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股權分置方案牽出四大新問題圖2
42家試點公司中已有28家公司的方案浮出水面———
備受關注的第二批股權分置試點改革漸進高潮，截至昨天，42家試點中已有28家公司的方案浮出水面，各個補償方案的孰優孰劣一直是市場爭論的焦點。剛剛人們還在研究認股
權證的利弊，中信證券等幾家公司又不約而同地衍生了股權激勵計劃，而一直備受爭議的長江電力最終玩了一個企圖借助股改再融資的方案，同時，內部職工股、募集法人股等歷史遺留問題也來“添亂”。為此，監管層需要出臺更多的配套措施，而投資者則需要搞懂更多的新名詞。
捆綁“股權激勵”如何監管
在金發科技、恒生電子、中化國際、中信證券四家或民營或國有試點公司的方案中，都出現了股權激勵的字眼。由此，許多媒體認為，作為股權分置改革的一項衍生成果，股權激勵將成為新趨勢。
其實，在許多上市公司，針對管理層或者員工的股票期權激勵措施已經不是新鮮事，但一直和名聲不太好的MBO脫不了干系，所以，股權激勵遭到國有股股東和中小股東的一致反對，基本上處于暗箱操作。此次，借助股改春風再度啟航，顯然是有備而來，在6月底，證監會已經出臺了《上市公司股權激勵規范意見》的征求意見稿，積極醞釀著上市公司激勵方式的改革。
而在四家嘗試股權激勵計劃的試點中，中信證券恰恰又是恒生電子、中化國際的保薦人，這更不是偶然現象。
與解決股權分置改革捆綁起來推行股權激勵，有利于提高上市公司高管進行股改的積極性，自然受到流通股股東的歡迎。更為主要的是，雖然在股改方案中，股權激勵只能算是配套措施，并沒有給流通股股東帶來直接的補償，但納入激勵計劃的股份大部分都是上市公司的資產，直接攤薄的是每一個股東的權益，給多少、激勵誰以及如何定價也是中小股東非常關心的問題，而目前四家試點方案都沒有進行詳盡的披露。所以，在目前尚無統一規范，上市公司道德風險過高的現狀下，具體操作的難度還相當大。有專家指出，股權激勵不是一蹴而就的事情，也并不是所有公司都有實施資格，它需要在信息披露方面的透明度，需要規范的會計制度，也需要相關的法律法規的監管，否則會成為惡意掏空上市公司的新渠道。
長江電力借股改圈錢能否過關
作為大盤藍籌的標桿企業，長江電力的試點方案引發了最激烈的爭論。在10送1股外加權證的草案遭遇市場強烈反對后，長電沉默了一段時間，有意推遲到寶鋼之后推出方案，并表示會增加補償。但這份姍姍來遲的方案卻成為目前所有試點方案中最為復雜冗長的一個，本來長江電力的對價支付是，給流通股股東每10股送1.25股，派現5.88元，但經過公司未來收益增長等方面的折算，流通股股東的實際獲利就相當于每10股得2.93股。
也許對于專業的評估和折算，的確沒有幾個投資者能弄明白，但在方案中同時出現的“認股權證發行初步計劃”卻沒有逃過人們的眼睛。該發行計劃顯示，擬對全體股東每10股派發1.5份，行權價格：5.5~6元/股，募集資金用途：收購三峽機組。這無疑就是一個配股的再融資計劃，只不過是變臉成認股權證的新面孔。
認股權證作為全新的投資品種本無可厚非，但長江電力和寶鋼股份將其作為支付補償的方式，讓人頗為反感。許多投資者將這含有不確定性的權證視為廢紙一張。寶鋼在率先推出認股權證后，市場反應很不理想，可能是看到寶鋼的不幸遭遇，長電在正式方案中取消了權證的贈送，而是變成了或有事項。有說法稱，發行認股權證是長江電力上市之時就已擬定的再融資計劃，在目前新股發行和再融資都被凍結的時候，長電能否借助股改快車順利過關，還存在諸多變故。
試點能否“搭車”解決內部職工股
