□于帆

　　

　　從各國(guó)GDP增長(zhǎng)的趨勢(shì)看，2009年的增長(zhǎng)已經(jīng)進(jìn)入下降通道。次級(jí)債是導(dǎo)火索，而其背后的故事是，一方面，全球勞動(dòng)生產(chǎn)率的提高遭遇技術(shù)瓶頸，呈現(xiàn)高位放緩的態(tài)勢(shì)，實(shí)體經(jīng)濟(jì)方面沒(méi)有新的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)點(diǎn)出現(xiàn)。雖然房地產(chǎn)行業(yè)的產(chǎn)業(yè)關(guān)聯(lián)度高，但是在新經(jīng)濟(jì)泡沫破裂之后，房地產(chǎn)市場(chǎng)本身供過(guò)于求，不足以成為新的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)點(diǎn)。只是在防止經(jīng)濟(jì)下行中注入的流動(dòng)性大量涌入，帶來(lái)了新一輪泡沫的隱患。

　　另一方面，全球流動(dòng)性匯集于發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體，促使金融服務(wù)高度發(fā)展，但是由于巨額利潤(rùn)帶來(lái)的金融創(chuàng)新與衍生品的過(guò)度發(fā)展，虛擬經(jīng)濟(jì)脫離實(shí)體經(jīng)濟(jì)的自我服務(wù)與膨脹，在信心缺失時(shí)出現(xiàn)流動(dòng)性急劇收縮與崩潰。

　　從兩個(gè)指標(biāo)觀察，一是國(guó)債利率、公司債券及抵押貸款利差走勢(shì)，二是房地產(chǎn)市場(chǎng)住房空置率的下降，目前尚未看到美國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的跡象。

　　從主要指標(biāo)看，中國(guó)經(jīng)濟(jì)處于下行調(diào)整階段。GDP增長(zhǎng)從2007年三季度開(kāi)始下滑，2008年四季度還在繼續(xù)下降。工業(yè)增加值實(shí)際增長(zhǎng)速度在2008年11月份達(dá)到了本輪經(jīng)濟(jì)周期的底部，12月份實(shí)際增速略有回升，但是依舊保持在歷史底部。

　　從中國(guó)以往周期的分析，中國(guó)經(jīng)濟(jì)可以走出一個(gè)相對(duì)獨(dú)立的經(jīng)濟(jì)走勢(shì)，原因在于，一是龐大的消費(fèi)市場(chǎng)有待開(kāi)拓，二是固定資產(chǎn)投資具有極強(qiáng)的拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)的能力。

　　不過(guò)，由于居民邊際消費(fèi)傾向平穩(wěn)中有下降，同時(shí)在國(guó)民收入分配格局中居民收入呈現(xiàn)下降的趨勢(shì)，中國(guó)的消費(fèi)對(duì)GDP增長(zhǎng)的貢獻(xiàn)平穩(wěn)中有所下降。因此，當(dāng)拉動(dòng)內(nèi)需成為第一要義時(shí)，提高邊際消費(fèi)傾向與可支配收入，以及固定資產(chǎn)投資方向的確立就成為需要重點(diǎn)考慮的內(nèi)容。

　　對(duì)于2009年的全球經(jīng)濟(jì)走勢(shì)，有這樣兩個(gè)基本的判斷。第一個(gè)判斷是關(guān)于中國(guó)的外部經(jīng)濟(jì)環(huán)境，主要是關(guān)于美國(guó)的經(jīng)濟(jì)走勢(shì)。雖然歐洲是中國(guó)的第一出口地區(qū)，但影響力依舊以美國(guó)為甚。從美國(guó)歷史上看，因?yàn)榻鹑诓块T發(fā)生危機(jī)導(dǎo)致的經(jīng)濟(jì)衰退的時(shí)間一般在3－5年左右，但是，由于市場(chǎng)與制度的彈性所帶來(lái)的創(chuàng)新能力與較高的勞動(dòng)生產(chǎn)率，美國(guó)經(jīng)濟(jì)具有較強(qiáng)的修復(fù)能力，在奧巴馬的經(jīng)濟(jì)刺激計(jì)劃之下，2009年美國(guó)經(jīng)濟(jì)可以走出一個(gè)W形的經(jīng)濟(jì)圖。而當(dāng)前的美國(guó)經(jīng)濟(jì)的基本狀況是，在去杠桿化的過(guò)程中，虛擬經(jīng)濟(jì)的收縮與實(shí)體經(jīng)濟(jì)的衰退相互交織，成一種惡性循環(huán)的態(tài)勢(shì)，經(jīng)濟(jì)刺激計(jì)劃的核心在對(duì)于這種狀況的打破。

