本報記者 吳雨珊

　　大連報道

　　7次上調(diào)存款準(zhǔn)備金率、5次加息、5次發(fā)行定向央票，8個多月來，央行空前頻繁地祭出各種調(diào)控手段，但通貨膨脹和流動性過剩的現(xiàn)實(shí)依然未變，房價和股指輪番上漲。

　　9月19日，在《21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報道》主辦的“2007博鰲(大連)房地產(chǎn)論壇”上，國務(wù)院發(fā)展研究中心金融研究所所長夏斌對此犀利指出，資產(chǎn)價格上漲過快的關(guān)鍵因素是貨幣供應(yīng)量過多，而央行難以有效控制貨幣供給的深層因素之一是對金融機(jī)構(gòu)征收存款準(zhǔn)備金時未計(jì)入近萬億股民存款，導(dǎo)致這部分資金游離于央行的制約之外，加上央行刻意壓低銀行間利率，直接助長了銀行體系流動性過剩。

　　夏斌建議，央行應(yīng)適當(dāng)下調(diào)貨幣供應(yīng)目標(biāo)，提高銀行存款準(zhǔn)備金率，在上調(diào)利率的同時更要放開銀行間市場利率，從而對資產(chǎn)市場產(chǎn)生緊縮效應(yīng)。

　　失效的調(diào)控？

　　“資產(chǎn)價格上漲過快，主要是貨幣供應(yīng)太多，這是當(dāng)前宏觀調(diào)控中的關(guān)鍵一環(huán)，國外已經(jīng)有深刻的教訓(xùn)，我們經(jīng)不起犯歷史性的錯誤。”夏斌說。

　　截至8月底，廣義貨幣供應(yīng)量(M2)同比增長18.09％，增幅比上年末高1.15個百分點(diǎn)；狹義貨幣供應(yīng)量(M1)同比增長22.77％，增幅比上年末高出5.29個百分點(diǎn)，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出了央行今年年初定下的16％的貨幣供應(yīng)目標(biāo)。但在央行連續(xù)使用加息及上調(diào)存款準(zhǔn)備金等調(diào)控工具之后，貨幣供應(yīng)依然居高不下，夏斌直稱，“貨幣的內(nèi)生性在不斷放大，貨幣乘數(shù)也在加大。”

　　9月6日，央行第七次上調(diào)存款準(zhǔn)備金，使存款準(zhǔn)備金率達(dá)到12.5％，但許多銀行仍然流動性泛濫，放貸沖動強(qiáng)烈。夏斌提醒道，必須考慮股民存款保證金的因素。

　　“股民存款保證金通過券商放在銀行，這部分資金估計(jì)有近萬億，但不交法定存款準(zhǔn)備金，這就意味著提高存款準(zhǔn)備金對它是沒有制約的。”夏斌如是說。

　　但頗為矛盾的是央行一面上調(diào)存款準(zhǔn)備金，收緊銀行的流動性；同時又通過公開市場操作刻意壓低銀行間市場的利率。“不要小看市場利率水平對貨幣供給的影響，事實(shí)已經(jīng)證明，人為壓低市場利率使得貨幣供應(yīng)目標(biāo)調(diào)控是事倍功半。”夏斌說。

　　8月份銀行間市場同業(yè)拆借月加權(quán)平均利率2.00％，比上月低0.33個百分點(diǎn)，比去年同期低0.4個百分點(diǎn)，質(zhì)押式債券回購月加權(quán)平均利率2.05％，比上月和去年同期分別低0.48個和0.26個百分點(diǎn)，這表明金融體系內(nèi)資金充足。

　　調(diào)低貨幣供應(yīng)目標(biāo)

　　下一步又該如何提高調(diào)控的有效性？對此，夏斌認(rèn)為，從目前的情況來看，需要重新評估貨幣供應(yīng)的預(yù)期目標(biāo)。

　　夏斌建議，央行應(yīng)將預(yù)期目標(biāo)下調(diào)到14.5％或15％，為貨幣供應(yīng)減速，同時又能滿足實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展需要。在降低貨幣供應(yīng)預(yù)期目標(biāo)之下，適當(dāng)?shù)乜蹨p不斷增加的股民保證金存款因素，提高金融機(jī)構(gòu)的存款保證金，以更加有力地收緊金融機(jī)構(gòu)的流動性。

　　6月份以來，央票發(fā)行量從以前的動輒千億縮減為幾百億元，從而保持了銀行間市場的低利率，銀行間市場利率的調(diào)整步伐已經(jīng)遠(yuǎn)遠(yuǎn)落后于存款利率的調(diào)整。這也使得整個銀行體系的流動性異常充裕。

　　夏斌建議，央行在調(diào)控的時候，不必顧忌銀行間市場的利率高低，也不必人為壓制市場來防止熱錢的流入。“海外資本要進(jìn)入銀行間市場還是比較難的，需要一定的時間，經(jīng)過一個曲折的路徑，實(shí)際成本比較高，所以不用太多顧慮。”

　　此外，央行頻繁小幅上調(diào)利率，一定程度上提高了央行貨幣數(shù)量調(diào)控工具和貨幣價格調(diào)控工具的綜合運(yùn)用能力。夏斌認(rèn)為，當(dāng)數(shù)量目標(biāo)和價格目標(biāo)發(fā)生沖突的時候，應(yīng)當(dāng)堅(jiān)定不移地守住數(shù)量目標(biāo)。“只要把銀行的市場利率提高了，相信對整個資產(chǎn)市場必然會發(fā)生一定的緊縮效應(yīng)。”

　　對于市場人士普遍關(guān)心的第四季度央行是否還會加息，國海

證券人士認(rèn)為，過去8個月來，平均CPI達(dá)到了3.9％，高于目前3.6％的存款利率，考慮到利息稅的因素，實(shí)際利率為3.42％，仍為負(fù)利率。如果要使利率為正，則年內(nèi)再度加息幾乎沒有懸念。夏斌也認(rèn)為，加息是一個大趨勢。

　　9月19日，德意志銀行大中華區(qū)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家馬駿發(fā)布報告調(diào)高其對2007年中國GDP增長率預(yù)測，從10.7％調(diào)高至11.4％，并將2008年增長預(yù)測從9.7％調(diào)高至10.2％。馬駿認(rèn)為，今后幾個月的政策利率走勢，仍將在很大程度上取決于CPI的變化，若9月份余下的時間里農(nóng)產(chǎn)品價格指數(shù)繼續(xù)保持在目前的水平，加上發(fā)改委對亂漲價的一些控制措施逐步到位，9月份的CPI指數(shù)同比增長應(yīng)該比八月份為低。

　　“假定糧食價格繼續(xù)保持穩(wěn)定，明年一季度的CPI將有可能保持在3.5％至4.5％，但下半年估計(jì)會下降至約2％的水平，年平均水平達(dá)到3％左右。在這種情景之下，央行再次加息的壓力就會減弱。”馬駿在報告中如是分析。

　　貨幣供應(yīng)量增幅變化情況

　　(圖表略，詳見報)

　　2007年資金投放與回籠一覽

　　(圖表略，詳見報)

　　一級市場央票利率繼續(xù)上行

　　資料來源：北方之星，長江證券研究部

　　(圖表略，詳見報)