中國(guó)社會(huì)科學(xué)院金融研究所 曹紅輝 中國(guó)社會(huì)科學(xué)院研究生院 李連三

    上游原材料價(jià)格走勢(shì)受制于經(jīng)濟(jì)波動(dòng)周期,從國(guó)際上看,其周期比較明顯,一般為8-10年。上游原材料價(jià)格的上漲實(shí)際上已經(jīng)對(duì)我國(guó)股市的股票定價(jià)產(chǎn)生了結(jié)構(gòu)性的影響。處于上游行業(yè)的上市公司股價(jià)隨著上游原材料價(jià)格指數(shù)的上漲而上漲,處于下

    一、實(shí)體經(jīng)濟(jì)與金融市場(chǎng)之間的關(guān)聯(lián)關(guān)系復(fù)雜

    實(shí)體經(jīng)濟(jì)與金融之間關(guān)系相當(dāng)復(fù)雜,有時(shí)由于前者變動(dòng)導(dǎo)致后者變動(dòng),有時(shí)則是由于金融變動(dòng)導(dǎo)致實(shí)體經(jīng)濟(jì)變動(dòng),甚至有時(shí)兩者是相互影響,難以分辨出究竟何者是因,何者是果。

    一般而言,金融市場(chǎng)的走勢(shì)與市場(chǎng)參與主體的預(yù)期息息相關(guān),商品價(jià)格和供求因素的變化以及參與主體的心理反應(yīng)對(duì)金融資產(chǎn)定價(jià)可能會(huì)產(chǎn)生影響。而隨著預(yù)期的加強(qiáng),預(yù)期可能超前于經(jīng)濟(jì)發(fā)展。由于參與主體的買入與賣出,導(dǎo)致金融資產(chǎn)的供求發(fā)生變化,引起金融資產(chǎn)價(jià)格上升,其上升速度可能超過實(shí)體經(jīng)濟(jì)的發(fā)展速度,提前消化實(shí)體經(jīng)濟(jì)對(duì)金融資產(chǎn)價(jià)格的支持因素。

    金融市場(chǎng)對(duì)經(jīng)濟(jì)周期的反應(yīng)非常敏感,并且金融市場(chǎng)上的結(jié)構(gòu)變動(dòng)往往與實(shí)體經(jīng)濟(jì)中的不同行業(yè)發(fā)展有著密切關(guān)系。債券市場(chǎng)主要受宏觀經(jīng)濟(jì)周期變動(dòng)的影響,因?yàn)檎麄�(gè)利率體系從中長(zhǎng)期來看是順周期的,即隨著經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇而上升,隨著經(jīng)濟(jì)的蕭條而下降。股票市場(chǎng)從總體上而言情況亦是如此,但它的結(jié)構(gòu)變動(dòng)與經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)變動(dòng)的關(guān)系可能更為重要,也是投資決策重點(diǎn)考慮的因素。

    股票市場(chǎng)出現(xiàn)嚴(yán)重超賣狀態(tài),市場(chǎng)低迷時(shí),實(shí)體經(jīng)濟(jì)一般處于蕭條狀態(tài),此時(shí)經(jīng)濟(jì)中領(lǐng)先于大盤的行業(yè)走勢(shì)就具有導(dǎo)向作用。當(dāng)判斷股票市場(chǎng)可能處于頂部時(shí),實(shí)體經(jīng)濟(jì)也可能處于繁榮狀態(tài),此時(shí)要密切觀察領(lǐng)先于大盤的行業(yè)是否在前一段時(shí)間已經(jīng)達(dá)到高位并開始下滑,而表現(xiàn)強(qiáng)勁的板塊是否是一些落后于大盤走勢(shì)的行業(yè)。大體上,存在以下順序:領(lǐng)先板塊的股價(jià)先于大盤啟動(dòng),然后是大盤的啟動(dòng),再次是領(lǐng)先板塊所處行業(yè)的價(jià)格啟動(dòng)(體現(xiàn)金融預(yù)先反應(yīng)機(jī)制,預(yù)期蘊(yùn)涵其中)。

