特約記者 譚翠衫

　　 在東安動力（600178.SH）于1月中旬進入漫長的停牌期后，中航二集團旗下中航科工（2357.HK）剝離汽車業務一事，從農歷新年開始至今，仍沒有新動作。分析人士指出，由于剝離汽車業務一事，是國資委的最高指示，但新一屆的國資委領導班子可能會在“兩會”后出爐，屆時具體的處理思路或再生變。因此，無論需要剝離業務的中航科工，還是對東安動力與哈飛汽車興趣濃郁的東風集團，均選擇了先靜觀其變，再謀后動之策。

　　 “在不明白政府和接手人的確切想法下，中航二集團不想做無用功。不論（東安動力注入哈飛汽車一事）成還是不成，兩會后肯定會有結果。”國泰君安汽車分析師張欣說。

　　 沒有時間表的套利策略

　　 1月11日，昌河股份（600372.SH）發布公告稱，截至1月9日收盤，公司控股股東中航科工于1月7日9日分別通過上海證券交易所減持所持昌河股份無限售條件流通股共計1380萬股，占總股本的3.37％。這一事件與數日后東安動力因重大事項停牌，共同成為中航科工剝離汽車業務的強烈市場信號。

　　 國泰君安于1月14日就中航科工減持昌河股份一事表示，盡管中航系汽車資產整合重組是市場一大熱點，但在全流通背景下，控股股東占有利地位，投資者應規避風險。“對于資產整合重組，目前市場往往以傳統的慣性思維來得出一廂情愿的結論，認為只要有關部門確定了整合重組的意愿，就必須要去做，而不會過多考慮二級市場的價格。”在該券商分析師張欣和呂娟看來，這是片面的想法。

　　 兩位分析師指出，鑒于中石化對其旗下上海石化（600688.SH）和儀征化纖（600871.SH）的整合、東航與新航合作等遭遇的困難，中航科工完全可以充分利用全流通的有利條件，多管齊下地剝離旗下汽車業務。

　　 “關鍵在于，與股改相比，這種業務重組是沒有時間表的，控股股東可以靜候自身持有的國有股解禁，并采取不同的策略。”張欣指出，因為國有股的轉讓形式多樣，可以按凈資產、合理市盈率等指標轉讓，不一定要按市場價格進行。“若股價仍然高企，則中航科工選擇再減持，若股價回落，則可通過其他定價方式來轉讓，相當靈活。”

　　 或傾向于打包脫手

　　 眼下盈利難言理想的汽車業務，也可能促使中航科工傾向于把其打包脫手，以避免分別轉讓剝離的夜長夢多。

　　 以被譽為中航科工旗下最賺錢的汽車業務企業東安動力為例，其2007年中報顯示業務收入同比下降6.5％，發動機銷售量同比下降3.8％，與之對比的是，凈利潤卻同比增長33％。銀河證券分析師趙勝利認為其主營業務發展緩慢，利潤其實來自投資收益。同時，該分析師指出東安動力當期應收賬款增長過快（去年6月的數字為11.7億，比2006年底翻番），關聯企業占款較多（其中哈飛汽車欠款9.3億、昌河汽車欠款2.1億，共占比97％）。

　　 與之對比，昌河股份的處境更糟糕。其2007年三季報顯示，公司凈虧損兩億多元，凈利潤同比下跌116.04％，而且股東數增加25％，基金全部退出。不過，在其實際控制人中航二集團的軍工整合概念的支持下，昌河股份于去年11月股價翻倍，且成交不斷放大。張欣認為，考慮到中航科工業務剝離的靈活性，昌河股份在其間的升跌，其實無關緊要，不過作為打包脫手計劃中唯一虧損的資產，昌河股份的存在令情況變得棘手。“若東風最終收編昌河，也可能將其關閉，避免進一步的虧損。”

　　 轎車行業不斷加劇的市場競爭，亦為經營惡化的中航科工汽車業務蒙上另一重陰影。國信證券在其本年度汽車行業投資報告中，用“激烈混戰”來形容轎車行業的競爭格局，因為盡管該行業毛利率仍高于大中型客車和重卡，但國內售價正不斷走低。此外，從未來業績的重要指標——產能增長看，國信證券的分析師趙雪桂與李君預計，哈飛汽車2007年產能將比2006年翻番，但今年不會再有新的產能增長，而昌河汽車的產能增長自2004年起便陷入停頓。

　　 大股東欲重回市場視線

　　 事實上，中航科工2006年報已經顯示出處理汽車業務的必要性，盡管當年其汽車產品收入增長18％，但汽車整車毛利率下降較大和期間費用上升，令汽車板塊業績虧損6.2億人民幣。與之相應的是，汽車業務的拖累亦令中航科工這只2003年上市的H股，長期乏人問津，股價缺乏支持。數據顯示，截至2月26日，中航科工10天均價為1.92港元，較其250天均價升幅僅12％，與其100天均價相比更下跌了兩港仙。

　　 有資深香港基金經理對本報表示，2007年全年，只有摩根大通一家大行推薦過中航科工，但市場反映不佳，摩根大通便迅速結束了對其的投資者推薦。“這只股票（股本）太小了，而且一直沒有讓機構看到其價值所在。”該基金經理說。

　　 這為中航科工在放棄汽車業務的同時，積極打造通用航空業務概念的藍圖提供了注腳。在1月7日中航科工的兩大航空業務上市公司之一，洪都航空（600316.SH）透露由于原洪都飛機注入以及業務量增長令2007年未審計凈利潤有望按年增長超過50％后，中航科工于三日后宣布將認購洪都航空增發的7000萬新股中的699.23萬股，涉及代價2.5億元，而中航科工大股東中航二集團亦將認購980萬股。這令中航二集團直接與間接持有的洪都航空股份達50.42％。

　　 這亦正是中航科工減持昌河股份的動力之一，張欣指出，由于中航科工須以現金認購洪都航空增發的股份，錢從哪里來？“只能一部分來自昌河股份的高位套現，一部分來自股本分紅。”

　　 東安、哈飛整合大轉彎

　　 從2005年傳出的配股融資，到2007年的資產注入，與昌河股份合并，再到控股權轉讓，東安動力一路走來的資產整合思路，見證了中航二集團這家巨無霸央企對旗下汽車業務的態度，從整合做強，到全面剝離的180度大轉彎。

　　 根據中航科工副總裁劉赪2004年的說法，中航科工是當年中國最大的微車制造商，占據著30％的市場份額，汽車業務是中航科工最大的收入來源。

　　 中航二集團希望與中國兵器集團在汽車業務上一較高低。當時中國兵器集團控股的長安集團，業已成為國內汽車業的前三，而各自為戰的哈飛汽車與昌河汽車均在十名之外。2004年12月東安動力與哈飛汽車的聯合新聞發布會上，劉赪表示，東安動力收購哈飛汽車后，后者將更名為“中航汽車”。當時中航科工投資者關系部經理朱克正指出，這是中航科工整合旗下汽車資源的第一步，隨后將整合昌河股份。

　　 翌年，東安動力公布了其向全體股東實施的10配8配股方案，欲全面收購中航二集團的非上市汽車資產哈飛汽車。然而兩年后，東安動力于2007年3月公告稱，中航科工擬將其持有的公司全部59.51％股權，向哈飛汽車增資，即由哈飛汽車完成對東安動力的吸收合并。這意味著，東安動力已經不能成為哈飛和昌河汽車整合的紐帶。而紐帶的消失，也讓哈飛、昌河整合計劃無從推進。