李俠

　　4月30日，第十屆證券發(fā)行審核委員會在人民大會堂宣告成立，證監(jiān)會主席尚福林對新一屆發(fā)審委員提出了五點(diǎn)希望，在系統(tǒng)地闡述了目前我國資本市場證券發(fā)行監(jiān)管體制的改革路徑和核心內(nèi)容后，尚福林強(qiáng)調(diào)了發(fā)行監(jiān)管制度改革將繼續(xù)堅(jiān)持市場化改革方向不動搖的決心。這表明，適應(yīng)我國資本市場仍處于新興加轉(zhuǎn)軌階段的特征和要求，不斷改革完善包括發(fā)行體制改革在內(nèi)的基礎(chǔ)性制度建設(shè)將一直是我國證券監(jiān)管工作的重點(diǎn)。

　　作為我國資本市場基礎(chǔ)性制度建設(shè)中最重要的組成部分，發(fā)行制度的不斷改革與完善，對于直接融資制度建設(shè)和推動落實(shí)黨中央、國務(wù)院要求的大力發(fā)展直接融資，具有極為重要的意義。

　　大力發(fā)展資本市場，擴(kuò)大直接融資比重，一直是我國資本市場改革和發(fā)展的重要內(nèi)容。要實(shí)現(xiàn)十七大報(bào)告所提出的完善社會主義市場經(jīng)濟(jì)，實(shí)現(xiàn)國民經(jīng)濟(jì)又好又快發(fā)展，全面建設(shè)小康社會的宏偉目標(biāo)，客觀上需要一個(gè)功能健全、安全高效的資本市場；實(shí)現(xiàn)創(chuàng)新型國家建設(shè)，轉(zhuǎn)變生產(chǎn)經(jīng)營方式等，都需要資本市場來實(shí)現(xiàn)資源配置和引導(dǎo)功能，促進(jìn)資源整合和產(chǎn)品的升級換代；深化金融供給制改革，分散金融機(jī)構(gòu)的經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)，需要大力發(fā)展資本市場，擴(kuò)大直接融資比重；要創(chuàng)造條件讓更多的群眾擁有財(cái)產(chǎn)性收入，需要資本市場發(fā)揮財(cái)富管理的功能，給廣大人民群眾提供分享國民經(jīng)濟(jì)發(fā)展成果的機(jī)會。

　　但如何實(shí)現(xiàn)大力發(fā)展資本市場、擴(kuò)大直接融資比重這一目標(biāo)？這需要一系列制度安排、市場培育等措施。這其中，市場基礎(chǔ)性制度建設(shè)、法規(guī)完善等，則是最為重要的組成部分。而從提高上市公司質(zhì)量、把好上市公司入門關(guān)來看，發(fā)行監(jiān)管制度又是其中最為基礎(chǔ)的制度安排。從這一角度考慮，我們可以說發(fā)行監(jiān)管制度事實(shí)上是發(fā)展直接融資的最重要也是最基礎(chǔ)的制度。

　　另一方面，我們也要充分認(rèn)識到，雖然我國資本市場發(fā)展16年多來取得了迅速的發(fā)展，但仍處于“新興加轉(zhuǎn)軌”階段。新興市場的特點(diǎn)決定了市場的發(fā)展要與改革同步，要以改革促發(fā)展，不斷加強(qiáng)基礎(chǔ)性制度建設(shè)，不斷完善市場法規(guī)和規(guī)則，培育市場主體，調(diào)整市場結(jié)構(gòu)；轉(zhuǎn)軌市場的特點(diǎn)決定了要逐步改善市場運(yùn)行的外部環(huán)境和不斷完善市場內(nèi)部運(yùn)行的機(jī)制相一致。

　　目前我國資本市場發(fā)生了很大的變化，但新興加轉(zhuǎn)軌的特征沒有改變，在新的市場運(yùn)行環(huán)境下，一些老的問題逐步化解，一些新的問題不斷出現(xiàn)。一些基礎(chǔ)性建設(shè)問題仍然薄弱，需要不斷加以改革，其中包括不斷深化完善證券發(fā)行制度，使之更加適應(yīng)資本市場走向“全流通時(shí)代”的需要，更能發(fā)揮市場約束作用，更能體現(xiàn)市場“公開、公正、公平”的原則。

