孫健芳

　　貨幣、信貸數(shù)據(jù)雙雙觸底反彈之后，中國經(jīng)濟(jì)能否提前走出通貨緊縮的陰影？中國經(jīng)濟(jì)是否能夠就此見底？

　　因為新公布的2008年12月金融數(shù)據(jù)遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出市場預(yù)期，考慮到貨幣、信貸是宏觀經(jīng)濟(jì)的先行指標(biāo)，一些專家就此判斷，中國可能會提前走出通縮陰影，經(jīng)濟(jì)見底也指日可待。

　　但更多的人士認(rèn)為，中國是否走出通縮陰影仍待觀察，如果貨幣、信貸數(shù)據(jù)無法持續(xù)，中國經(jīng)濟(jì)可能會繼續(xù)下滑。

　　流動性逆轉(zhuǎn)

　　2009年1月13日，央行發(fā)布2008年12月金融運行數(shù)據(jù)。

　　“很多好數(shù)據(jù)已經(jīng)出現(xiàn)。”西南證券高級宏觀分析師董先安說，貨幣和信貸增速遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過預(yù)期。

　　的確，在金融數(shù)據(jù)發(fā)布之前，市場普遍預(yù)期廣義貨幣供應(yīng)量（M2）同比增速可能為15.3%，但12月M2的實際數(shù)據(jù)卻達(dá)到17.82%；狹義貨幣供應(yīng)量（M1）同比增速達(dá)到9.06%，之前市場預(yù)期為7%。

　　貨幣增速突然擴(kuò)大，流動性逆轉(zhuǎn)好像正在發(fā)生。

　　在此之前，M2已經(jīng)連續(xù)六個月回落，2008年11月份更是創(chuàng)出14.9%新低，但12月的增幅不僅比11月末高3.02個百分點，而且僅次于5月份的18.07%的年內(nèi)最高點。同時，12月的M1不僅終止連續(xù)七個月M1的下降步伐，并且比11月份末高2.26個百分點。

　　讓市場更感意外的是信貸增速，之前市場預(yù)期人民幣各項貸款余額同比增速為16.5%，但實際人民幣各項貸款余額同比增速卻達(dá)到18.76%，并創(chuàng)出11月以來的新高。

　　“貨幣信貸大幅提高的原因是去年12月份政策調(diào)整”，中信證券宏觀組在報告中指出，12月份央行加大了對基礎(chǔ)貨幣的投放，具體措施有：央票發(fā)行力度明顯減弱，如3年期和1年期央票基本上沒有發(fā)行，而到期央票增加了大量的基礎(chǔ)貨幣投放；存款準(zhǔn)備金率向下調(diào)整等。

　　除此之外，國金證券認(rèn)為，貨幣總量超常增長更主要原因是外匯占款增加和銀行放貸迅速增加。

　　去年12月外匯占款突然增加了613億美元，而前兩個月的增加額度分別為-259億和50.3億元。中國社會科學(xué)院金融研究室副主任張明分析后表示，外匯占款增加一個原因是歐元升值，他計算，僅歐元對美元升值一項，就導(dǎo)致12月份外匯儲備增值440億美元。

　　不過，國金證券宏觀研究員王曉輝還認(rèn)為：“央行可能刻意地增加外匯占款，要求商業(yè)銀行主動結(jié)算，增加了貨幣供給。”

　　相比外匯占款之外，2008年年底國內(nèi)信貸沖鋒對貨幣增速的貢獻(xiàn)巨大。

　　“前幾個月，因央行信貸規(guī)模控制未完成的貸款，在央行政策信號出現(xiàn)明顯變化后，集中在最后幾個月的信貸投放中表現(xiàn)出來。由此也就形成了自11月和12月的信貸沖鋒。”中國人民銀行研究生部部務(wù)委員會副主席王自力指出，他認(rèn)為這是寬松的貨幣政策起到了效果。

　　由于貨幣信貸是宏觀經(jīng)濟(jì)的領(lǐng)先指標(biāo)，一些專家就此認(rèn)為，這兩個指標(biāo)反彈可能意味著中國可能會迅速走出通縮，實體經(jīng)濟(jì)的運行接近底部區(qū)域。

