昨日，央行公開市場(chǎng)操作各品種利率繼續(xù)大幅上行，3年期央票發(fā)行利率上行19個(gè)基點(diǎn)。各品種操作量均有所放大，公開市場(chǎng)本周至少回籠115億元。業(yè)內(nèi)人士對(duì)央票利率大幅上行的理解大多集中于以下幾個(gè)方面：一是二級(jí)市場(chǎng)的倒逼，二是打開回籠空間、提高公開操作效率，三是抑制資產(chǎn)價(jià)格膨脹的速度，四是加息前奏。利率繼續(xù)上行本周實(shí)現(xiàn)凈回籠昨日，3年期央票發(fā)行量為60億元，發(fā)行利率為4．34％，較上周上漲19個(gè)基點(diǎn)。另外兩個(gè)操作品種的期限發(fā)生了微小的變化。3個(gè)月期央票實(shí)際期限為88天，而正回購(gòu)操作的期限也變成了84天。期限作上述變化的主要原因可能是為了保證這兩個(gè)品種的到期資金在春節(jié)前回流，因?yàn)槿绻�按原先的期限，它們的到期日正好在春�?jié)期間。昨日3個(gè)月央票發(fā)行量為30億元，發(fā)行參考收益率為3．9022％，正回購(gòu)操作量為130億元，中標(biāo)利率為3．60％，與上周相比分別上漲了10．19個(gè)基點(diǎn)和46個(gè)基點(diǎn)。雖然期限有所縮短，但利率上行幅度絲毫不亞于上周。央票發(fā)行收益率曲線依然保持著陡峭化的態(tài)勢(shì)，尤其是前端。周二發(fā)行的1年期央票收益率上行了19．35個(gè)基點(diǎn)，與3年期基本相當(dāng)，但遠(yuǎn)高于3個(gè)月期。本周公開市場(chǎng)到期資金為530億元，如果本周剩余時(shí)間央行不進(jìn)行其他操作，央行本周通過(guò)公開市場(chǎng)共回籠115億元，是最近四周以來(lái)首次凈回籠。正回購(gòu)操作在最近公開市場(chǎng)操作中分量不斷上升，短期流動(dòng)性調(diào)節(jié)的功能增強(qiáng)。最近四周，正回購(gòu)操作量均高于央票發(fā)行量，尤其是本周，而正回購(gòu)的期限主要集中在91天期和28天期，后者的發(fā)行量要高于前者。央票利率大幅上行猜想本周公開市場(chǎng)操作利率繼續(xù)大幅上升超過(guò)了很多機(jī)構(gòu)的預(yù)期。業(yè)內(nèi)人士的分析主要集中于以下幾個(gè)方面。首先，二級(jí)市場(chǎng)的倒逼。央票一二級(jí)市場(chǎng)的利差由來(lái)已久，但是前段時(shí)間過(guò)大的利差使得央票一級(jí)市場(chǎng)發(fā)行困難，央行不得不發(fā)行新型定向央票或者縮量發(fā)行甚至?xí)和０l(fā)行。央票發(fā)行利率對(duì)債市收益率的指引作用也受到削弱。經(jīng)過(guò)此輪上漲，央票一二級(jí)市場(chǎng)的收益率水平已基本相當(dāng)。但央行在大盤股發(fā)行告罄后主動(dòng)提高央票發(fā)行利率似乎應(yīng)該有著更深層次的意義。其次，打開回籠空間，提高公開市場(chǎng)操作效率。在緊縮貨幣政策的環(huán)境下，較低的發(fā)行收益率得不到機(jī)構(gòu)的認(rèn)可，央行公開市場(chǎng)操作效率受到影響。央行主動(dòng)提高收益率可以提高公開市場(chǎng)操作品種的吸引力，為加大回籠力度創(chuàng)造前提條件，緩解目前嚴(yán)峻的貨幣信貸形勢(shì)，并為商業(yè)銀行減少信貸提供補(bǔ)償和正向激勵(lì)。本周回籠力度的加大主要體現(xiàn)在正回購(gòu)量大幅增加上，而且中標(biāo)利率的上升幅度也比較大。第三，在一定程度上抑制資產(chǎn)價(jià)格膨脹的速度。中信建投證券此前發(fā)布的研究報(bào)告表示，提高央票利率可以借助比價(jià)效應(yīng)的影響達(dá)到提升短期市場(chǎng)利率整體水平的目的，通過(guò)營(yíng)造和保持較高利率水平的市場(chǎng)環(huán)境，對(duì)資產(chǎn)價(jià)格膨脹趨勢(shì)形成持續(xù)的壓力。特別是較高的市場(chǎng)利率水平意味著融資成本的提高，而房地產(chǎn)行業(yè)屬于融資依賴型行業(yè)，融資成本的提高對(duì)于抑制房地產(chǎn)價(jià)格膨脹將發(fā)揮重要作用。最后，加息前奏。從10月23日1年期央票發(fā)行利率小幅上升1個(gè)基點(diǎn)開始，這種猜測(cè)就不斷充斥市場(chǎng)，而來(lái)自通脹的壓力也使得這種預(yù)期更加濃厚。有市場(chǎng)人士預(yù)期10月份ＣＰＩ并不會(huì)出現(xiàn)意料中的下降，而是會(huì)停留在高位。但是1年期央票發(fā)行利率的上升幅度已經(jīng)超過(guò)了35個(gè)基點(diǎn)，并且大幅超過(guò)了歷次加息后央票利率的上行幅度，有分析人士因此對(duì)其作為加息信號(hào)的作用提出質(zhì)疑，除非一次加息54個(gè)基點(diǎn)或者更多。然而不管加息最終是否實(shí)現(xiàn)，這種預(yù)期都在壓制著債市的走勢(shì)，而且央票收益率的上升也會(huì)對(duì)相應(yīng)的短期品種構(gòu)成壓力。[][41]