實習記者 楊穎樺 本報記者 張偉霖

　　 12月上旬，滬指重新站在了2000點以上，但在A股走強的掩護下，12月的第一周卻已經有18家上市公司遭遇大小非股東的減持。

　　 而相關統計則表明，12月份是今年僅次于8月解禁規模的第二大高峰，總共將會有233億股的限售股份到期解禁，市值估算為1795億元。

　　 另一方面，管理層對推動經濟反彈的決心愈發增強，保經濟增長的各項政策出爐，全國社�；�金及中央匯金公司等“國家隊”傳出了增倉信息。

　　 大小非是否在12月份這個關鍵時點再度露出猙獰面目，股市難得的反彈良機會否受到打壓？而明年的大小非解禁數量還將是今年的4.2倍，市場該如何面對？“國家隊”與大小非在市場上的博弈又將如何演變？就這些問題，本期機構圓桌邀請了嘉賓進行探討。

　　 大小非不再是單方減持

　　 《21世紀》：12月份是大小非解禁的第二個高峰，而事實上有數據已經顯示，僅在第一周已經有18家上市公司，遭遇大小非股東的減持。這一數據是否說明了大小非減持正在加速？而你們對年底大小非的動向判斷是什么？

　　 向威達：12月大小非減持的壓力是很大的。首先，市場對明年經濟不景氣的判斷，使得上市公司股價增值的空間小，從投資角度說，有減持的現實壓力；其次是到了年底，有相當一部分企業需要通過兌現，來增加財務上的業績或者滿足新一年度的流動性；再次，上市公司仍存在治理結構上的問題，部分上市公司的“小非”長期沒有現金分紅，留在股市等于一筆死錢；最后，現在部分大小非的企業高管也是短期行為，因為他在任時間有限。

　　 可以說，在近期市場出現反彈，流動性改善的時候，大小非此時的拋售行為是呈加速的狀態。

　　 《21世紀》：在國家“保增長”的相關政策出臺后，股市從11月初的1664點底部重新回到了2000點以上；但現在懸在市場心口的大小非解禁高峰的問題，會否重新改變市場的預期，給現在的“暖冬”行情造成沖擊？

　　 李大霄：大小非問題一直是困擾著市場的重要方面。但我認為，現在的情況是已經出現了一些微妙的變化，那就是“大小非”已經不是完全不計成本的單方面減持了。我們可以觀察到，前期市場上持續有大股東增持的情況出現，也有上市公司回購的例子出現，也有自發的上市公司高管增持的情況。

　　 更加重要的是，類似海螺股份在二級收購市場同類公司股票的案例的新情況很值得重視。減持套現是快樂的，但被別人收購、失去位置之痛的案例增加后也許漸漸會有人警惕起來，任何藐視自己公司的股票價格的想法和行為最終會受到懲罰。

　　 而當下的行情則是風險和機遇并存。所謂風險其中之一就包括大小非隨時可能因對經濟預期的持續悲觀而嘩變。

　　 因為“大小非”從獲得流通的那天起，就會結合行業的基本面來考慮是否減持，當然如果估值過高也會促使“大小非”減持，但是并不是說“大小非”在任何的時候都會拋售，現在如果判斷是行業處于谷底的時候，那么“大小非”也會考慮現在是否是合適的拋售時機。

　　 但機會則是在于面對百年不遇的金融危機，上市公司的股價更是跌到一個極端的價格；另一方面，在大幅降息后，股息收益幾乎能與銀行的存款利率相媲美，這種情況在A股歷史上是不多見到�，F在的股息率水平卻是達到了2.06%，這還是在30%的分紅水平下的計算值。中國經濟已經是進入了一個降息周期，從這個角度來看，我贊同巴菲特所說的現金是垃圾。

　　 所以當前的投資機會還是大于風險。

　　 李振寧：我認為大小非解禁對目前的“暖冬”行情沒有什么實質性的影響。

　　 首先，市場對于大小非的概念界定是混亂的。以海通證券為例，前一段時間它的“大小非”出逃鬧得沸沸揚揚。但我們要知道其中很大部分并不是真正的大小非，而是定向增發的機構投資者。我們對大小非的界定一直都是不清晰的，比如今天有媒體報道說明年將會有6900億大小非解禁，實際上這是不對的，我是參加過股權分配改革的，當時整個市場的非流通股加起來也就4000億。現在有很多人把中國銀行、中國神華等等的大股東也列為大小非，而它們明明就是全流通股。

　　 我覺得現在人們把股市的下跌歸咎于大小非，就像當年歸咎于印花稅一樣，更多是以訛傳訛，自己嚇自己而已。大小非是永遠都存在的東西，并不是中國才有的。美國也有新股限制大股東拋售的條例，但美國股市這么多年經歷牛熊交替，也是一路走過來了，大小非并沒有對它們造成什么嚴重的影響。

　　 在中國來說，股市在6000點的時候，一天的交易量就到1000億，現在跌倒2000點，200億的成交量左右，成交量萎縮。現在并不是賣盤大了，而是買盤小了，沒有人接。

　　 除此之外，大家所揣測的現在大小非拋售的動機也是不成立的。首先，大股東引導企業上市，并不是為了在二級市場套利，更多地是為了進一步地融資發展企業，特別是對一些大企業、央企來說，這更是不可能的。現在很多企業都到香港上市，香港的相關條例顯示并沒有內地這么嚴，可是那些公司的大股東也沒有把手里的股票全部賣給老百姓啊，這證明，至少對大股東來講，上市絕不是為了要把公司賣掉。

