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主持人：記者 朱周良 特邀嘉賓：杰伊·斯圖爾特·博諾
如果要向成熟市場專家討教中國股市的發(fā)展策略的話，那么，美國證券交易所負(fù)責(zé)市場監(jiān)管的執(zhí)行董事杰伊·斯圖爾特·博諾(JayStewartBono)應(yīng)該是不錯的人選。這位美國證券交易所的老兵不僅是金融創(chuàng)新專家，深諳市場監(jiān)管和發(fā)展之道，而且對亞洲以及中國證券市場也可謂知之甚詳。自1993年以來他就頻繁來往于首爾、臺北、天津、北京和上海等地考
察。最近，博諾先生應(yīng)華安基金管理公司的邀請，來上海參加一個ETF論壇。博諾先生所在的美國證交所最早發(fā)明了ETF，并且在金融衍生品交易方面有著豐富的經(jīng)驗。記者在美國駐滬領(lǐng)事館獨家專訪了博諾先生，請他談?wù)勗谫Y本市場摸索多年的經(jīng)驗以及對中國股市的看法。
目前是中國股票的買入良機(jī)
主持人：這次您來中國的目的是什么？您對中國股市當(dāng)前的狀況怎么看？您覺得應(yīng)該怎樣做才能改變這種低迷狀況？
博諾：對于中國市場，我想中國所有的投資者比我更有發(fā)言權(quán)，而要我建議怎樣解決熊市問題更是有些勉為其難。如果真的要問我的看法，很簡單，中國的股市低迷遲早會成為過去。周恩來總理當(dāng)年在被問及對一個多世紀(jì)前的1789年法國大革命的影響時有一句經(jīng)典的回答：“現(xiàn)在還很難說”。美國人通常不會用長達(dá)一個世紀(jì)的長遠(yuǎn)眼光來看問題，但幾乎所有國家的偉大政治家們都有這樣的遠(yuǎn)見，特別是像周總理這樣的中國政治家。
我這次來中國，是應(yīng)華安基金管理公司邀請參加一個研討會。事實上，我在紐約時就與華安基金有過接觸。我們來這兒的目的是建立一種合作伙伴關(guān)系。這個會議是針對ETF產(chǎn)品的，華安正準(zhǔn)備推出第二只ETF產(chǎn)品———上證180ETF。之所以我們會受到邀請，是因為美國證券交易所在這方面具有悠久的傳統(tǒng)和豐富的經(jīng)驗。上海證券交易所、華安基金以及其他與會者都很關(guān)注美國證券交易所，因為我們在上世紀(jì)90年代早期首先發(fā)明了ETF，當(dāng)時的名稱叫“SPDRs(蜘蛛基金，追蹤標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù))”。后來，SPDRs成為標(biāo)準(zhǔn)普爾指數(shù)的一個成分股，每天都有交易。我們的合作伙伴包括道富環(huán)球投資管理公司(StateStreet)和巴克萊銀行。
本月(6月)早些日子，《紐約時報》有報道說，中國政府打算向股市注資150億美元，以解決股市長期低迷的問題。無獨有偶，美國證券交易所1999年曾經(jīng)和中國香港特區(qū)政府有過合作，為的也是解決股市持續(xù)低迷的問題。當(dāng)時，香港特區(qū)政府出資從市場上買入股票，然后把這些股票打包，作為一攬子股票出售，采用的就是ETF基金的形式，這也就是大家所熟知的香港盈富基金(TrackerFund)。
主持人：只要一將A股市場與美國或中國香港股市比，大家都會覺得后兩者似乎更具有吸引力，您怎么看待這個問題？是A股市場真的沒有投資價值嗎？
博諾：關(guān)于這個問題，我認(rèn)為，從表面上看，股權(quán)分置所導(dǎo)致的大量股份無法流通可能是癥結(jié)所在，所以許多人都想去投資海外的所謂藍(lán)籌股，而不愿意過多涉足A股市場。
但我認(rèn)為，每一個理智的人都非常清楚，中國股市的未來發(fā)展?jié)摿κ蔷薮蟮摹Ｈ绻惆蜒酃夥砰L遠(yuǎn)一點，譬如20年、半個世紀(jì)甚至更長，那么，當(dāng)前無疑是投資中國股市的良機(jī)，或者至少可以說，現(xiàn)在是該考慮著手買股票的時候了。
