■王宸

　　10月31日 英國央行的布蘭奇福勞表示“正觀察美國經濟的溢出效應，并將關注美聯儲的利率決定”，同時歐盟央行的康斯坦西奧也表示“美聯儲利率決議將至關重要，美國經濟增長放緩對全球經濟來說是基本問題”。日本央行9月會議記錄也顯示“全球金融市場仍然不穩，并且由于美國經濟下行風險增加，全球經濟增長不確定性提高”。三大央行對美國經濟溢出效應的不確定性和世界經濟前景的疑慮，清晰地表明美聯儲政策動向與美國經濟的溢出效應成為影響各國央行利率政策的重要參考因素。

　　但是德國央行行長韋伯卻表示“德國的銀行和金融系統已經順利渡過了此次美國次級抵押貸款市場問題所引發的金融市場危機，德國和世界經濟仍將保持增長勢頭”；歐盟央行管理委員會成員利卡寧也表示“全球經濟強勁增長抵消了金融市場動蕩對經濟的負面沖擊”，并樂觀地指出在圣誕節來臨之前，金融市場動蕩將會結束。何以各國在世界經濟增長前景上出現差異，這些差異又體現在對美國經濟溢出效應的分歧上呢？

　　就美國公布的經濟數據來看，第三季度經濟增長達3．9％，是2006年第一季度以來的最大值，進口上升5．2％，耐用品支出增長4．4％，消費者支出上升3．0％，最終銷售初值上升3．5％，這些好于預期的實體經濟指標應該讓世界經濟增長獲益于美國經濟的溢出效應。尤其值得注意的是，美國經濟增長自2006年下半年大幅放緩之后，其溢出效應并沒有拖累世界經濟增長，而且在美聯儲連續兩次降息之后，其實體經濟指標還有可能繼續看好，那么美國經濟的溢出效益更應該是正面的。

　　但是美國房產市場卻在跌至15年底點后仍未見底，資產擔保商業票據市場已連續12周萎縮，金融市場受大型投行虧損影響再現動蕩勢頭，信貸市場風險溢價上升的勢頭也可能持續。不僅美聯儲頻繁注資和連續降息的政策指向就在于降低這些因素可能引致的經濟衰退風險，而且歐盟等也在不斷注資修繕市場的日常指標，金融市場的動蕩又對各國實體經濟產生不利影響，這樣美國經濟的溢出效應就在實體經濟和金融市場兩個領域表現得十分復雜，總體效應仍然難于辨別。

　　如同美國實體經濟和金融市場涇渭分明的經濟數據一樣，美國經濟的溢出效應也在實體經濟領域和金融市場兩個方面表現得截然不同，而各國央行另一方面又對本國實體經濟抵御金融市場動蕩較有信心，不僅德國公開表示經濟增長的勢頭仍然持續，日本等國也多次肯定本國遠離動蕩，各國央行又表現出冷靜觀察美國經濟溢出效應的耐心，在美國經濟總體的溢出效應評價上，都十分謹慎。

　　目前包括美國本身實體經濟都沒有受次貸危機拖累，別的國家怎么可能出現實體經濟下降呢？從這一點來看，實際上德國與其他各國的分歧并不大，分歧的焦點在于金融市場動蕩延后的影響上，也就是集中于美國實體經濟和金融市場下一步的綜合效應，只有美國經濟這種復雜的溢出效應清晰化，才可以由此判斷其對世界經濟和其他國家地區的影響，正如歐盟央行理事德拉吉所言“市場動蕩持續多久對評估其對全球經濟造成的影響非常重要”，這是多數國家采取冷靜觀察態度的主要原因，也是對金融市場動蕩后續影響的謹慎應對。

　　毫無疑問，美國經濟復雜的溢出效應是歷史罕見的，一方面實體經濟“以穩定的步伐向前發展”，并且即使是在2006年實體經濟放緩時其負面的溢出效應也并不明顯，這有助于穩定美國宏觀經濟體系；另一方面美元連續貶值、金融市場動蕩和房產市場積重難返又考驗美國經濟的增長前景，美聯儲雖然能夠把握“降息對通貨膨脹風險正面影響約略與對經濟發展造成的負面風險相平衡”，但要使實體經濟和金融市場重新接合得天衣無縫也絕非易事。

　　實際上將美國經濟形容為“一半是海水，一半是火焰”也不為過，畢竟自2006年美國經濟增長放緩以來，實體經濟與金融市場走上了漸行漸遠的兩條道路，這個過程實際上也是美元連續貶值走低的過程，而要實現實體經濟與金融市場的重新結合，除了清晰地辨別美國經濟的溢出效應，還要從美元的走勢中入手。實際上目前對美國經濟溢出效應的分歧，與對美元下一步走勢的分歧是高度相關的，只有美元走勢明朗以后，才可以尋找美國實體經濟與金融市場相結合的綜合溢出效應。