    房地產(chǎn)開發(fā)與一些建筑板塊、電力板塊、通訊運(yùn)營(yíng)、燃?xì)狻⒔鹑陬惞��?銀行、證券、保險(xiǎn)等)、食品飲料、日用化學(xué)產(chǎn)品、紡織服裝、交通運(yùn)輸?shù)劝鍓K受消費(fèi)以及預(yù)期驅(qū)動(dòng),成為領(lǐng)先板塊；零售、輕工制造、傳媒、汽車、家用電器等為同步板塊。落后板塊為采掘、石油化工、煤炭、化工、鋼鐵、機(jī)械、計(jì)算機(jī)、電子、半導(dǎo)體等。

    當(dāng)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇不是由消費(fèi)支出所帶動(dòng),而是由投資與政府支出所帶動(dòng)時(shí),板塊的劃分則與以上分類有很大差異。同時(shí),一國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展所處的階段也是劃分產(chǎn)業(yè)發(fā)展變動(dòng)次序的重要依據(jù)。由于汽車的降價(jià)以及中國(guó)家用轎車的需求很大,2002、2003年轎車業(yè)出現(xiàn)火爆的場(chǎng)面,這時(shí)受經(jīng)濟(jì)周期的影響就不是很大,更多地表現(xiàn)為經(jīng)濟(jì)發(fā)展"補(bǔ)課"。

    近年來,中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展呈現(xiàn)出以下特點(diǎn):首先,當(dāng)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇是由政府支出拉動(dòng)時(shí),政府的支出多投向公用事業(yè)領(lǐng)域,西部大開發(fā)中絕大多數(shù)政府投資投向了基礎(chǔ)設(shè)施。其次,由于城市化進(jìn)程所帶來的房地產(chǎn)業(yè)的興旺。再次,由于經(jīng)濟(jì)開放程度日益提高,在國(guó)內(nèi)消費(fèi)不振的情況下出口的拉動(dòng)作用也很大,并由此帶動(dòng)民間投資。隨著世界技術(shù)日益進(jìn)步,技術(shù)含量飛速提高,新經(jīng)濟(jì)時(shí)代到來,經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇首先啟動(dòng)的行業(yè)已經(jīng)不同于按照消費(fèi)拉動(dòng)來解釋的行業(yè)發(fā)展順序,而可能代之以按照投資需求拉動(dòng)來劃分行業(yè)發(fā)展順序。這也是中國(guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)面臨的十分特殊的復(fù)雜性。

    可見,實(shí)體經(jīng)濟(jì)與金融層面變動(dòng)的關(guān)聯(lián)性已更趨于復(fù)雜,在股票市場(chǎng)的反映則表現(xiàn)為領(lǐng)先板塊、同步板塊與落后板塊的重構(gòu)。領(lǐng)先板塊中有一些應(yīng)是生產(chǎn)上游原材料的行業(yè),大致有:石油化工、黑色金屬(鋼鐵等)、有色金屬(銅鋁鋅鎳錫鉛等)、煤炭、電力、工業(yè)原料等。考察上游原材料價(jià)格變動(dòng)對(duì)金融資產(chǎn)價(jià)格變動(dòng)的影響,對(duì)于深入認(rèn)識(shí)中國(guó)金融資產(chǎn)定價(jià)規(guī)律有著重要意義。

    二、上游原材料價(jià)格態(tài)勢(shì)

    上游原材料價(jià)格變動(dòng)與經(jīng)濟(jì)周期走勢(shì)有著很大關(guān)系,尤其是在經(jīng)濟(jì)全球化背景下,世界各地區(qū)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇與蕭條的步伐越來越一致,原材料資源在全球范圍內(nèi)配置使得它與經(jīng)濟(jì)周期的關(guān)系愈發(fā)密切。