就個人而言，我并不相信投機(jī)，相比之下，更認(rèn)同長線投資。作為一名個人投資者，如果你能選擇一家好的基金管理公司，然后每個星期、每個月、每個季度都向股市投入固定數(shù)額的資金，而不去理會市場在短期內(nèi)是漲還是跌，20年后你肯定收益良多。我說的是長期投資，而不是在買股票后幾個月就脫手。尤其是在中國，現(xiàn)在股票是再便宜不過了。如果長線投資，若干年后你的收益肯定是爆炸性增長的。到那時，你回頭再看看就會發(fā)現(xiàn)，中國股市在2005年6月份時簡直是太便宜了。由于中國股市現(xiàn)在異常低迷，所以正是啟動股票投資計劃的最好時機(jī)。當(dāng)然，我不是說一定要一下子把所有的資金都投入股市，但現(xiàn)在一定要開始買股票了。
主持人：六、七年前開始投資中國A股市場的投資者，到今天還有不少人深套其中，這與您所說的長線投資理論難道沒有沖突嗎？
博諾：六、七年在股市投資上根本算不上是很長的時間，在美國如此，在中國同樣如此。你所說的股民損失慘重，不可能是一下子賠了這么多錢，只可能是慢慢地虧損。問題在于，你不能在六、七年前傾囊而出，把所有積蓄都投到股市里。我的建議是，不管大盤是漲是跌，你都應(yīng)該在固定的時間間隔里買入固定數(shù)額的股票。你必須有一個相對固定的投資規(guī)劃，這個規(guī)劃不需要非常完美，只要你持之以恒，最終就一定有所收獲。
交易所競爭力來自于產(chǎn)品創(chuàng)新
主持人：美國證交所和紐交所同在一個城市，相互之間的競爭是不可避免的，您認(rèn)為怎樣才能使一個市場具有競爭力？
博諾：這是一個非常非常好的問題。
美國證交所和紐交所就在華爾街上教堂的兩側(cè)，相距最多不過幾百碼。紐交所比我們歷史長得多，規(guī)模也要大得多。一些主要的大公司也都在紐交所上市，所謂的藍(lán)籌股大多是來自紐交所。
相比之下，美國證交所要小得多，我們交易的股票少得多，交易量也很小，但是我們很善于產(chǎn)品創(chuàng)新。大概在1975年我們就已經(jīng)推出期權(quán)產(chǎn)品，而這距離1973年芝加哥商品交易所發(fā)明期權(quán)僅有兩年。我們是第二家采用期權(quán)產(chǎn)品的交易所，紐約證交所大概是到了上世紀(jì)80年代晚期才開始著手推出期權(quán)交易的。我們還發(fā)明了很多衍生產(chǎn)品，譬如貨幣權(quán)證、指數(shù)權(quán)證、SPDRs基金以及其他ETF產(chǎn)品。作為市場的監(jiān)管者，對于新產(chǎn)品的推出，我們不會說不，而是幫他們適應(yīng)華盛頓及州政府的相關(guān)法律法規(guī)，不讓他們做出任何違法的事情。
上世紀(jì)90年代末期，NASD收購了美國證交所，NASD同時還擁有納斯達(dá)克市場。但是他們很快發(fā)現(xiàn)，強行把納斯達(dá)克和美國證交所合并，結(jié)果并不十分成功，所以從去年7月份開始，美國證交所又從NASD分離出來，重新恢復(fù)了會員制。但是，由于我們曾經(jīng)的合并，我們和NASD的雇員還是有一些混用，比如美國證交所的雇員有的還在為NASD工作，而NASD的工作人員有的也還在為我們服務(wù)，還有，我們的市場商情偵測工作也是由NASD的工作人員完成的。
再回到紐交所和美國證交所的競爭問題上。在爭取公司上市方面，我們和紐交所的確存在競爭，但一旦某家公司決定在紐交所或是在美國證交所上市后，我們之間就不再存在競爭關(guān)系了，因為紐交所和美國證交所的股票并不交叉交易。在美國證交所上市的股票不在紐交所交易，紐交所上市的股票也不在美國證交所交易。當(dāng)然，最近紐交所決定收購電子交易所Archipelago，這家交易所可以交易美國證交所上市的股票，所以我們也不知道將來會是什么樣�？梢哉f，類似這樣的收購是一種“創(chuàng)造性的破壞”。
我本人曾經(jīng)在紐交所工作了兩年。以前紐交所采用的是一種特許經(jīng)營的模式，在當(dāng)時的情形下，紐交所根本不用擔(dān)心沒有業(yè)務(wù)，好公司會自動找上門來。但現(xiàn)在可能有所不同，紐交所也在競爭壓力驅(qū)動下尋求與Archipelago合并。
我覺得，要評判哪個交易所更好、更具競爭力，最重要的一點就是看交易所能提供什么樣的產(chǎn)品，如果你沒有投資者喜歡的交易產(chǎn)品，那么你的交易所也就沒有了存在的意義。其次是要看你的交易系統(tǒng)。
主持人：NASD僅僅是NASDAQ的母公司那么簡單嗎？它在美國證券界到底扮演一個什么樣的角色呢？
博諾：這是一個很好的問題。
