本報(bào)記者 華觀發(fā) 北京報(bào)道

　　通過(guò)分析整理國(guó)內(nèi)12家主要券商對(duì)中石油的估值，范云發(fā)現(xiàn)，中國(guó)石油合理估值的下限均值為27.08元／股、上限均值為32.48元／股、上下限均值為29.78元／股；而之前，機(jī)構(gòu)對(duì)其首日市場(chǎng)定價(jià)預(yù)期在30－50元之間。

　　“我個(gè)人認(rèn)為，跌破30元的可能性很大。”11月28日，國(guó)信證券石油化工行業(yè)分析員李晨語(yǔ)氣堅(jiān)定。

　　1個(gè)多月前，中國(guó)石油（601857.ＳＨ）Ａ股上市前夕，李晨給公司的投資評(píng)級(jí)居然是“中性”，并正告投資者，如果中國(guó)石油上市開盤價(jià)達(dá)到40元，應(yīng)堅(jiān)決賣出。

　　11月28日，中國(guó)石油收于32.15元，盤中一度跌破32元，最低至31.90元，迎來(lái)了計(jì)入指數(shù)后的連續(xù)第8個(gè)下跌日。與此同時(shí)，上證指數(shù)收于4803點(diǎn)，下跌57點(diǎn)，盤中一度失守4800點(diǎn)。

　　計(jì)入指數(shù)8個(gè)交易日來(lái)，中國(guó)石油市值縮水超過(guò)了16％，同期兩市總市值縮水8％——中國(guó)石油正在成為拖累大盤重心下移的一個(gè)重要指標(biāo)。

　　“有人說(shuō)30元左右，可以補(bǔ)倉(cāng)。但又有人告訴我，現(xiàn)在只是跌到半山腰，還遠(yuǎn)遠(yuǎn)沒(méi)有到底？”作為中國(guó)石油（601857.ＳＨ）上市當(dāng)日就選擇買入的投資者之一，范云（化名）顯然不是一個(gè)孤單的“迷茫”者。

　　日前，頂著“亞洲最賺錢企業(yè)”等多項(xiàng)光環(huán)的中國(guó)石油“到底值多少錢？”正在成為這個(gè)市場(chǎng)共同的疑問(wèn)。

　　30元分水嶺

　　“作為中國(guó)油氣行業(yè)占主導(dǎo)的最大油氣產(chǎn)銷商，也是全球最大石油企業(yè)之一，公司在國(guó)家戰(zhàn)略

石油儲(chǔ)備體系中具有關(guān)鍵地位；作為亞洲最著名的藍(lán)籌股之一，公司回歸Ａ股后總市值有望全球最大；作為上證指數(shù)權(quán)重最大的藍(lán)籌股之一，公司可能成為機(jī)構(gòu)投資組合資產(chǎn)配置策略的核心選擇。”翻閱一個(gè)月前中國(guó)石油上市前夕各證券公司給出的研究報(bào)告，范云怎么也想不到公司的股價(jià)能夠這么快就跌到了30元左右。

　　通過(guò)分析整理國(guó)內(nèi)12家主要券商對(duì)中石油的估值，范云發(fā)現(xiàn)，中國(guó)石油合理估值的下限均值為27.08元／股、上限均值為32.48元／股、上下限均值為29.78元／股；而之前，機(jī)構(gòu)對(duì)其首日市場(chǎng)定價(jià)預(yù)期在30－50元之間。

　　粗略計(jì)算，中石油從上市首日最高的48元到今日收盤的32.15元，跌幅已經(jīng)超過(guò)了32％。

　　“我們想到了會(huì)調(diào)整。但是沒(méi)有想到調(diào)整會(huì)這么大。”11月28日，北京一家私募基金負(fù)責(zé)人在電話中這樣告訴本報(bào)記者。

　　據(jù)介紹，上市當(dāng)日，不少資金都認(rèn)為中國(guó)石油將會(huì)復(fù)制中國(guó)神華（601088.ＳＨ）的走勢(shì)，上市后會(huì)有一個(gè)慣性上沖，所以，選擇買入。

　　“現(xiàn)在相反，市場(chǎng)似乎開始有點(diǎn)進(jìn)入‘非理性反思’的意味。”該負(fù)責(zé)人告訴記者，“目前來(lái)看，30元應(yīng)該是機(jī)構(gòu)們比較認(rèn)同的一個(gè)估值區(qū)間。考慮到股指期貨即將推出等因素，我認(rèn)為30元可以補(bǔ)倉(cāng)的說(shuō)法有一定的道理。”

　　在他看來(lái)，中國(guó)石油上市前，大家不計(jì)基本面給出那么高的估值，現(xiàn)在經(jīng)過(guò)這么大的調(diào)整，反過(guò)來(lái)想，現(xiàn)在是不是一個(gè)可以買入的機(jī)會(huì)呢？