    1、能源價(jià)格走勢(shì)。從能源運(yùn)行來看,新一輪的世界經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇從1999年開始已經(jīng)初見端倪,在這一年,能源消耗增加很快,能源價(jià)格快速攀升(見圖1)。然而,由于經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的基礎(chǔ)還比較脆弱,從2000年12月能源指數(shù)開始下滑,能源指數(shù)慣性下沖至2002年1月的最低點(diǎn)192.81。隨著2001年9·11事件發(fā)生,在2001年的10月7日,美國(guó)對(duì)阿富汗發(fā)動(dòng)戰(zhàn)爭(zhēng),從而帶動(dòng)美國(guó)經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng),油價(jià)開始從2002年2月扭轉(zhuǎn)頹勢(shì)。2003年3月19日,美國(guó)對(duì)伊拉克宣戰(zhàn),出現(xiàn)了一波油價(jià)飆升,到戰(zhàn)爭(zhēng)結(jié)束,油價(jià)又有所下滑。正是這兩場(chǎng)戰(zhàn)爭(zhēng),帶動(dòng)了美國(guó)經(jīng)濟(jì)步入了增長(zhǎng)的快車道,而美國(guó)作為世界經(jīng)濟(jì)的火車頭,進(jìn)一步帶動(dòng)了世界經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇。油價(jià)開始快速攀升,最高達(dá)每桶56.35美元。進(jìn)入2005年以來,油價(jià)在小幅回落后又開始爬升。油價(jià)究竟能穩(wěn)定在什么水平很難判斷,這取決于世界經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)狀況、政治環(huán)境的變化以及產(chǎn)油國(guó)的影響,不過,從此中國(guó)要學(xué)會(huì)適應(yīng)高油價(jià)。

    煤炭作為重要的能源之一,可以部分替代石油支撐經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng),是煉鋼、發(fā)電等行業(yè)燃料。在本輪全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)中,煤炭的價(jià)格也是節(jié)節(jié)走高(見圖2),進(jìn)入2005年以來,隨著煤炭的國(guó)際價(jià)格不斷走強(qiáng),中國(guó)的煤炭?jī)r(jià)格也已經(jīng)沖破國(guó)家發(fā)改委關(guān)于上漲幅度以2004年9月底為基準(zhǔn)不超過8%的限制,下游產(chǎn)業(yè)的利潤(rùn)空間面臨擠壓。

    在煤炭?jī)r(jià)格上漲很快的情況下,中國(guó)電力企業(yè)的電價(jià)一直是固定的,價(jià)格調(diào)整必須由國(guó)家發(fā)改委制定,其利潤(rùn)空間受到擠壓,毛利率自2004年年初至年底一直走低。因此,中國(guó)的電力企業(yè)通過努力,終于爭(zhēng)取到煤電聯(lián)動(dòng)政策,使得成本壓力可以適當(dāng)向下游傳導(dǎo)。

    煤電聯(lián)動(dòng)政策規(guī)定,原則上以不少于6個(gè)月為一個(gè)煤電價(jià)格聯(lián)動(dòng)周期,若周期內(nèi)平均煤價(jià)比前一周期變化幅度達(dá)到或超過5%,相應(yīng)調(diào)整電價(jià)；如變化幅度不到5%,則下一周期累計(jì)計(jì)算,直到變化幅度達(dá)到或超過5%,進(jìn)行電價(jià)調(diào)整。

    2、金屬價(jià)格走勢(shì)。從CRB鋼鐵指數(shù)看,在2005年,黑色金屬與有色金屬的綜合平均價(jià)格已經(jīng)創(chuàng)下50多年來的新高,漲幅驚人,尤其是在最近的短短兩年內(nèi)漲幅達(dá)一倍之多(見圖3)。

    CRU鋼鐵價(jià)格指數(shù)反映的是黑色金屬價(jià)格走勢(shì),可以看出,metallics指數(shù)漲幅最大,global指數(shù)漲幅次之,stainless相對(duì)較小。但是,相比于2002年年初,三個(gè)指數(shù)均是大幅增長(zhǎng),前兩個(gè)指數(shù)漲幅已達(dá)一倍以上。從其走勢(shì),基本可以確認(rèn)本輪世界經(jīng)濟(jì)的真正復(fù)蘇起于2002年年初。2003年的略有下降是整個(gè)世界經(jīng)濟(jì)尤其是亞洲經(jīng)濟(jì)受到非典的沖擊,中國(guó)更是深受其害。非典過后,世界經(jīng)濟(jì)在經(jīng)過波折后繼續(xù)復(fù)蘇,鋼鐵需求也繼續(xù)增長(zhǎng),其價(jià)格快速增長(zhǎng)(見圖4)。