NASD現(xiàn)在已經(jīng)完全是一個中立化的組織，它不再從事證券交易。NASD已經(jīng)成為一個純粹的監(jiān)管者，它把所有的證券交易業(yè)務(wù)都剝離出來，組成了NASDAQ市場。NASD既不屬于紐約證交所，也不屬于美國證交所，美國境內(nèi)所有小型的券商都?xì)wNASD監(jiān)管。它是一個強有力的監(jiān)管者�，F(xiàn)在紐約證交所也要上市，當(dāng)然這不是名正言順地上市，而是通過買殼上市(back-doorlisting)，也就是通過收購電子交易所Archipelago實現(xiàn)間接上市。
政策出臺需考慮預(yù)想不到的影響
主持人：美國的幾大證券交易所不是同時成立的。那么，當(dāng)一家新的交易所成立時，會不會對另一家的市場交易帶來影響呢？比如，股價會不會出現(xiàn)大的波動？
博諾：這個問題非常有趣。
紐交所的成立要追溯到18世紀(jì)的Buttonwood協(xié)議。當(dāng)初一群美國證券經(jīng)紀(jì)人聚集在馬路邊的一棵Buttonwood樹下，從事最原始的股票交易，隨后才慢慢發(fā)展成為今天的紐交所。而其他一些規(guī)模較小的公司則一直在馬路邊(curb)交易，這樣的情況持續(xù)了一百多年，我們戲稱其為紐約馬路邊交易所(NewYorkCurb Exchange)，這也是美國證券交易所的雛形。
在經(jīng)過工業(yè)革命的洗禮之后，戶外交易市場在19世紀(jì)迎來了飛速發(fā)展，馬路邊交易所也發(fā)展到了最繁榮的時期，并且成為一戰(zhàn)前夕紐約最亮麗的一道風(fēng)景線。1921年，馬路邊交易所正式遷至室內(nèi)，美國證交所也就此正式成立。
沒錯，納斯達(dá)克市場最初建立的時候，的確對美國證交所和紐交所帶來了一定的沖擊，如今情況已經(jīng)發(fā)生了很大的變化。由于電子通訊網(wǎng)絡(luò)系統(tǒng)(ECNs，一種全國性的交易撮合系統(tǒng))的出現(xiàn)和其它因素的影響，納斯達(dá)克給我們帶來的沖擊已經(jīng)大大減小。還有一點要特別指出，無論是在紐交所、美國證交所還是在納斯達(dá)克，華爾街大投行所起的作用都是舉足輕重的。
在我們美國證交所曾經(jīng)提供過咨詢服務(wù)的其他國家和地區(qū)，我們也發(fā)現(xiàn)了類似的新老交易所并存的情況。比如說，韓國的首爾本來有個證交所，現(xiàn)在海邊的港口城市釜山也打算建一家證交所，當(dāng)局正在考慮把首爾交易所的期權(quán)和衍生品交易轉(zhuǎn)移到釜山交易所去。
長話短說，不管是中國證監(jiān)會還是美國證券交易委員會(SEC)，如果他們想同時建立兩家甚至多家證交所，那么一定要事前搞清楚，建立多家交易所的目的到底是什么，是希望加強競爭還是別的什么，因為很多時候，監(jiān)管部門的決策會在資本市場上引起意想不到的后果，政府部門和民間機(jī)構(gòu)一樣都會犯錯誤。我明白你提問的本意是什么，你所說的那種競爭，在建立新交易所的最初，監(jiān)管當(dāng)局往往并沒有預(yù)見到，也是沒有辦法預(yù)見到的。
主持人：您剛才已經(jīng)說過，紐交所和美國證交所的股票不涉及交叉交易，那么紐交所和納斯達(dá)克是否存在這樣的交叉交易情況呢？如果存在，同一家公司的股票在兩個交易所交易時的價格會不會有不同，或者說它們的價值重心會不會不同？
博諾：紐交所不交易納斯達(dá)克上市的股票，但是納斯達(dá)克交易紐交所上市的股票，當(dāng)然，其中的機(jī)制是相當(dāng)復(fù)雜的，恕我在此不贅言。不同交易所上市的同一公司股票的價格，比如說，在納斯達(dá)克市場交易的股票，在紐交所的正常交易時段中(上午9：30至下午4：00)，不可能出現(xiàn)太大的偏差，因為有很多專業(yè)人士都在等待這樣的機(jī)會，隨時準(zhǔn)備套利。但是有時候也會出現(xiàn)一些股價偏差較大的情況，這時候我所在的監(jiān)管部門就會出面干涉。
再舉另外一個例子，在美國的證交所有許多加拿大上市公司。因為加拿大的證券系統(tǒng)跟美國沒有合并，并且還有貨幣匯率的因素，所以有可能出現(xiàn)同一股票在兩地股價偏離的情況，這時候就會有人利用兩地的差價開展投機(jī)。
