本報記者陳昆才 特約記者周小雍

　　300億元，2440億元，2600億元。

　　新年剛開張，央行連續三次的公開市場操作力度一次比一次大。在寬松的流動性格局下，從緊貨幣政策毫不客氣。

　　1月8日和10日，僅兩個交易日，央行從銀行體系抽走5040億元的資金。但此舉也留給央行44.79億元的應付利息。

　　從緊的信號顯示，2008年，央行對沖過剩流動性的力度不會出現絲毫減弱，但由此引發的高昂成本問題，同樣值得關注。

　　2007年的對沖成本

　　1月上旬，央行啟動公開市場操作的開篇之作。

　　1月3日，央行同時發行3個月、1年和3年期央票，分別為50億元、100億元和10億元，并動用7天正回購抽走140億元，全天回籠300億元。

　　8日再戰，1年期央票的發行規模達到500億元;同時啟用7天至91天四個品種的正回購，抽走1940億元資金，全天回籠2440億元。

　　10日，央行同時發行3個月和3年期央票，分別為450億元和150億元;以及7天、14天和21天正回購抽取資金共計2000億元;兩項合計共2600億元。

　　央行在回籠貨幣的同時，必然要付出不菲的成本。僅1月3日和8日的兩次操作，就得付出27.35億元的利息(含3年期央票的全部利息)，其中，1月3日的應付利息為5.744億元，當年應付4.84億元;1月8日，因力度加大，需付出21.61億元。而1月10日的操作，央行需要付出23.18億元的利息。

　　2008年僅僅過去10天，央行的賬單上合計多出50.5億元的"負債"。

　　2007年，央行因對沖過剩流動性，發生的利息支出也非常驚人。wind資訊統計顯示，2007年央票發行帶來的票據付息累計達619.58億元，2005年和2006年累計268.13億元。

　　不過，記者發現，wind資訊統計的2005、2006年票據付息數據不全。對此，一位上市銀行的債券研究員說，wind資訊統計的票據付息，僅僅是三年期央票的浮息，因為短期央票采用貼現發行，所以，"wind資訊在統計時，沒有把利息拿出來，與之對應的，每期發行面額都是按實際發行價乘以面值算出來的"。

　　記者依據央行網站的公開數據計算，2007年，央行共貼現發行48期一年期央票，規模共計16175億元，其中應付利息達到470.84億元。

　　由此看來，2007年央行因發行央票而承擔的利息約為1090.42億元。

　　央行的支出項不止來自央票一項，實際上，央行每年還要支付大量法定存款準備金的利息。如果按照14.5%的法定存款準備金率和1.89%的利率，2007年末11月末金融機構人民幣各項存款余額38.55萬億元計算，央行在2008年內至少要支付1056.48億元的利息。

　　不過，一位曾在央行工作的專家指出，這一算法并非完全準確，如農信社實施差額的法定存款準備金率，同時財政性存款也不用繳納存款準備金，當然，"這樣匡算一個大致的規模也可以"。

　　若以2007年11月末為基準，央行在2008年需支付的一年期以上央票和法定存款準備金利息至少將達到人民幣2000億元。

　　并非量入為出

　　當然，央行并非只有支出，沒有收入。

　　"央票發行等方面的付息支出只能從央行的損益表上看出來。但這不是一種凈支出的概念，央行對沖的這部分基礎貨幣，乃是用于購買外匯，而外匯儲備的運作是有收益的。"上述專家說。

　　但央行是否需要考量支出與收益的關系呢?從法律依據來看，"央行在執行貨幣政策職能時，可以不考慮成本問題。"該專家明確表示。

　　這是因為，<中國人民銀行法>第38條規定，中國人民銀行實行獨立的財務預算管理制度。中國人民銀行的預算經國務院財政部門審核后，納入中央預算，接受國務院財政部門的預算執行監督。

　　第39條還規定，中國人民銀行每一會計年度的收入減除該年度支出，并按照國務院財政部門核定的比例提取總準備金后的凈利潤，全部上繳中央財政。而中國人民銀行的虧損由中央財政撥款彌補。

　　"可以說，核算利息支出等成本問題是會計部門的事情，而對沖操作是由貨幣政策部門負責，兩者是獨立的。"該專家說。

　　但上述專家透露，此前，在央行啟用央票作為貨幣政策工具后，財政部一度感到有些"吃不消"。

　　這位專家回憶道，"那還是在央票發行的初始階段，財政部提出兩點意見，第一，央票發行問題，央行要跟財政部通氣，但央行的意思是考慮到貨幣政策的獨立性，不能受到這個影響，通氣的做法不妥;第二，至少要考慮成本問題，央行也答應要適當考慮成本，但基本不受成本束縛"。

　　但"你可以發現，現在央行動用準備金率的工具較多，也是有成本控制的考慮，因為比起1.89%的法定存款準備金利率，央票的發行成本太高。"上述專家提醒記者。

　　成本消解術

　　其實，中國社科院金融研究所結構金融研究室主任殷劍鋒也較早的關注到貨幣回籠成本的問題。

　　"貨幣回籠的高成本已經是個老問題了。"1月10日，殷劍鋒說，而且這種成本基本由中央財政兜底。

　　目前財政承擔的成本壓力更大，有沒有更好的方式?歸根到底，造成流動性過剩和被動投放基礎貨幣的因素非常復雜，單靠央行很難治本。

　　"用準備金的工具替代央票，從成本來看是毫無疑問。但央票的有個額外的好處，就是可以給市場提供一種期限較短的高信用等級債券，法定存款準備金收進去了，就不能動了。"殷劍鋒稱，所以，央票發行還有利于債券市場發展。

　　殷劍鋒認為，已經成立的中投公司可以極大地改善央行的處境。中投通過發債吸收新增的外匯占款，可以很好的解決央票的問題。而從中投公司來看，資產負債對應的就很清楚，發行債券的成本，以及境外運作的收益。"這有非常的大的好處，新增的外匯占款就不在央行的資產負債表上，不會形成基礎貨幣"。

　　而且"可以發行一些基于境外資產的抵押支持債券(ABS)，ABS的直接收益來自境外的資金運用，對應的非常清晰"。殷稱，現在央票存在的問題，就是資金的運用和來源不是那么明確。

　　但次貸危機的發生也令市場擔憂，基于境外資產的ABS是否會將境外金融風險傳導到國內。

　　從解決問題角度來看，"由中投運作比單純買美國國債要好一些，但是現在也不理想，也交了學費，投資黑石便是一例。"前述專家稱，如果要治本，還是需要整個人民幣匯率變更到位，外匯儲備管理體制和外匯管理體制有大的改革，并不是一天兩天的事情。