　　美國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，在對(duì)其他國(guó)家出口商品的需求增加的過(guò)程中，帶動(dòng)其貿(mào)易伙伴的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，這對(duì)中國(guó)出口提高有利。但也要看到，這種出口的增加依賴于雙邊的貿(mào)易談判能力與匯率走勢(shì)，以及產(chǎn)品的需求彈性。在各國(guó)均以拉動(dòng)內(nèi)需為經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)動(dòng)力的大背景下，貿(mào)易保護(hù)主義將會(huì)抬頭。

　　第二個(gè)判斷是關(guān)于中國(guó)經(jīng)濟(jì)的走勢(shì)。雖然國(guó)際環(huán)境充滿了不確定性，但是中國(guó)經(jīng)濟(jì)在4萬(wàn)億投資激勵(lì)之下，2009年將呈現(xiàn)高位調(diào)整的態(tài)勢(shì)。對(duì)于政府投資的時(shí)滯的測(cè)算，在2009年2季度可以開(kāi)始回暖，在2009年3季度，達(dá)到全年經(jīng)濟(jì)的一個(gè)高點(diǎn)，全年GDP可以保持在8.2％左右。從主要經(jīng)濟(jì)體完成工業(yè)化的進(jìn)程看，中國(guó)經(jīng)濟(jì)調(diào)整的時(shí)間將保持5－10年左右。從這個(gè)時(shí)間段看，2009年的調(diào)整還僅僅是開(kāi)始，屬于U形的筑底過(guò)程。如果考慮美國(guó)等經(jīng)濟(jì)體對(duì)于國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)影響的時(shí)滯，通常是一年左右，那么，2010年或許較2009年經(jīng)濟(jì)形勢(shì)更為嚴(yán)峻。

　　2009年對(duì)于券商是充滿機(jī)遇與挑戰(zhàn)的一年。一方面，股市將保持震蕩格局，高點(diǎn)可能保持在2700點(diǎn)左右。從資金面判斷，年內(nèi)至少出現(xiàn)兩個(gè)高點(diǎn)，一個(gè)是2009年春節(jié)前后，一個(gè)是在2009年四季度。市場(chǎng)成交量較2008年或?qū)⒗^續(xù)萎縮，券商的業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)或?qū)⒄{(diào)整。另一方面，從歷史經(jīng)驗(yàn)判斷，結(jié)構(gòu)調(diào)整與并購(gòu)重組浪潮正是投資銀行發(fā)展的好時(shí)機(jī)。

　　研究表明，經(jīng)濟(jì)體無(wú)論是以銀行或者是以資本市場(chǎng)作為資源配置的主要方式，對(duì)于經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的影響關(guān)鍵在于兩者之間是否協(xié)調(diào)。由此推斷是，中國(guó)資本市場(chǎng)的發(fā)展具有長(zhǎng)期性與必然性。作為市場(chǎng)的重要中介，投資銀行也將面臨著一個(gè)大的發(fā)展機(jī)遇。這樣，無(wú)論是實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展的需要，還是資本市場(chǎng)本身發(fā)展的要求，投資銀行都將面臨發(fā)展的一個(gè)重要機(jī)遇。

　　于帆，高級(jí)經(jīng)濟(jì)師，1992年起在中國(guó)信達(dá)信托投資公司工作，2000年從中國(guó)信達(dá)資產(chǎn)管理公司調(diào)到宏源證券股份有限公司工作，2001年任宏源證券董事會(huì)秘書(shū)，2002年任宏源證券副總經(jīng)理；現(xiàn)任信達(dá)證券股份有限公司副總經(jīng)理，分管總經(jīng)理辦公室、研究開(kāi)發(fā)中心。

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