　　 另外，大股東在二級市場上面拋售股票，不一定賺得了錢，很有可能你上百元的股票只能以很低的價格賣出。大小非持有股票也是有成本的，雖然他可能10年前以1塊錢的成本持有股票，但是10年前的一塊錢跟現在的1塊錢能一樣嗎？

　　 現在的行情波動，更多的是一些機構投資者和游資在作祟，現在中國股市就是千家萬戶都在做短線。

　　 增持的“國家隊”優于平準基金

　　 《21世紀》：正如李大霄先生所說的，當前既有233億股大小非解禁的壓力，但與此同時市場上也出現了一股增持的力量，不但包括匯金公司，也包括社保。放在市場上來說，堪稱是“國家隊”和大小非之間的一場“信心”之戰。你認為此番“國家隊”的入場能否抵消“大小非”帶來的沖擊？

　　 李大霄：沒有“國家隊”的增持行動，行情不會這樣走。

　　 在此番增持行動中，可以說匯金是站在明處，而社保則是在暗處。11月社�；�金增持100億，從社保投資的歷史上還沒有虧損的記錄，這方面我們可以回憶一下6124點社保的及時退出。而此次說明社保又先于其他機構悄然進入，這個信號不容忽視。因為從博弈角度，跟贏家出手，贏面始終是會比較大。

　　 再觀察一下匯金公司，先是公開表明增持200萬，被眾人嗤之以鼻。這就示之以弱，讓所有潛在的交易對手當它一點實力都沒有的樣子，卻不動聲色的悄然增了12個億。

　　 什么叫做高手？能在二級市場上進出于無形，而對手盤卻如在醉夢中。從區區200萬股已經悄然到7000萬股以上，在中國甚至全世界，在主要的金融機構紛紛倒下的環境中，已經沒有任何人敢輕視匯金的實力，這也是一個非常重要的信號。

　　 不少人曾一直在呼吁建立平準基金來接盤大小非，但我們要知道匯金公司要比“平準基金”要厲害多了：平準基金至少還是有額度的，但匯金公司，有誰能夠去估計他背后會有多少錢？

　　 李振寧：社保和匯金的增持對市場有很大的提振作用。

　　 像之前在1700點的時候，金融股的反彈就是匯金的增持起了很大的作用；還有中石油的股價一直都挺在了10塊左右，這其中跟中石油大股東出手增持也是有很大聯系的。

　　 社保、匯金以及很多央企大股東的增持，實際上是起了平準基金的作用，因為他們背后都是中央在出手增持，實質上還是一樣的。只不過平準基金會更加吸引眼球而已。另外，平準基金是一家，這些是各家分散地進行增持。

　　 市場的問題還是由市場來解決

　　 《21世紀》：2009年大小非解禁的數量將遠超過2008年，您如何評價這對明年市場的影響？對于前期十教授上書所說的"大非自鎖"與"小非分割"的辦法，您又如何評價？

　　 向威達：數量上看，大家都在理論上討論大小非的規模確實很大，總股本是兩萬多億，現在流通的還不到30%，還有70%要在2009、2010年變成流通股。

　　 什么情況下大小非才不會急于減持，關鍵是要看它在上市公司里面的分紅能不能超過以銀行利率或者是國債收益率作為代表的無風險收益率。上市公司分紅對于二級市場買入的中小股東吸引力可能不夠大，但是由于大小非持股成本非常非常低，只要我們這個分紅的收益率超過銀行利率或者國債收益率為代表的無風險利率，應該說大小非的減持壓力就會小多了。

　　 目前證監會已經在鼓勵上市公司分紅，甚至也把上市公司分紅和再融資掛鉤，我覺得這些都是非常好的措施。長期來看，上市公司的分紅對于大小非的成本足夠高的話，應該說大小非會有比較長的時間來繼續持有這些股票。我覺得這個問題應該能夠得到解決。

　　 李大霄：大非“自鎖不自鎖”應該看行動，不要看承諾。市場應該看到，現在的匯金公司，還有國資委旗下的央企其實都在增持。在關鍵時候，代表國家利益的一方要顧全大局；

　　 小非則是在股改中都付出了對價，不被歸入國家利益一方的就應該交市場來辦。其實小非都是會基于效益最大化的考慮，當看清市場前景后不一定就會減持。

　　 我認為，股改的契約精神不能廢，解決大小非給市場帶來的壓力問題應該是積極尋找有效穩定的渠道來疏導。因此像大宗交易，像分離債等等都可以嘗試。

　　 李振寧：我不太贊成他們的說法。

　　 首先，我之前一直強調了，大小非的問題并沒有很多人說的那么嚴重，2009年全流通的比例將會達到76％，到了2010年A股市場就基本都是全流通股了。所以一切都會過去的。

　　 現在證監會推出的很多解決大小非解禁影響的方法，我覺得很好。比如利用可交換債券控制“大小非”減持，緩解市場的拋售壓力。大股東通過發行可交換債來達到減持的目的，一方面，可以使手中股票保持比較好的價格；另一方面，老百姓也愿意買，因為它是保本的，比如你以一定價格買入公司的可交換債，三年后如果公司股票達不到標的價格，你的本金是可以全數歸還的。

　　 在海外解決大股東拋售的壓力也是通過券商承接來實現的，比如英國石油(BP)出售手上35億股中石油H股，就是通過委托高盛證券及中銀國際來出售的。