近期北京流傳一個(gè)笑話。這次金融危機(jī)受影響最大的是什么人呢？是北京撿垃圾的人群，因?yàn)楹芏嗳硕诜e了很多銅，大宗商品價(jià)格跌下來(lái)后，他們手里囤積的銅都不值錢了，所以他們受的打擊最大。這說(shuō)明了這次金融危機(jī)對(duì)世界的影響是非常深遠(yuǎn)的。我今天主要是想談點(diǎn)關(guān)于這次金融危機(jī)和未來(lái)資本市場(chǎng)發(fā)展的一點(diǎn)思考，跟大家進(jìn)行交流。

　　 風(fēng)起于青萍之末

　　 如果我們追溯這次金融危機(jī)的原因，主要有三個(gè)方面。一是借用楚國(guó)宋玉講的一句話——“風(fēng)起于青萍之末”。在30年前，當(dāng)里根政府開始通過(guò)自由化的手段來(lái)解決美國(guó)上世紀(jì)70年代經(jīng)濟(jì)滯脹的問(wèn)題，15年前克林頓總統(tǒng)用次級(jí)貸款實(shí)現(xiàn)居者有其屋的時(shí)候，這個(gè)災(zāi)難的種子就已經(jīng)埋下。

　　 第二個(gè)原因是創(chuàng)新的模式。我們比較東京和紐約的創(chuàng)新模式，紐約的創(chuàng)新模式是陽(yáng)光下的任何東西都可以證券化，東京的創(chuàng)新模式除了股票和證券都需要審批，而且審批的周期非常長(zhǎng)。由于最后大部分的創(chuàng)新產(chǎn)品都不了了之，結(jié)果是東京的市場(chǎng)是全球最沒有活力的市場(chǎng)，而紐約市場(chǎng)是異常的繁榮，但它同時(shí)也孕育著很大的風(fēng)險(xiǎn)。

　　 第三個(gè)原因是美國(guó)的金融體系和過(guò)度消費(fèi)、過(guò)度借債。舉個(gè)信用卡的例子，，90年代初我們剛到美國(guó)留學(xué)的時(shí)候，申請(qǐng)第一張信用卡需要半年時(shí)間，等我們2000年離開的時(shí)候，任何一個(gè)新來(lái)美國(guó)的學(xué)生可以在一個(gè)星期內(nèi)拿到5張信用卡，可以看出美國(guó)的信用體系已經(jīng)喪失了對(duì)信用的評(píng)審和對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的把控。

　　 這次金融危機(jī)之所以如此不同，是由于現(xiàn)在的金融體系跟以前的的確確是不一樣，它太復(fù)雜了，新的產(chǎn)品太多，因此也就更加脆弱。比如AIG在這次次貸事件里就犯了一個(gè)錯(cuò)誤，違約率是按過(guò)去十年里的統(tǒng)計(jì)平均計(jì)算，而過(guò)去10年是美國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)最好的10年，所以這個(gè)數(shù)字基本上沒有什么意義，等經(jīng)濟(jì)不好的時(shí)候，它是沒有參考價(jià)值的。所以使得它非常復(fù)雜、非常精細(xì)的模型最后都土崩瓦解。

　　 這次危機(jī)和以往有很多不同，相關(guān)部門和機(jī)構(gòu)都應(yīng)該從中去吸取教訓(xùn)。比如說(shuō)金融機(jī)構(gòu)投資銀行，它的發(fā)展模式從比較傳統(tǒng)的投行業(yè)并購(gòu)、咨詢及經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)，最后走到高度依重于PE，像2007年的高盛的收入中80%左右是來(lái)自PE，風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)急劇放大。

　　 監(jiān)管機(jī)構(gòu)也應(yīng)該反思。對(duì)高杠桿及賣空限制的放松客觀上加大了危機(jī)的程度。

　　 以轉(zhuǎn)型應(yīng)對(duì)危機(jī)