    有色金屬價(jià)格從2002年年初的1000點(diǎn)攀升到2005年年初的2000點(diǎn),三年內(nèi)指數(shù)平均年收益率為33.33%,而30年期美國(guó)國(guó)債在的2002年至2004年的平均年收益率為5%,收益率差額為28.33%,這種超額收益率是非常少見的。

    近兩年,鋁、鋅的漲幅遠(yuǎn)小于銅、鉛、鎳、錫的漲幅。鋅價(jià)在過去一年多里走勢(shì)疲軟,主要原因是鋅在過去四年連續(xù)過剩,積蓄了較高的庫存所致,不過,隨著世界經(jīng)濟(jì)的快速增長(zhǎng),2004年鋅的供需已經(jīng)出現(xiàn)缺口,預(yù)計(jì)2005年鋅的缺口為10.1萬噸。從LME鋁的庫存走勢(shì)看,可發(fā)現(xiàn)鋁的庫存一直在下降,這是一個(gè)值得注意的信號(hào)。

    另一個(gè)需要考察的上游原材料是黃金。金價(jià)走勢(shì)在2001年開始啟動(dòng),至今幾達(dá)一倍。近年來黃金供需基本平衡,工業(yè)用途的升值潛力已經(jīng)不大,但是,由于近來美元貶值,出于資產(chǎn)保值動(dòng)機(jī),在資產(chǎn)轉(zhuǎn)換的過程會(huì)進(jìn)一步推高金價(jià),因此,金價(jià)仍將繼續(xù)看高,這是考慮美元繼續(xù)貶值情況下的推斷。從目前情況看,美國(guó)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)有過熱的趨勢(shì),2月份CPI指數(shù)上漲加速,美聯(lián)儲(chǔ)出于對(duì)通貨膨脹的擔(dān)心,最近利率又一次提高了25個(gè)基點(diǎn),美元有止跌企穩(wěn)跡象(見圖5)。

    因此,金價(jià)上升的勢(shì)頭可能會(huì)被遏制,最近,LME基本金屬出現(xiàn)下跌走勢(shì)與對(duì)美元的走勢(shì)預(yù)測(cè)有著密切的關(guān)系。

    3、工業(yè)原料走勢(shì)。近三年來,工業(yè)原料豬油、牛羊油、銅、鉛、鐵、鋅、棉花、染色布、羊毛、樹脂、橡膠的價(jià)格也在逐步走高,從CRB指數(shù)看,約上漲了110點(diǎn)左右,這些工業(yè)原料的上漲無疑加劇了下游企業(yè)的成本壓力,如果不能有效地向消費(fèi)者轉(zhuǎn)移,將增加企業(yè)生存的難度,當(dāng)企業(yè)無法轉(zhuǎn)移成本壓力時(shí),上游原材料的需求就會(huì)被遏制,上游原材料的價(jià)格將先于經(jīng)濟(jì)周期達(dá)到高峰。

    4、未來前景。全球原材料價(jià)格走勢(shì)在近三年來可謂是順風(fēng)順?biāo)?幾乎沒有大幅調(diào)整過,不斷創(chuàng)出多年來的新高點(diǎn)。那么原材料的這種走勢(shì)還能持續(xù)多久呢?實(shí)際上,對(duì)于原材料走勢(shì),與經(jīng)濟(jì)周期關(guān)系非常密切。在經(jīng)濟(jì)蕭條的低點(diǎn),庫存已經(jīng)降到合理水平以下,固定資產(chǎn)折舊也已完畢,急需進(jìn)行新的投資,尤其是固定資產(chǎn)投資。消費(fèi)需求拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng),而從供給角度看就是清理積壓庫存,延長(zhǎng)經(jīng)濟(jì)繁榮或者拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)走出低谷。所以原材料在經(jīng)濟(jì)周期的上升初期價(jià)格上升很快,其一般價(jià)格高點(diǎn)一般先于經(jīng)濟(jì)高峰時(shí)的高點(diǎn)。

