|
相比美聯儲碰到的“長息之謎”（短期利率上升，但長期利率下降），我國央行所遭遇的利率之謎顯然更為復雜。
一方面，一系列數據顯示，中國經濟運行“熱度”因宏觀調控而持續下降一段時間后，目前又開始出現回升跡象，不少專家認為，未來6個月應繼續加息，其中部分人士更是認為越早加息越有利；但另一方面，又有報道稱，建行正在醞釀適度下調存款利率，原因也很
簡單，日益臨近的流動性陷阱正使商業銀行苦于資金投放無門。
事實上，上述看似矛盾的現象一直在困擾著中國經濟的健康有序運行。中國經濟動輒過熱或者過冷的不正常狀況，很大程度上可以解釋為資金過剩導致利率過低，而利率過低又刺激投資反復沖高。
但即使如此，加息也未必就是明智的決策。在我國利率體系中的大部分已經實現市場化的今天，央行能在多大程度上扭轉經濟基本面，本身已成為一個值得探討的問題。2004年起我國亦曾采用過包括小幅加息在內的一些緊縮政策，但很快，銀行間同業拆借利率一路下滑，反映了這些措施的效果非常有限。
我們認為，中國較低的利率水平（并且存在下行壓力），很大程度上是由長期存在的儲蓄大于投資而決定的，更何況，押注人民幣升值的熱錢大量涌入，更是加劇了資金供過于求的局面。不難預見，至少在一段時間內，由于居民消費需求不會出現大的提升，而中國的投資率已經高到令人不安的地步，因此現有低利率環境不會出現大的變化。
但在這種基本供求關系之外，中國較低的利率水平仍然有著人為扭曲的成分。不同于日本等國出現的流動性陷阱，中國的情況是，一方面，大量資金積淀在實體經濟之外，但在另一方面，大量信貸需求卻未得到有效滿足。譬如說，在廣大農村地區，資金大量流出、金融“失血”嚴重，政策性銀行職能弱化，國有商業銀行悄然退出，農業在整個金融機構中占用的貸款余額不到6%。再譬如，發展中小企業，已經成為當下經濟發展最重要的任務之一，但是針對這部分企業的融資難問題繼續突出，嚴重制約著這支有生力量的發展壯大。
中國信貸供給的二元乃至多元局面由來已久，很長時間里，金融機構最重要的任務，就是向國有企業提供廉價資金，為國企改制承擔成本。這種半官半商的做法已經成為了定勢，即使是在銀行自身也在紛紛改制為股份公司的今天，他們所謂的“商業化”取向不過是更多地表現為對“優質客戶”的紅海競爭中。而其風險控制手段欠缺、風險定價能力缺失的弊病，卻未見得有多少改觀。
中國的低利率和高投資所以令人不安，主要原因仍在于效率太低。吳敬璉教授就認為，中國的增量資本產出率居高不下，已經到了危險的地步。其實，若從長期來看，為了使經濟增長保持一定速度，相當規模的投資是需要的，甚至還可以再擴大；但其前提是，我們必須對現有的一整套投融資體系進行根本性變革，尤其是在微觀基礎層面，否則的話，即使央行制定了“合理”的利率及匯率政策也沒有用，更何況，在這種情況下，所謂“合理”的貨幣政策，最多也就是“兩害相權取其輕”而已。至于商業銀行通過降低存款利率來擴大存貸息差的做法，則更是多少有點治標不治本的味道。
| 
