■王宸

　　在美聯儲大幅降息美元連續走低、非美和高息貨幣穩步攀升的過程中，套息交易跟隨外匯市場的波段震蕩不斷出現反復，同時又與日元震蕩走勢密切相關。美元每次穩步下跌都推動套息交易大量建倉，而非美貨幣和高息貨幣的回落又總是同時涌現套息交易大量平倉，在美元和歐元等非美和高息貨幣主導的外匯市場主線走勢之下，套息交易的反復建倉和平倉又推動日元反復震蕩，這是套息交易日益成為外匯市場重要動因的主要表象。

　　套息交易作為表現國際游資動向和反映金融市場差異的重要因素，雖然主要指的是散布在全球各地的散戶投資者，但從近年來其快速發展、日益影響外匯市場運行波段的動態來看，作為影響外匯市場的重要動因，套息交易可能在全球化投資的新背景下，逐漸走出作為烏合之眾的歷史附屬地位，因應全球化過程中

　　套息交易的“蝴蝶效應”

　　從2003年美國將基準利率維持在1％起， 隨著全球化過程的演變和各國利差的不斷擴大，套息交易逐步出現并迅速擴大，這本身就類似于“蝴蝶效應”從亞馬遜流域到太平洋臺風的一個過程。實際上，套息交易的“蝴蝶效應”還遠不止于此，最初套息交易只能跟隨外匯市場的波動變化而被動地獲利，像蝴蝶順應風向拍動翅膀，而 2007 年以來套息交易的這種“蝴蝶效應”則顯示出越來越大的威力，直接表現就是套息交易的建倉與平倉，往往推動日元走勢出現顯著的反復震蕩，甚至不能排除日元劇烈漲跌與套息交易的關系。

　　從這個角度來看套息交易，“蝴蝶效應”可能已經完成了從亞馬遜叢林到太平洋臺風的整個過程，但套息交易的“蝴蝶效應”仍然可能繼續演變。在這種效應推動下，外匯市場出現的一個顯著不同于歷史傳統的特點就是，外匯交叉盤越來越受到重視，尤其是日元對歐元、日元對澳元和日元對加元等交叉盤，其走勢變化甚至要領先于美元直盤走勢，并使全球外匯市場的結構和空間出現明顯變化，甚至套息交易對于推動非美貨幣之間的交叉盤走勢也有顯著影響，這可能促使全球外匯市場的結構和空間逐漸發生變遷。

　　套息交易是全球金融市場演變的產物

　　正因為套息交易從產生發展到現在的不同層次的顯著的“蝴蝶效應”，和外匯市場受此影響而展現的一幅長期變遷的前景，才使全球化投資時代迅速來臨，全球資本市場在這種影響下也面臨深刻的變革，尤其是從散戶交易發展起來的套息交易的壯大擴張，可能促使全球民間資本重新整合，從而使全球金融市場的結構和空間不斷變遷，這個長遠的過程可能才是套息交易“蝴蝶效應”的完整體現。

　　實際上在套息交易快速發展之前，全球對沖基金已經推動資本市場完成了一次深刻的變革，對沖基金的發展也推動了全球資本的整合與演變，并主要影響了全球金融市場的發展變遷，但時至今日，對沖基金的發展已經達到頂峰，歐美國家對對沖基金的監管日趨完善嚴格，而且在近年來的金融市場危機和動蕩中，對沖基金總體上經受了較為殘酷的沖擊，不僅大量對沖基金陷入困境和倒閉，同時也動搖了全球金融市場體系的發展演變趨勢，這種形勢和全球化帶來的新變化則為套息交易的發展提供了機遇，所以套息交易是全球金融市場演變的產物。

　　套息交易推動全球金融市場變遷

　　在對沖基金推動的全球資本市場變革完成之后，隨著對沖基金的正規化和監管困境而出現和發展起來的套息交易，從目前來看，仍然還只處于全球散戶投資者的狀態，其正規化和接受監管的前景還遠未出現，也就是說套息交易還停留在初級階段的狀態。那么下一步套息交易如何正規化、如何實現監管等問題，就可能不會完全遵循歷史，事實上套息交易的快速發展不過是全球民間資本發展演變的一個縮影。

　　任何資本其演變最終要走上機構化的道路，從套息交易主要是借入日元資本來看，既有對沖基金等舊有的資本市場格局的影響，也有新興民間資本的成分，所以套息交易只是對沖基金格局之下全球資本演變的一個表象，總體上是一個較廣泛的概念，是不能機械地來界定的。但套息交易所反映的國際資本市場深刻變革，以及由此推動全球金融市場不斷變遷，卻是毫無疑問的。