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熱錢迷蹤
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“熱錢”已成為全民議論的話題。
每一次外匯儲備數據的公布都會掀起一輪“熱錢”大討論，有關“熱錢”的爭論也讓這個夏天變得異常火熱。
截至6月底，我國外匯儲備余額已經達到18088億美元，4月份外匯儲備高達745億美元的創紀錄增速曾令市場驚呼“熱錢”滾滾而來，而6月份119億美元低速增長數據一經公布，又立即引發市場對于“熱錢”撤離的憂慮。
上半年外匯儲備增長“過山車”般的走勢讓人們迷失了方向。自從中國一躍成為外匯儲備第一大國，在人民幣升值預期的伴隨下，“熱錢”就一直是一個“剪不斷，理還亂”的話題。
渠道之疑
來自一位監管部門研究人士認為，目前我國面臨的問題是外匯凈流入規模太大，很難說這些資金是不是“熱錢”，“熱錢”需要在特殊的情況下才能作出判斷。可以稱之為“熱錢”的資金往往具有短期性、易變性、集中性和破壞性。
那么熱錢究竟通過什么渠道流入？在接受調查的企業中，大部分企業認為通過虛假貿易進入的熱錢占10%~20%，而通過FDI（外商直接投資）進入的也占10%~20%。
目前，我國的經常項目已經實現了完全可兌換，而資本項目仍受管制。對此，不少研究認為，熱錢通過貿易渠道尤其是貨物貿易進來比較容易。
有一組數據或許可供管窺，今年前五個月，貿易項下外匯凈流入的矛盾更加突出，受外部需求放緩的影響，今年前5個月我國進出口順差為782億美元，同比下降了9%，但是同期貨物貿易結售匯順差同比增長了57%。分析人士認為，這其中有出口預收貨款和進口延期付款帶來的外匯流入，但不排除沒有真實貿易背景的收結匯導致資金流入。
另據商務部發布的數據，今年1~6月，外商投資新設立企業14544家，同比下降22.15%；實際使用外資金額523.88億美元，同比增長45.55%。
新設立外商投資企業下滑，然而實際使用外資高增長，這其中有多少熱錢成分，很難知曉。事實上，從去年單月新增FDI看，1~10月份每個月的實際使用外資金額大部分的同比增幅都維持在15%以內，而到了11月，同比增長達到35.04%，之后開始繼續上升。
不排除這其中統計口徑的變化或調整，不過，央行發布的《2008年第一季度中國貨幣政策執行報告》顯示，“逐利外匯”可以通過七個合法渠道流入，其中之一就是FDI項下和FDI“投注差”（即投資總額與注冊資本的差額）外債直接結匯。
今年上半年，德意志銀行的大中華區首席經濟學家馬駿，針對國內外200家企業和境內外近60位高收入的個人，進行了一個關于“熱錢流入渠道”的調查；之后于5月份發布的報告顯示，受訪的企業中，52%企業認為直接投資“最易操作”，直接投資是熱錢首選的轉移方式。
今年6月的《中國外匯》雜志刊載的一篇由國家外匯管理局（下稱“外匯局”）廣西分局工作人員撰寫的文章顯示，現行法規對并購對價的要求，僅提及“禁止以明顯低于評估結果的價格轉讓股權或出售資產”，對溢價上限并未作出具體規定。在當前國際收支失衡、人民幣升值預期較為強烈的背景之下，投機資金可能通過溢價并購合法流入、結匯，此外，外商投資企業境內再投資為境外投資者實現資本金快速流入與結匯提供了可能渠道。
一位外匯局地方分局人士曾經告訴《第一財經日報》，跨國公司很容易通過境內外管理企業調控價格實現資金的進出。他說，跨國公司的生產往往都在境內，購銷都是通過關聯公司來操作，所以價格的控制調整都很方便。“比如說他要想把利潤多留點在境內，那就把（出口）價格弄得高一點，如果想把利潤弄出去的話，就把價格弄得低一點，這種調節的手段比較靈活。”