    通過CRB系列價(jià)格指數(shù)的長(zhǎng)時(shí)間序列的變化可以大致判斷油、煤、電、金屬以及工業(yè)原料的運(yùn)行周期,因?yàn)檫@些行業(yè)最終是受制于經(jīng)濟(jì)周期的制約,尤其是近30年來的數(shù)據(jù)更能看出這些問題。

    從這些歷史數(shù)據(jù)大致可以得出經(jīng)驗(yàn)性結(jié)論:原材料的一個(gè)周期(從高點(diǎn)到下一個(gè)高點(diǎn))大約為8―10年(這其中因?yàn)榧Z食還受到氣候的影響規(guī)律性可能稍差一些)。按照10年期測(cè)算,意味著從低點(diǎn)到高點(diǎn)需要5年的時(shí)間。本輪上游原材料價(jià)格上漲大致是從2002年年初開始的,至今已經(jīng)過去三年了,則大致可以判斷在2005年至2006年中期之間,這些上游原材料的價(jià)格將達(dá)到高峰,隨后可能會(huì)有一個(gè)震蕩的過程,繼之步入下跌通道。即使在目前調(diào)控技術(shù)日趨成熟的今天也不能例外,因?yàn)榻?jīng)濟(jì)周期只能熨平,而不能消除。

    近來鐵礦石漲價(jià)達(dá)71.553%,但美元持續(xù)貶值,由于人民幣與美元事實(shí)上聯(lián)動(dòng),所以也相當(dāng)于人民幣相對(duì)于其他貨幣貶值,可以部分抵消價(jià)格上漲的影響。因此,從2005年1月起,中國(guó)的鋼材出口大增,進(jìn)口大跌,這是競(jìng)爭(zhēng)力由于人民幣相對(duì)于其他貨幣貶值而提高,通過增產(chǎn)來消化成本的提高,從而盡量提升盈利水平。預(yù)計(jì)在今年至明年,全球鋼鐵的平均價(jià)格將達(dá)到高峰,以后會(huì)逐漸震蕩一段時(shí)間,可能會(huì)在高位震蕩一年左右,隨后經(jīng)濟(jì)周期的制約將會(huì)終止鋼價(jià)上行的步伐。

金融資產(chǎn)價(jià)格響應(yīng)上游原材料價(jià)格變動(dòng)

    根據(jù)金融資產(chǎn)的行業(yè)特征,可把金融資產(chǎn)劃分為以下幾類:僅受宏觀經(jīng)濟(jì)面影響的金融資產(chǎn)(如債券市場(chǎng)中的國(guó)債、政策性金融債等,公司債例外,其可能受到所處行業(yè)與該公司的信用風(fēng)險(xiǎn)影響)、上游原材料行業(yè)對(duì)應(yīng)的金融資產(chǎn)、下游產(chǎn)業(yè)對(duì)應(yīng)的金融資產(chǎn)、以及整個(gè)股票市場(chǎng)的運(yùn)行狀況。

    對(duì)于僅受宏觀經(jīng)濟(jì)面影響的金融資產(chǎn)而言,由于其運(yùn)行與利率體系的運(yùn)行息息相關(guān),而利率體系又受制于經(jīng)濟(jì)周期的運(yùn)行,因此當(dāng)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇向繁榮運(yùn)行期,一般伴隨利率的上升,債市整體表現(xiàn)不佳；反之,當(dāng)處于經(jīng)濟(jì)衰退期時(shí),利率整體將會(huì)走低,債市興旺。由于經(jīng)濟(jì)周期亦受到行業(yè)狀況的影響,看似僅受宏觀經(jīng)濟(jì)面影響的金融資產(chǎn)實(shí)際上也間接受到行業(yè)狀況的影響。

    本文采用CRB鋼鐵價(jià)格指數(shù)數(shù)據(jù)(包括部分黑色金屬與有色金屬)、CRB能源價(jià)格指數(shù)數(shù)據(jù)、中國(guó)股市能源股價(jià)指數(shù)、金屬行業(yè)股價(jià)指數(shù)、制造業(yè)股價(jià)指數(shù)(下游產(chǎn)品對(duì)應(yīng)的金融資產(chǎn)價(jià)格)、大盤運(yùn)行股價(jià)指數(shù)(上證綜指)。目的是驗(yàn)證上游原材料價(jià)格變動(dòng)對(duì)金融資產(chǎn)價(jià)格的影響。其中行業(yè)指數(shù)采用中信一級(jí)行業(yè)指數(shù)與二級(jí)行業(yè)指數(shù)。