　　不過(guò)，堅(jiān)持看基本面的李晨明確告訴本報(bào)記者，30元絕不是一個(gè)安全的買入點(diǎn)。

　　“今年我們樂(lè)觀的預(yù)計(jì)中國(guó)石油的每股收益可以達(dá)到0.9元左右，給30倍的市盈率。只有跌到30元以下才有投資價(jià)值。”與李晨一樣，招商證券石油化工行業(yè)研究員裘孝峰也明確告訴本報(bào)記者，中國(guó)石油本輪的持續(xù)下跌，除了大盤環(huán)境不好外，主要就是此前機(jī)構(gòu)的估值明顯太高了，股價(jià)出現(xiàn)了泡沫。

　　李晨認(rèn)為，從市盈率估值角度看，中石油的ＰＥ合理估值不能超過(guò)30倍。他分析說(shuō)，在國(guó)際原油價(jià)格上漲中，中石油面臨三大減利因素：一是開采成本上升因素，目前中石油的開采成本增幅基本與油價(jià)漲幅相當(dāng)；二是特別收益金因素，原油價(jià)格高于60美元即征收40％的特別收益金；三是成品油價(jià)格“政府管制折扣”，68％的產(chǎn)品價(jià)格不能同步原油價(jià)格上漲，直接造成整體盈利下降。

　　再看“中國(guó)溢價(jià)”

　　在題為《Ｊｕｓｔ Ｃａｌｍ Ｄｏｗｎ》的價(jià)值投資分析報(bào)告，李晨是首個(gè)給予中國(guó)石油“中性”投資評(píng)級(jí)的國(guó)內(nèi)研究員。

　　面對(duì)當(dāng)前中國(guó)石油的估值困惑，李晨顯得非常無(wú)奈。

　　“如果說(shuō)僅從市盈率的角度，那些當(dāng)初給中石油開盤價(jià)50元的研究員我只能說(shuō)是頭腦發(fā)熱。”李晨告訴本報(bào)記者，專業(yè)人士都清楚，中國(guó)石油目前已經(jīng)進(jìn)入到了一個(gè)穩(wěn)定成長(zhǎng)的階段，產(chǎn)油量和煉油量相對(duì)是穩(wěn)定的，公司的業(yè)績(jī)難以發(fā)生太大的波動(dòng)。

　　考慮到國(guó)內(nèi)成品油價(jià)格機(jī)制尚未理順，上游原油價(jià)格增長(zhǎng)不能傳導(dǎo)到下游，成品油價(jià)格管制起了明顯的束口效應(yīng)，在價(jià)格管制下，原油價(jià)格上漲只會(huì)加大煉油的虧損。因此，李晨認(rèn)為，中國(guó)石油基本無(wú)法從原油價(jià)格上漲中受益。

　　“中石油的ＰＥ值因此絕對(duì)不能定價(jià)過(guò)高，因?yàn)樵谥袊?guó)政府管制成品油價(jià)格的背景下，中國(guó)石油在原油價(jià)格上漲中基本無(wú)法受益，加之產(chǎn)量增長(zhǎng)很低，所以中石油未來(lái)難以保持20％的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)，相應(yīng)的ＰＥ不應(yīng)高過(guò)20倍。”在給與中國(guó)石油中性投資評(píng)級(jí)的報(bào)告中，李晨鮮明指出。

　　11月28日，回想起當(dāng)時(shí)出具的這個(gè)報(bào)告，李晨表示一點(diǎn)也不后悔。他指出，2007年11月1日，全球最大的石油天然氣公司埃克森美孚石油公司的ＰＥ僅為12.66倍，同日，美國(guó)能源行業(yè)上市公司平均市盈率為11.74倍，預(yù)計(jì)未來(lái)五年的ＰＥＧ為1.83倍。而按照當(dāng)日中石油Ｈ股價(jià)格計(jì)算，中石油的未來(lái)12個(gè)月的ＰＥ為12.59倍，未來(lái)五年預(yù)計(jì)的ＰＥＧ為2.47倍，海外市場(chǎng)對(duì)中國(guó)石油的“中國(guó)溢價(jià)”業(yè)已充分體現(xiàn)。

　　“

中國(guó)經(jīng)濟(jì)在今后相當(dāng)長(zhǎng)一段時(shí)間內(nèi)都會(huì)保持快速增長(zhǎng)，隨著居民收入提高和生活方式的歐美化，尤其是汽車保有量的進(jìn)一步提高，對(duì)石油能源的消費(fèi)需求迅速增長(zhǎng)可期。而中國(guó)石油獨(dú)特的壟斷性以及

國(guó)際油價(jià)的進(jìn)一步高企，將成為中國(guó)石油回歸后溢價(jià)的重要支撐。”裘孝峰認(rèn)為，市場(chǎng)給與中國(guó)石油一定的溢價(jià)是可以理解的。

　　不過(guò)，他認(rèn)為這種溢價(jià)到底能給多高，現(xiàn)在看來(lái)不能確定。“在中石油Ｈ股股價(jià)上漲基本到位的前提下，其回歸的Ａ股高溢價(jià)之路顯然是難以企穩(wěn)的。

　　談到中國(guó)石油為什么會(huì)在上市后高開低走，裘認(rèn)為，“Ｈ股價(jià)格上漲曾經(jīng)是Ａ＋Ｈ公司Ａ股價(jià)格上揚(yáng)的重要?jiǎng)恿Γ�中�?guó)石油也不例外。”