　　 那么，中國(guó)受到了哪些直接影響？一是直接的投資損失，這個(gè)大家都已經(jīng)知道了。

　　 二是對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的影響。美國(guó)的消費(fèi)如果說(shuō)受到很大的打擊的話，對(duì)我們的影響應(yīng)該說(shuō)是比較大的，因?yàn)槊绹?guó)GDP是14萬(wàn)億美元左右，消費(fèi)的貢獻(xiàn)是70%，所以它大致是10萬(wàn)億美元的消費(fèi)，我們的GDP大致4萬(wàn)億美元，我們的消費(fèi)是30%，所以我們大概是1萬(wàn)億美元的消費(fèi)。如果美國(guó)掉20%的話，就是2萬(wàn)億美元，所以對(duì)我們實(shí)體經(jīng)濟(jì)的影響可想而知。

　　 中國(guó)可以對(duì)此次危機(jī)進(jìn)行雙重借鑒。其中一個(gè)非常非常重要的借鑒就是它的虛擬經(jīng)濟(jì)中一些領(lǐng)域的發(fā)展嚴(yán)重脫離了實(shí)體經(jīng)濟(jì)。所以我想我們?cè)谥袊?guó)資本市場(chǎng)發(fā)展的過(guò)程中要避免這一點(diǎn)。

　　 但是我們同時(shí)也必須深刻認(rèn)識(shí)到美國(guó)資本市場(chǎng)和我國(guó)資本市場(chǎng)發(fā)展的不同。一是發(fā)展階段是完全不同，二是發(fā)展模式完全不同。它最開始100多年都是自我演進(jìn)，后來(lái)是政府的介入，才找到政府與市場(chǎng)的平衡點(diǎn)。我們從發(fā)展的第一天起就是政府和市場(chǎng)共同發(fā)展，所以如何把握這個(gè)平衡，我想應(yīng)該是一個(gè)非常重要的課題。

　　 我們?nèi)绻�不吸取華爾街這次危機(jī)的教訓(xùn)是不負(fù)責(zé)任的，但是如果誤讀華爾街危機(jī)也是十分危險(xiǎn)的。在1913年的時(shí)候，美國(guó)股市市值和銀行存款，從大的類項(xiàng)來(lái)比直接融資和間接融資的規(guī)模大概是一半對(duì)一半，100年之后這個(gè)比例是變成了9：1。也就是說(shuō)，在過(guò)去100年中越來(lái)越多的金融資源是走向了資本市場(chǎng)，資本市場(chǎng)走向市場(chǎng)化的資源配置方向是大趨勢(shì)。

　　 中國(guó)經(jīng)濟(jì)目前是在一個(gè)比較困難的時(shí)期，原因很多，金融危機(jī)無(wú)疑是一個(gè)重要原因，但實(shí)際上更深刻的原因是我們過(guò)去30年外向型經(jīng)濟(jì)模式。比如說(shuō)在廣東，耐克的鞋在廣東成本價(jià)是9美元，出廠價(jià)是10美元，到了美國(guó)市場(chǎng)是賣40美元。也就是說(shuō)31美元的利潤(rùn)中我們拿到了1塊錢，這1塊錢我們透支的勞動(dòng)力成本非常低廉，還透支了環(huán)境。我們這次去華爾街，看到中國(guó)制造的毛衣，原價(jià)賣56美元，現(xiàn)在賣7.99美元，這里面還是有利潤(rùn)，所以我們?cè)诋a(chǎn)業(yè)中非常被動(dòng)。

　　 那我們?cè)撛趺崔k呢？在2007年底我們?cè)L問(wèn)巴西，巴西的央行給我們講了一個(gè)故事，在過(guò)去的幾年中巴西的幣值在升值，1千多家皮鞋廠已經(jīng)破產(chǎn)了，但是過(guò)了幾年之后有幾家活下來(lái)了。后來(lái)他們?nèi)フ{(diào)查，發(fā)現(xiàn)他們把低端的改做高端的，所以他們活下來(lái)了。因此，面對(duì)金融危機(jī)唯一的辦法就是產(chǎn)業(yè)升級(jí)。

