只能說明我們的監管系統是失效的。其次，現在兩市的總流通市值也就5萬億元左右，市場上存留的保證金余額大概在1萬億元左右，統計顯示1月保證金增加了約300億元。假如到了2月一下子多增4000億元，這是一個什么樣的概念呢？熟悉股市的人都清楚，那將會使得大盤藍籌股暴漲。而一旦這4000億元退出，恐怕股市至少要下跌30%以上！

　　所幸，實際情況并非如此。根據銀監會的介紹，他們在了解了信貸資金的走向（特別是票據融資部分）之后發現，情況基本是正常的。當然，不能絕對排除會有信貸資金曲線進入股市的事情發生，但這只能是極個別的，而且量也不會大。事實上，現在銀行對每筆信貸資金的流向都是有嚴格監控，要進入股市有著重重制度障礙。而且因為票據融資一般期限很短，也不適合進入股市。特別是，對于能夠獲得信貸資金的企業來說，違規成本顯然大大高于可能的違規收益，更況現在各界對股市的走向還存在重大的認識分歧。因此，無論是從市場的具體表現，還是從信貸資金入市的可能性等方面來分析，所謂的4000億元信貸資金入市，催生一波反彈行情，而這部分資金的撤出又導致股市的暴跌，只能是來自書齋的臆想。

　　關于流動性與股市的關系，始終是市場研究中的敏感話題，至于說到信貸資金的增減和股市漲跌的聯系，也的確是可以研究的。但是，這種研究應該是建立在有充分的數據證明的基礎之上，而不能只是根據兩者之間似乎存在的相關性就輕易得出結論。畢竟，股市的資金問題不是那么簡單的，絕非簡單加加減減就能夠找到答案。而如果因為這種輕易得出的并不準確的結論在市場上廣泛流傳，誤導了投資者乃至管理層，那將是件非常可悲的事情。

　　（作者系申銀萬國證券首席分析師）

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