主持人：作為一個監(jiān)管者，你們的監(jiān)管對象是上市公司，還是交易者？有沒有側(cè)重哪一方？
博諾：我們兩者都管。
不能以犧牲監(jiān)管來換取市場發(fā)展
主持人：為什么世界上其他地區(qū)的創(chuàng)業(yè)板市場都接連失敗或是名存實亡，而惟獨美國的納斯達(dá)克市場長盛不衰呢？
博諾：在我看來，世界上許多其他創(chuàng)業(yè)板市場都是當(dāng)局強行推出的，為了開創(chuàng)業(yè)板而開創(chuàng)業(yè)板，是自上而下式的。而納斯達(dá)克則完全是在銀行家和經(jīng)紀(jì)人的推動下創(chuàng)建的，是證券市場發(fā)展到一定階段的產(chǎn)物，是自下而上的。這或許能夠解釋為何納斯達(dá)克市場至今仍發(fā)展得相當(dāng)不錯吧。
主持人：為什么美國能建成一個高效、繁榮和成熟的證券市場，但世界上其他地方卻無法取得這樣的成就？這是否與大眾的理財觀念(如美國人傾向于投資而歐亞人則更愿意把錢存進(jìn)銀行)或是各地的法律體系有關(guān)？
博諾：美國市場是以嚴(yán)格監(jiān)管而著稱的，但即便如此仍會遇到超級熊市、公司丑聞、股市崩盤或是其他的不利局面。相對健全的法制和崇尚投資(盡管實踐中可能有所保留)的理念是推動美國證券市場健康發(fā)展的重要因素。當(dāng)然，世界上其他地方也曾經(jīng)出現(xiàn)并且正在醞釀高效繁榮的證券市場，譬如上世紀(jì)八九十年代的日本。總體而言，在不同的歷史時期，總會有某個或某些市場相比其他市場更為繁榮，這不一定總在美國，也可能在歐洲，或者亞洲。
主持人：您是市場監(jiān)管方面的專家，所以相信您對《薩班斯-奧克斯利法案》(《薩-奧法案》)一定有獨到的見解。很多人都擔(dān)心，這一法案對公司過于嚴(yán)厲的要求，會嚇退包括來自中國內(nèi)地的海外公司，它們轉(zhuǎn)而會選擇倫敦、香港或是其他市場，您對這個問題怎么看？
博諾：《薩-奧法案》的出臺是非常具有針對性的，也是完全必要的。當(dāng)然，這一法案也需要稍加完善，特別是當(dāng)適用對象是海外公司或是本地的小型公司時。這些改變發(fā)生的前提是，有關(guān)部門具有高度的警惕性，并且要下定決心，也可能市場的力量會在適當(dāng)?shù)臅r候迫使當(dāng)局做出改變。畢竟，我們不能以犧牲監(jiān)管或是投資者利益為代價來換取市場的發(fā)展。在完善《薩-奧法案》這一問題上，我覺得還是應(yīng)該循序漸進(jìn)，不能一蹴而就。杰伊·斯圖爾特·博諾小檔案
1973年畢業(yè)于哥倫比亞大學(xué)，獲得MBA學(xué)位。1977年12月，博諾先生從紐約證券交易所轉(zhuǎn)投美國證券交易所。1993年以來，博諾先生多次到北京、上海、首爾、臺北等亞洲城市考察。博諾先生是企業(yè)監(jiān)管方面的專家，在內(nèi)幕交易調(diào)查和企業(yè)信息披露等方面有著豐富經(jīng)驗，他還對ETF等金融衍生品頗有研究。目前，博諾是美國證交所執(zhí)行董事之一，主要負(fù)責(zé)市場監(jiān)管工作。美國證券交易所簡介
美國證券交易所是美國第二大證券交易所，在此上市交易的股票超過1130只。美國證券交易所的交易和經(jīng)營模式大致和紐約證券交易所相同，只不過在這里上市的公司多為中小型企業(yè)，股票價格較低、交易量較小，流動性也較差。1998年，美國證券交易所與納斯達(dá)克合并，但自去年7月份開始又重新分離。在納斯達(dá)克市場尚未設(shè)立時，一些現(xiàn)存的美國大企業(yè)在公司創(chuàng)立之初，由于資本額較小，加上公司名氣不大，因此選擇在上市條件較為寬松的美國證交所上市，以便募集資金用于未來擴(kuò)張，待公司真正成長茁壯后再到最大的紐約證交所上市，所以美國證交所也可稱得上是藍(lán)籌股的孵化基地。值得一提的是，美國證券交易所在證券衍生品交易方面具有悠久的傳統(tǒng)。早在1993年1月，美國證券交易所的子公司PDRServices就發(fā)明了世界上第一只真正意義上的ETF，并成功在該交易所掛牌交易。（來源：上海證券報）
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