　　 今天中國(guó)面臨轉(zhuǎn)型的挑戰(zhàn)，轉(zhuǎn)型的難點(diǎn)究竟在哪里？主要是不知道下一批產(chǎn)業(yè)是什么，這就是轉(zhuǎn)型的難點(diǎn)。因?yàn)楝F(xiàn)在產(chǎn)業(yè)的輪換太快了，如果你盯著已知的產(chǎn)業(yè)去追趕，你追上已經(jīng)是夕陽(yáng)產(chǎn)業(yè)了。既然不知道下一輪高科技產(chǎn)業(yè)是什么，你還不如把它交給比較有效的資本市場(chǎng)。事實(shí)上你可以看到在過(guò)去的無(wú)論是30年，100年還是200年中，產(chǎn)業(yè)的升級(jí)和經(jīng)濟(jì)的轉(zhuǎn)型都源于一個(gè)比較有效的市場(chǎng)化的資源配置方式。

　　 黃金十年：中國(guó)市場(chǎng)的未來(lái)

　　 資本市場(chǎng)如何支持中國(guó)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展？

　　 中國(guó)經(jīng)濟(jì)面臨兩個(gè)重要的主題：一是重工業(yè)化，二是經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型。中國(guó)資本市場(chǎng)如何去支持經(jīng)濟(jì)發(fā)展應(yīng)該關(guān)注幾個(gè)方面的問(wèn)題：

　　 第一，推動(dòng)并購(gòu)市場(chǎng)的進(jìn)一步活躍。要深化發(fā)行體制改革，讓發(fā)行體制進(jìn)一步市場(chǎng)化，更好的讓中國(guó)經(jīng)濟(jì)從千千萬(wàn)萬(wàn)的企業(yè)中篩選中國(guó)經(jīng)濟(jì)下一輪新的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)點(diǎn)。

　　 同時(shí)我們應(yīng)該去積極推動(dòng)創(chuàng)業(yè)板的出臺(tái)，做好各項(xiàng)準(zhǔn)備工作，與此相關(guān)的是要開始規(guī)劃和建設(shè)場(chǎng)外交易市場(chǎng)；要加快債券市場(chǎng)的發(fā)展，因?yàn)樗�是資本市場(chǎng)不可分割的一個(gè)重要組成部分。同時(shí)，借鑒華爾街的這些教訓(xùn)，我們應(yīng)該積極穩(wěn)妥、循序漸進(jìn)推動(dòng)創(chuàng)新產(chǎn)品，比如房地產(chǎn)投資基金等等。

　　 未來(lái)十年的世界將是什么樣子？證監(jiān)會(huì)在去年曾經(jīng)頒布了《中國(guó)資本市場(chǎng)發(fā)展報(bào)告》，對(duì)未來(lái)的15年做了一個(gè)規(guī)劃，這個(gè)規(guī)劃不光是證監(jiān)會(huì)的工作，實(shí)際上是市場(chǎng)所有參與者的工作。

　　 有幾件事情對(duì)我觸動(dòng)比較大，一是我們?nèi)トA爾街招人。我去年第一次去紐約的時(shí)候是11月份去參加一個(gè)金融論壇，大概200個(gè)人在聽，我講了10幾分鐘，下來(lái)之后我們拿了100多份簡(jiǎn)歷，當(dāng)場(chǎng)有20多個(gè)人說(shuō)“祁主任，我現(xiàn)在就可以跟你回去了，因?yàn)槲覜]有工作”。而2000年我們回國(guó)的時(shí)候很多人覺得不可思議，但是現(xiàn)在所有人都看明白了，對(duì)他們的職業(yè)生涯來(lái)說(shuō)，他們的未來(lái)在中國(guó)。巴菲特在近期也講過(guò)，未來(lái)十年最好的市場(chǎng)是中國(guó)。

　　 無(wú)獨(dú)有偶，我們這個(gè)發(fā)展報(bào)告被日本的一家公司看到了。我覺得很奇怪，為什么對(duì)中國(guó)的市場(chǎng)他們這么有信心？大家知道日本的民間資本是全球民間資本最大之一，它有20萬(wàn)億美元。俄羅斯他們覺得不太敢去，主要是看不清政治格局；非洲他們也不敢去，想來(lái)想去還是覺得中國(guó)是最好的投資對(duì)象。

　　 (本報(bào)記者整理報(bào)道)

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