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今年2月，中國首次超越日本，成為全球外匯儲備第一大國。3月，外匯儲備又增長了200多億美元，高達8751億美元。按照目前趨勢，今年外匯儲備超過10000億已是指日可待。高額的外匯儲備引起了國內(nèi)外的廣泛關注，也引發(fā)了關于外匯的適度規(guī)模、外匯儲備的資產(chǎn)管理、外匯儲備的資產(chǎn)轉(zhuǎn)化等問題的爭論。
外匯儲備是一國貨幣當局持有的國際儲備貨幣，是關系到一國經(jīng)濟內(nèi)外均衡的一個
重要的宏觀金融變量。撇開外匯儲備的數(shù)量與結(jié)構(gòu)之爭，討論我國外匯儲備持續(xù)累積的原因，它折射出的中國經(jīng)濟深層次問題及產(chǎn)生的結(jié)構(gòu)弊端也值得我們深思。
粗放式“以量取勝”的貿(mào)易增長模式
從外匯儲備的來源看，經(jīng)常項目和資本項目的“雙順差”是導致我國外匯儲備大幅度增加的主要原因。2004年，我國經(jīng)常項目盈余達到686.6億美元，在開放經(jīng)濟條件下，經(jīng)常項目盈余意味著本國向外國提供了融資。雖然由經(jīng)常項目盈余所產(chǎn)生的外匯儲備是債權性的，但意味著我國是一個資本的輸出國。事實上，近年來中國已成為繼日本、德國之后第三大資本輸出國，而這與我國作為發(fā)展中國家所面臨著大量的資本短缺的現(xiàn)實約束是極不相稱的，這不能不說是中國的資源配置出了問題。經(jīng)常項目和資本項目的雙順差體現(xiàn)了改革開放以來我國貿(mào)易競爭力和對外資吸引力的增強，但是在“8億件襯衫換一架飛機”外貿(mào)格局下，巨額經(jīng)常項目盈余不僅使貿(mào)易摩擦和爭端頻發(fā)，也使我國付出了巨大的環(huán)境、生態(tài)和資源代價。作為一個發(fā)展中的大國，我國長期執(zhí)行的是外向性的外資和外貿(mào)政策，出口退稅政策、外資優(yōu)惠政策、內(nèi)外資差別所得稅政策等造成大量優(yōu)質(zhì)資源流向外資和對外經(jīng)濟部門，產(chǎn)生了經(jīng)濟對外需和外資經(jīng)濟的過度依賴問題。我國外匯儲備的激增，有相當一部分是不計代價大量出口資源類、低附加值等初級產(chǎn)品取得的。所以，在目前情況下，經(jīng)常項目盈余累積的高額外匯儲備背后彰顯的是粗放式“以量取勝”貿(mào)易增長模式的弊端，其實質(zhì)是國內(nèi)經(jīng)濟結(jié)構(gòu)失衡的表現(xiàn)。
融資約束下的外資引進格局
與由經(jīng)常項目余額所形成的債權性的外匯儲備相反，由資本項目所形成的外匯儲備則是債務性的。這里主要包括外債和F DI。目前，我國是世界上最大的FDI輸入國之一，每年吸收600億美元的外商直接投資。按照錢納里等人的“雙缺口”理論，發(fā)展中國家引入外資的目的主要有兩個：第一，利用外國資源(儲蓄)以彌補本國資源(儲蓄)的不足；第二，利用外國的先進技術、管理和市場網(wǎng)絡。為了達到這兩個目的，發(fā)展中國家必須把流入的外資轉(zhuǎn)換為貿(mào)易逆差。簡單說，通過借款或FDI而得到的外匯必須用來購買外國技術、管理和銷售渠道等。換言之，對應于每一筆資本項目下的流入都應該在經(jīng)常項目下有一筆流出(經(jīng)常項目逆差)。在這種情況下，無論是借款還是引入FDI都不會導致外匯儲備的增加。鑒于我國目前出現(xiàn)的“雙順差”和外匯儲備增加這樣一種國際收支結(jié)構(gòu)，邏輯上可以認定，我國企業(yè)目前引入外資但卻沒有引進外國的設備與技術，僅是把外匯換成人民幣。這一情況的發(fā)生表明，企業(yè)引入FDI是因為無法在國內(nèi)金融市場上獲得資金，說明我國的企業(yè)投資存在融資約束問題。而產(chǎn)生了融資約束問題的，正是我國業(yè)已存在的“類金融抑制”環(huán)境。比如以國有銀行為主體的金融體系貸款偏好于國有大中型企業(yè)，對經(jīng)濟發(fā)展起主要推動力的廣大中小企業(yè)由于“所有制歧視”等原因無法得到貸款，國內(nèi)資本市場也對大量民企存在“所有制歧視”。因此，資本項目順差累積的外匯儲備背后所指實質(zhì)是我國金融改革的滯后。近年來，為了吸引投資，各級政府不遺余力，競相為外資提供更為優(yōu)惠的條件。這樣，在今后若干年，我國的外匯儲備還會繼續(xù)快速增長，這不能不讓人深感憂慮。