　　走出通縮仍要觀察

　　不過，仍不要著急做出最終結(jié)論。

　　董先安認(rèn)為，雖然金融數(shù)據(jù)脫離了歷史低點，但是這些數(shù)據(jù)是否就此出現(xiàn)歷史的拐點，中國能否走出通貨緊縮的陰影，仍要繼續(xù)觀察。

　　國金證券王曉輝認(rèn)為，中國走出流動性危機(jī)取決于兩個因素：一是基礎(chǔ)貨幣增長，二是貨幣乘數(shù)的變化。

　　“未來，即使央行實施降低存款準(zhǔn)備金率等措施，但如果商業(yè)銀行惜貸，或?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)貸款需求減少，這些都會導(dǎo)致乘數(shù)萎縮。”王曉輝說。不過，考慮到央行對基礎(chǔ)貨幣的投放能力仍舊十分強，王曉輝上調(diào)了2009年M2的增幅至15%-16%。

　　目前值得樂觀的數(shù)據(jù)還有，2008年12月居民和企業(yè)長期貸款都大幅增加，其中企業(yè)貸款來自政策刺激，而居民長期貸款增加則因為政府刺激房地產(chǎn)有一定效果。

　　因為信貸數(shù)據(jù)一般會領(lǐng)先于固定資產(chǎn)投資3個月，如果信貸增速形成趨勢，之后投資增速將會快速增長，所以市場對于信貸數(shù)據(jù)持續(xù)反彈抱有加大的期望，中信證券宏觀研究部研究組認(rèn)為，如果今年1月份信貸數(shù)據(jù)持續(xù)，第二季度就可以看到固定資產(chǎn)投資的增長。

　　但更多的人持有悲觀的觀點，如德意志銀行大中華區(qū)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家兼投資策略師馬駿就認(rèn)為2009年將經(jīng)歷十年以來最糟糕的通貨緊縮。

　　的確，現(xiàn)在無論從銀行還是企業(yè)層面，數(shù)據(jù)和調(diào)研結(jié)果都反映企業(yè)投資更加謹(jǐn)慎。“雖然12月新增信貸達(dá)7700億元，但新增貸款中，票據(jù)融資規(guī)模依舊很大，達(dá)到2147億，但由于票據(jù)融資的安全性較高，這反映銀行對放貸依舊十分謹(jǐn)慎。”國金證券王曉暉分析。

　　來自銀行層面的反饋也印證上述觀點，一些銀行資金中心人士表示，目前中長期貸款應(yīng)當(dāng)主要是投向了擴(kuò)張性財政政策項目，貸款對象趨向優(yōu)質(zhì)大客戶，屬于窄領(lǐng)域、集中火力的放貸，民營企業(yè)得到貸款很少。

　　而且，數(shù)據(jù)還顯示，雖然目前信貸增速較快，但自2008年8月起出現(xiàn)的M1、M2剪刀差已從11月末的8.00個百分點擴(kuò)大至12月末的8.76個百分點，這顯示存款定期化現(xiàn)象仍然很嚴(yán)重，企業(yè)投資依舊謹(jǐn)慎。本報對43家大型企業(yè)調(diào)查結(jié)果反映，2009年企業(yè)的主要方向都是做大主業(yè)，減少投資。

　　“所以，一些信貸數(shù)據(jù)可能是‘造’出來的”，西南證券董先安說，由于政策性和窗口指導(dǎo)因素，雖然很多貸款放了出來，但貸款都往銀行里面跑了。

　　就此，興業(yè)銀行資金營運中心首席經(jīng)濟(jì)學(xué)魯政委撰文指出，如果銀行信貸的“安全餡餅”被分完之后，信貸在下半年可能會再度陷入停滯。

　　未來，如果沒有民間投資增長，單純的政府投資實際上難以最終帶動整個經(jīng)濟(jì)走出困境，之后中國經(jīng)濟(jì)可能在下半年再度進(jìn)入下滑通道。

　　來源：經(jīng)濟(jì)觀察網(wǎng)

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