在昨天公布的華發股份試點方案中，首次出現了兩個對價支付方法，引起人們的特別關注。原來華發股份是含有內部職工股的試點公司，所以在方案中就涉及到不同性質的流通股股東，補償方式自然不盡相同。
華發股份方案顯示，非流通股股東及暫不上市流通內部職工股股東向流通股股東按每10股送3股的比例支付對價、向發行三年后上市流通內部職工股股東按每10股送0.7股的比例支付對價。控股股東華發集團承諾無償代暫不上市流通內部職工股股東支付對價。乍一聽的確有些復雜，作為遺留下來的內部職工股，既有已經上市流通的，也有尚未流通的，這樣特殊的股權結構讓上市公司的股改面臨一定阻力。
華發股份算是為內部職工股的股改開了先河，但每家上市公司的情況各異，華發股份只能作為個案而無法復制，還需要配套的規范和標準。
誰來為募集法人股股東買單
還有一個歷史遺留問題更讓人頭痛，那就是募集法人股。所謂募集法人股，就是按照流通股的發行價買入，但沒有流通的股份。在上海本地，就有60多家公司在1992年至1993年發行了募集法人股，時過境遷，許多募集法人股的股東已經不知去向。而到了股改的時候，這個陳谷子爛芝麻的問題終于見了陽光。宏盛科技、東方明珠、申能股份、豫園商城等試點都面臨這樣的麻煩，如何處置這部分股份，似乎讓其支付股份和得到補償都解釋不通。
宏盛科技為不影響股改進程，只能強迫其他法人股買單。在方案中，募集法人股既不支付對價，也不獲得對價，對價由其他非流通股支付，宏盛科技就以持股45.29%的比例承擔了75%的對價。這樣做的直接影響就是打擊大股東的股改積極性。但如果不代替募集法人股支付對價，那么流通股股東的補償就會降低，又可能導致方案遭遇否決。有法律界專家認為，證監會應該進行規范指引，比如通過催告程序要求這些股東來登記。對于規定時間里沒有登記的股份，可以采取豁免等措施。
新聞內存
股改試點方案“爭議條款”
四家股權激勵：
中信證券———每10股送3.2股，非流通股股東向公司擬定的股權激勵對象提供3000萬股股票，作為實行股權激勵機制所需股票的來源。
中化國際———每10股送1.5股派5.58元現金。第一大股東擬向公司管理層發售管理層期權2000萬份，每份認購價格0.5元，行權價格5元，行權成本為每股5.5元，并分階段實施。
恒生電子———每10股送4股，大股東以其持有的400萬股股份用作對恒生電子員工實施期權激勵計劃使用。
金發科技———每10股送3股派2元，公司第二大非流通股股東將其持有的1690萬股，按公司最近一期
經審計的每股凈資產值作價轉讓給公司核心人員進行長期激勵。
首家變相再融資：
長江電力———每10股送1.25股，派現5.88元，同時流通股股東還可享受三峽總公司支持葛洲壩電站電價提高帶來的收益增加。據保薦機構提供的對價分析報告，上述措施可折算為非流通股股東向流通股股東每10股送2.27股，流通股股東實際獲利相當于每10股可獲得2.93股。若獲得股東大會審議通過，并經有關部門核準，公司將實施認股權證計劃。
首家涉及內部職工股：
華發股份———非流通股股東及暫不上市流通內部職工股股東向流通股股東按每10股送3股的比例支付對價、向發行三年后上市流通內部職工股股東按每10股送0.7股的比例支付對價。控股股東華發集團承諾無償代暫不上市流通內部職工股股東支付對價。
首家涉及募集法人股：
宏盛科技———全體流通股股東每10股可獲得5股。其中募集法人股股東的對價，全部由公司控股股東及發起法人股股東代為支付。
作者：王芳
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