貨幣政策的兩難困境
我國自1994年實行匯率并軌。在人民幣匯率波幅和交易會員持有頭寸雙雙受到限制的情況下，為保證市場出清，央行不得不被動干預外匯市場，這就使央行貨幣政策陷入兩難境地。一方面，外匯儲備增加導致貨幣供給量擴張，對貨幣政策造成沖擊。在現(xiàn)行匯率管理制度下，央行必須無限度地承擔外匯資金的回購責任，因此隨著外匯儲備的增長，外匯占款投放量不斷加大，2004年達到78%，2005年上半年，外匯占款增加了8758億元，占同期基礎貨幣的比重高達95.4%，如按一年期央行票據(jù)利率1.9%的水平計算，央行每年為“對沖”操作支付的成本也是相當巨大的。同時，根據(jù)貨幣供給理論，基礎貨幣在貨幣乘數(shù)的作用下，貨幣供應量會成倍增加。可以預計，若外匯占款導致基礎貨幣投放繼續(xù)放大，不僅會改變我國貨幣供給結(jié)構(gòu)，而且會加大中央銀行的貨幣對沖壓力，進一步構(gòu)成通貨膨脹的潛在威脅。另一方面，在外匯儲備增加引起外匯占款增加后，為確保貨幣供應量的適度增長區(qū)間，必須減少中央銀行再貸款，而這會導致國內(nèi)信貸收縮，將增加人民幣利率的上升壓力，反過來又迫使中央銀行買入外匯，使貨幣政策操作陷入循環(huán)的兩難困境。在開放經(jīng)濟條件下，外匯儲備及其變動不僅是一國國內(nèi)和對外金融政策的紐帶，更是體現(xiàn)和制約貨幣政策有效性的重要因素。外匯儲備的過快增長不僅給貨幣政策調(diào)控帶來嚴峻挑戰(zhàn)，而且根據(jù)蒙代爾-弗萊明“三元悖論”，即固定利率、資本自由流動、貨幣政策獨立性三者不可兼得原理，外匯儲備的過快增長還會引起匯率政策和貨幣政策的沖突。換句話說，要保持中國貨幣政策的獨立性，貨幣當局必須進行外匯體制的重大調(diào)整。
資本管制的漏洞
由于各種原因，官方統(tǒng)計所得到的經(jīng)常項目、資本項目和金融項目兩者之間實際上并不能真正達到平衡。為抵補借方總額和貸方總額之間存在的差額，國際收支平衡表往往設立一個誤差和遺漏項目。據(jù)有關資料，在2002年之前，我國的“錯誤或遺漏”項都為負數(shù)，這說明我國存在著嚴重的資本外流。2002年之后，該項目由“負”轉(zhuǎn)“正”，近年，合計凈誤差與遺漏項目中的流入資金數(shù)量大約為810億美元，則說明近三年來大量的非正常資本內(nèi)流增加了外匯儲備。無論誤差和遺漏項目的“負”或“正”，都說明我國的外匯儲備增加有相當一部分是無法用經(jīng)常項目和資本項目這種正常的對外經(jīng)濟活動所解釋的，這也折射出我國現(xiàn)行金融體系存在的一些問題，說明外匯管制漏洞的存在和管制有效性在降低。特別是在外資銀行全面進入中國市場后，可以預見一定會有更多途徑繞開資本項目管制，使管制失效。所以，在我國外匯管制的有效性逐年降低，并且管制成本急劇升高的情況下，似乎實現(xiàn)資本的完全自由流動已成為必然的趨勢，但是，國內(nèi)的法律框架、微觀主體、市場發(fā)育是否為解除資本項目管制做好了準備，仍然令人心存懷疑。
結(jié) 論
作為國際收支的平衡項目，外匯儲備的增加是宏觀經(jīng)濟運行的結(jié)果，是既定的外匯管理政策、匯率政策的一個余量。保持充足的外匯儲備有利于提高國際清償能力，增強國家的綜合實力，提高應對風險的能力，維護國家的經(jīng)濟金融安全。但是，外匯儲備并不是越多越好，只有很好地協(xié)調(diào)經(jīng)濟內(nèi)外平衡基礎上的外匯儲備，才是合理的儲備，才是我們值得追求的儲備。我國高額的外匯儲備身上有著很深的政策烙印。可以說，只要國內(nèi)深層次的經(jīng)濟結(jié)構(gòu)問題得不到解決，只要政策驅(qū)動和制度約束仍在，那么我國就必將持有大量的外匯儲備，而且這將是一個長期現(xiàn)象。
國務院參事室:趙斌
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