    數(shù)據(jù)時(shí)間從2002年1月份開始直至2005年2月份,時(shí)間跨度為三年零兩個(gè)月,以每月收盤價(jià)為數(shù)據(jù)序列。從2002年年初開始的原因有以下兩條:一是世界原材料價(jià)格新一輪周期從2002年年初開始步入升途；二是中國(guó)股市在2001年之前從總體上看對(duì)行業(yè)的關(guān)注并不是很強(qiáng),尤其是在股市的高漲期,投機(jī)之風(fēng)盛行。從2001年股市大跌開始,中國(guó)才開始對(duì)價(jià)值投資有所偏重,行業(yè)研究的隊(duì)伍不斷擴(kuò)大,選準(zhǔn)行業(yè)、精選個(gè)股逐漸成為投資的主流,尤其是機(jī)構(gòu)投資者的力量不斷加強(qiáng),檢驗(yàn)這一段時(shí)期上游原材料價(jià)格對(duì)金融資產(chǎn)定價(jià)的影響才有意義。

    但是,考慮到此前積累的泡沫尚未消化,我們必須把大盤的數(shù)據(jù)與行業(yè)數(shù)據(jù)進(jìn)行處理以消除前期泡沫的影響,這時(shí)的檢驗(yàn)才有意義。考慮到不同指數(shù)的整體水平不一,我們這里使用每個(gè)指數(shù)相對(duì)于其起點(diǎn)的漲幅來表示指數(shù)的漲跌程度,消除基數(shù)影響,轉(zhuǎn)化為可以在同一坐標(biāo)系內(nèi)比較的曲線。

    數(shù)據(jù)圖表顯示(見圖6),從2002年1月至今,鋼鐵價(jià)格與能源價(jià)格的漲幅均超過了100%,但是,中國(guó)鋼鐵行業(yè)與石油和燃?xì)庑袠I(yè)的股價(jià)指數(shù)變動(dòng)卻遠(yuǎn)低于這一漲幅:石油燃?xì)庑袠I(yè)股價(jià)指數(shù)最高漲幅達(dá)34%,鋼鐵行業(yè)股價(jià)指數(shù)最高漲幅達(dá)27.91%,統(tǒng)計(jì)顯示兩者的相關(guān)系數(shù)為-0.044123。

    顯然,中國(guó)股票市場(chǎng)上處于上游的上市公司股價(jià)只是部分對(duì)股價(jià)做出了反應(yīng),原因在于:

    第一,中國(guó)處于上游的上市公司并不是真正處于上游,其在上游原材料的漲價(jià)中只能受益一部分。如在A股市場(chǎng),石油燃?xì)忸惞�司中真正擁有資源開采的公司并不多,中國(guó)的三個(gè)石油資源類公司只有中國(guó)石化(資訊 行情 論壇)在A股上市。而鋼鐵業(yè)也是如此,我國(guó)鐵礦石大量依靠進(jìn)口,例如寶鋼股份(資訊 行情 論壇)等。因此,在上游原材料漲價(jià)中,我國(guó)的這些公司只能分享漲價(jià)中很小的一部分加工費(fèi)與差價(jià)。

    第二,中國(guó)股市以前存在的泡沫從2001年6月份開始破滅,影響至今,加上中國(guó)的股權(quán)分置造成的問題也困擾股市,因此,上游原材料漲價(jià)對(duì)中國(guó)上游上市公司的影響并不顯著。