　　自我國證券市場成立以來，我國股票發(fā)行制度先后經(jīng)歷了額度管理、指標(biāo)管理、通道制、保薦制四個(gè)階段。其中，額度管理和指標(biāo)管理屬于行政審批制，通道制和保薦制則屬于市場化的核準(zhǔn)制。它們分別與我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展以及資本市場發(fā)展的特定市場環(huán)境密切相關(guān)。2003年以來，圍繞核準(zhǔn)制的落實(shí)和深化，中國證監(jiān)會對證券發(fā)行監(jiān)管制度進(jìn)行了全方位的改革和探索，初步建立了一套符合核準(zhǔn)制要求、適應(yīng)市場發(fā)展需要的證券發(fā)行監(jiān)管制度，為促進(jìn)證券一級市場的迅速發(fā)展，進(jìn)而優(yōu)化上市公司結(jié)構(gòu)、提高市場整體投資價(jià)值發(fā)揮了重要而積極的作用。現(xiàn)行的發(fā)行核準(zhǔn)制主要由三大基礎(chǔ)性制度所構(gòu)成，即保薦制度、發(fā)審委制度和詢價(jià)制度，此外還包括證監(jiān)會相關(guān)職能部門的初審制度。這一制度更加突出了專家構(gòu)成、獨(dú)立性要求和市場化的約束作用。這在詢價(jià)制度上體現(xiàn)得最為明顯，通過對機(jī)構(gòu)投資者的廣泛詢價(jià)，市場作用在定價(jià)機(jī)制中逐漸得以發(fā)揮，市場約束力也日漸顯現(xiàn)，使得新股發(fā)行定價(jià)更加理性。而2007年8月推出公司債券時(shí)，進(jìn)一步完善了發(fā)行監(jiān)管制度，拓展了現(xiàn)有制度的應(yīng)用。

　　綜合來看，我國股票發(fā)行制度從建立之初的審批制到核準(zhǔn)制，朝著市場化的方向進(jìn)行了各種改進(jìn)。但與成熟市場相比仍有一定的差距，為進(jìn)一步提高發(fā)行效率，充分發(fā)揮資本市場資源配置的功能，我國目前的證券發(fā)行制度仍有必要進(jìn)一步深化改革，逐步由目前的核準(zhǔn)制最終向注冊制方向轉(zhuǎn)變。

　　而證券發(fā)行體制改革的實(shí)踐也表明，資本市場的制度安排應(yīng)該逐步從“政府主導(dǎo)型”向“市場主導(dǎo)型”的方向轉(zhuǎn)變，增強(qiáng)市場約束機(jī)制，提高市場運(yùn)作的透明度，將定價(jià)過程更多地交由市場參與主體來決定。這不僅能夠增強(qiáng)定價(jià)的準(zhǔn)確性，使市場的發(fā)展得以順利推進(jìn)，也使市場參與主體在獲得各自利益的同時(shí)，承擔(dān)相應(yīng)的責(zé)任和風(fēng)險(xiǎn)。

　　目前，隨著國民經(jīng)濟(jì)發(fā)展環(huán)境的日益復(fù)雜多變，在通脹壓力進(jìn)一步增大、A股市場一季度大幅調(diào)整超過50%的背景下，市場要求改革目前證券發(fā)行制度弊端的呼聲也日益高漲。

　　值得關(guān)注的是，監(jiān)管層對于市場的呼聲予以了高度的重視，一些改革措施正在修訂完善之中。尚福林在第十屆發(fā)審委成立大會上也再次強(qiáng)調(diào)了證券發(fā)行監(jiān)管體制改革將繼續(xù)堅(jiān)持市場化改革方向，并表示將通過進(jìn)一步完善保薦制度、詢價(jià)制度，促進(jìn)優(yōu)化資本市場結(jié)構(gòu)和發(fā)行監(jiān)管改革相互協(xié)調(diào)等，進(jìn)一步深化發(fā)行監(jiān)管體制改革創(chuàng)新。這令市場相信，一個(gè)機(jī)制健全、安全高效的證券發(fā)行市場將隨著改革的不斷深入而呈現(xiàn)在世人的面前。