投資要點:

    ◇中國內地的股息收益率2002年為1.75%,2004年達到了2.36%,這基本與國際平均水平相當

    ◇中國內地股息率提高的兩個層面因素。市場因素:中國內地上

    ◇制度因素:一是中國內地上市公司中存在著2/3的非流通股,非流通股股東的股票無法通過市場交易獲利,因此,現金分紅是非流通股股東獲得收益的最主要的途徑。二是證監會對再融資提出較為嚴格的要求,上市公司凈資產收益率需要達標才可申請增發配股。而上市公司通過派發現金股利,可以減少資產,提高凈資產收益率,從而保住再融資資格

    ◇未來的股息收益率存在不確定性。上市公司盈利見頂跡象比較明顯,在派現率不變的情況下,未來分紅增長水平可能下降。隨著股權分置改革的推廣,非流通股權問題可能在比較短的時間內解決。上市公司大股東在資本利得和現金分紅之間進行抉擇的制度基礎發生改變,并可能影響到上市公司未來的分紅行為

    現金分紅與股息收益率

    從歷年分紅情況看,上市公司的分紅家數和分紅總額逐年增長。2004年上市公司分紅家數727家,比2002年的465家增長了56%。分紅總金額2004年達到了723 億(稅前),比2002年的403億增長了79%。其中,有399家公司連續3年分紅,上市公司的現金分紅情況并不算差。從國際比較的角度看,盡管歷史上中國內地上市公司分紅波動較大,但近3年的分紅水平并不低,美國的股息率為1.72%,日本僅為1.13%,并不比中國內地有明顯優勢。

    不過,單個中國內地上市公司的現金分紅并不具有吸引力,大多數公司的現金分紅僅僅具有象征意義。2004年727家進行分紅的上市公司中,每股分紅在1 毛錢以下的公司有377 家,占全部分紅公司的51%,這雖然比2003年的56%和2002年的76%有所改善,但高分紅的公司數量還是太少,2004年每股分紅超過3毛錢的高分紅公司僅有50家左右。

    從現金分紅的行業分布看,2003年以前公用事業行業是現金分紅的第一大行業,該行業提供了全市場現金分紅的30%,這與公用事業現金流(利潤流)穩定的特征相符合。2004年情況發生了變化,材料行業一躍成為第一大現金分紅行業,該行業提供了當年全部現金分紅的22%,公用事業以21%退居第二。

    另外,上市公司的分紅與企業經營密切相關。盈利能力強、經營水平好的公司相應分紅較多。以2004年為例,當年每股收益超過5毛錢的公司有140家,其中132家進行了現金分紅,分紅比例達到了94%,而當年每股收益為負的虧損股有181家,無一進行分紅。此外,業績增長與否也是影響分紅的重要因素,2004年稅前利潤率增長的公司有818家,其中63%的公司進行了現金分紅。而利潤率下降的535家公司中,僅有39%的公司進行了分紅。

    什么因素影響了股息收益率

    中國內地上市公司的股息收益率在過去幾年有了較明顯的提高。這里面其實有兩方面原因:一個是隨著企業利潤的增長,上市公司分紅總量也在不斷提高；另一個是隨著指數下跌,股票市值縮水嚴重。兩者反向作用推高了股息收益率。2003年上市公司盈利同比增長41.2%,2004年同比增長33.7%。在利潤增長的基礎上,2003年上市公司現金分紅同比增長34.7%,2004年同比增長32.9%。不過,股息收益率的提高并不完全是上市公司提高分紅帶來的。從2002年至今,上證指數市盈率從45倍降到目前的17.35 倍,滬市總市值也由25000億跌到目前的22100億(考慮到滬市最近3年新上市諸多大盤股,總市值出現如此的跌幅意味著大規模的市值縮水)。

    我們認為,有兩個制度因素導致了上市公司分紅水平的提高。

    第一,中國內地上市公司中存在2/3的非流通股,非流通股股東股份無法通過市場交易獲利,因此,現金分紅是非流通股股東獲得收益的最主要途徑。因此,近年上市公司大股東對現金分紅日益熱心。我們這里按照非流通股比例高低將上市公司分為三組,凡是非流通股比例高的上市公司其實施現金分紅的比例較高,而流通股比例高的上市公司,其派現的比例則相對低些。

    第二,2001年以后證監會對再融資提出較嚴格要求,上市公司凈資產收益率需要達標(三年平均10%)才可申請增發配股。而上市公司通過派發現金股利,可以減少資產,從而提高凈資產收益率(按照現行會計規定,現金分紅被確認在利潤產生年份,而不是分紅實現年份)。因此,通過這種利潤調整來維護再融資資格,也成為了上市公司進行現金分紅的重要動機。

    對上市公司現金分紅水平產生影響的因素,即包括了市場層面的原因(如盈利增長帶動分紅的增加、市場估值水平降低等),也包括了制度層面的原因(如非流通股股東偏好現金回報、進行利潤率調整來獲取再融資資格等)。但未來這兩方面的因素都可能發生變化,一方面上市公司盈利見頂跡象比較明顯,另一方面隨著股權分置改革的推廣,非流通股股權問題可能在比較短的時間內解決,并可能影響到上市公司未來的分紅行為,這些因素無疑會影響到未來的股息收益率。