當然，除了直接投資之外，資本項目下的“其他投資”項往往被認為是一些“說不清、道不明”資金的“藏身之處”。
規模爭議
由“熱錢”渠道流入引發的另一個問題就是對其規模的測算，而這個問題現在實際上是計算方法上的差異。
梳理目前比較流行的一些計算方法，發現被廣為引用的“熱錢”估算方法屬“殘差法”，其基本框架是“外匯儲備-貿易順差-新增FDI”，不過，這一算法因為太粗糙越來越不受認可。
一些研究人員在“殘差法”基礎上，根據外匯資產在民間和官方部門之間的變動不斷進行調和修正，修正的項目包括轉移到中投公司的外匯儲備、商業銀行以外匯繳納存款準備金、商業銀行和央行之間的外匯掉期交易、外匯儲備投資收益、匯率變動對外匯儲備非美幣種價值的影響等。
在此基礎上，還有研究人員進一步對貿易項下和FDI項下熱錢進行估算，并將“熱錢”投資收益納入。這種算法的典型代表是社科院世界經濟與政治研究所的一份報告，該報告結果顯示，2003年至2008年第一季度流入我國的熱錢合計1.2萬億美元，熱錢利潤合計0.55萬億美元，二者之和為1.75萬億美元，約為今年3月底外匯儲備存量的104%。
另一種算法以摩根士丹利大中華區首席經濟學家王慶為代表，他的計算框架是股權與FDI之外的國外資本凈流入加上錯誤與遺漏。其結果顯示“熱錢”流入遠遠小于上述“殘差法”計算的結果。
王慶的算法沒有考慮貿易和FDI項下的“熱錢”流入，而這兩項卻被一些研究人士認為是“熱錢”流入我國最重要的渠道。
央行反洗錢局局長唐旭，曾以學者身份在《金融研究》撰文發表個人觀點稱，熱錢具有“高短期流動性”，由于我國存在資本管制，繞道而入的投機資金缺乏短期流動性，不宜稱為“熱錢”，可稱之為“長線投機資金”。其計算顯示，1999年到2005年長線投機資金規模總計上限2939億美元。
國家發改委在7月8日出臺的《國家發展改革委關于進一步加強和規范外商投資項目管理的通知》（下稱“通知”）中稱，有的投資者借國際資本市場波動、我國匯率政策調整之機，采取虛假合資、虛報總投資、設立空殼公司等方式，以外商直接投資的名義調入資金，并將資本金結匯挪作他用，謀取不正當利益，對我國經濟健康發展和國際收支平衡帶來潛在的風險。
政策密集出臺
“熱錢”大討論聲勢未落，7月2日，外匯局、商務部、海關總署聯合頒布實施《出口收結匯聯網核查辦法》，并對出口預收貨款和進口延期付款實行登記管理。
外匯局稱，實施出口收結匯聯網核查，是通過將企業出口收結匯情況與其海關貨物出口情況加以核對，有效甄別貨物貿易項下資金流入的實際貿易背景，以保證出口及其收結匯的真實性和一致性。
外匯局還表示，加強預收貨款與未來實際出口的跟蹤監管，可防止無真實貿易背景的資金借用貿易渠道流入境內投機獲利；改進對進口延期付款的監督管理，可防止潛在的債務風險，防止未來資金集中大規模流出。
盡管目前對于聯網核查的結果沒有公布，但是外界看來，這項舉措將對現在通過虛假貿易流入的熱錢有“致命”的打擊。
直接投資外匯業務信息系統FDI模塊也在全國推廣上線，在外匯局與銀行、企業和會計師事務所之間建立起數據交換機制。密集的外匯檢查還在全國各地緊鑼密鼓地開展。
此外，發改委7月8日出臺的通知還要求加強對外商投資項目真實性的審查，通知要求各級發展改革部門在核準項目時，應注意把握并監控境外資金的流向，嚴格外商投資項目總投資與資本金的差額管理，落實融資方案，需要對外舉債的，要嚴格執行國家有關外債管理的規定；加強對境外投資者背景和資信情況的審查，對背景不明、資信達不到要求或材料不完整的，要嚴格審查，防止無真實投資背景的外匯資金流入。
諸多政策在數月之間密集出臺，市場對其效果拭目以待。或許到了下半年，“熱錢”的蹤影能夠更加清晰，不過更重要的是，抑制“熱錢”流入的政策能夠真正顯效，減少逐利資金大幅流出的潛在風險。
張喆 陳達