    從下游行業(yè)的股價(jià)變動(dòng)看(以機(jī)械行業(yè)為例),該行業(yè)指數(shù)的漲幅隨著上游原材料價(jià)格指數(shù)的上漲在走低,兩者的變動(dòng)呈喇叭狀,似乎能夠印證上游原材料漲價(jià)對(duì)下游行業(yè)的股價(jià)有影響。統(tǒng)計(jì)顯示,兩者的相關(guān)系數(shù)為-0.764987。但是,考慮自"國(guó)九條"出臺(tái)以來一波行情后的普遍下跌,這一解釋似乎有些牽強(qiáng)。而大盤也沒有隨著經(jīng)濟(jì)進(jìn)入復(fù)蘇擴(kuò)張期而開始繁榮,金融市場(chǎng)的領(lǐng)先反應(yīng)機(jī)制在我國(guó)表現(xiàn)并不明顯,這可能是中國(guó)股市不完善所造成的畸形狀況,因此,人們認(rèn)為,中國(guó)的股市不是實(shí)體經(jīng)濟(jì)狀況的"晴雨表"(見表1)。

    總體上來講,中國(guó)股市確實(shí)不是實(shí)體經(jīng)濟(jì)狀況的"晴雨表",但是,如果剔除宏觀因素對(duì)綜合指數(shù)下跌的影響,情況可能有所改變。這里我們用三個(gè)行業(yè)指數(shù)漲幅走勢(shì)減去上證綜指的漲幅走勢(shì)來反映三個(gè)行業(yè)股價(jià)指數(shù)的相對(duì)漲幅。

    數(shù)據(jù)顯示,隨著CRB鋼鐵價(jià)格指數(shù)和CRB能源價(jià)格指數(shù)的快速上升,鋼鐵與石油和燃?xì)庑袠I(yè)的股價(jià)指數(shù)相對(duì)于大盤走強(qiáng),而處于其下游的機(jī)械行業(yè)股價(jià)指數(shù)走勢(shì)則一路走低。從下表觀察(見表2),剔除大盤影響后,各個(gè)相關(guān)系數(shù)表明上游原材料價(jià)格變動(dòng)與金融資產(chǎn)價(jià)格的相關(guān)度已經(jīng)很高,金屬行業(yè)股價(jià)指數(shù)與CRB鋼鐵指數(shù)的相關(guān)系數(shù)為0.760528,石油與燃?xì)庑袠I(yè)股價(jià)與CRB能源價(jià)格指數(shù)的相關(guān)系數(shù)為0.759729,機(jī)械行業(yè)股價(jià)指數(shù)與CRB能源價(jià)格指數(shù)和CRB原油價(jià)格指數(shù)分別為-0.710174和-0.810831。非常完美的相關(guān)關(guān)系。

    因而,從相對(duì)于大盤的走勢(shì)看,鋼鐵和能源漲價(jià)已經(jīng)對(duì)于鋼鐵類和能源類股票的定價(jià)發(fā)生了影響,否則,按照隨機(jī)漫步理論,他們不會(huì)與大盤指數(shù)有顯著性差異。同樣,上游原材料的漲價(jià)也已經(jīng)對(duì)下游行業(yè)的股票定價(jià)產(chǎn)生了影響,其股價(jià)走勢(shì)隨著上游原材料的漲價(jià)明顯開始走低大盤就是典型的證明。

表1  六個(gè)指數(shù)漲幅走勢(shì)的相關(guān)系數(shù)矩陣
         U          V         W          X          Y           Z
U   1.000000  -0.764987  -0.764996   0.822069   0.556987   0.165603
V  -0.764987   1.000000   0.895287  -0.458552  -0.044123   0.423996
W  -0.764996   0.895287   1.000000  -0.571311  -0.285742   0.250287
X   0.822069  -0.458552  -0.571311   1.000000   0.855063   0.489977
Y   0.556987  -0.044123  -0.285742   0.855063   1.000000   0.717986
Z   0.165603   0.423996   0.250287   0.489977   0.717986   1.000000
表2  指數(shù)相對(duì)走勢(shì)的相關(guān)系數(shù)
         UA         V          W          YA         ZA
UA   1.000000  -0.810831  -0.710174  -0.535205  -0.545641
V   -0.810831   1.000000   0.895287   0.760528   0.852139
W   -0.710174   0.895287   1.000000   0.515135   0.759792
YA  -0.535205   0.760528   0.515135   1.000000   0.684714
ZA  -0.545641   0.852139   0.759792   0.684714   1.000000